<<
>>

Выбор варианта вложений в ценные бумаги

Как правило, на рынке ценных бумаг существует не один вариант вложе­ний капитала, а несколько. Большинство из них отличается по степени риска и уровню доходности. И следует выбрать наиболее оптимальный.

Риск, как уже отмечалось, — величина вероятностная. Поэтому его количественное измерение не может быть однозначным. В зависимости от способа исчисления степень риска варьируется.

Известна такая методика статистической оценки риска, как анализ вероятностного распределения доходности, называемая также концеп­цией «риск - доходность». Она предполагает, что, выбирая вариант вло­жений в ценные бумаги, необходимо ответить хотя бы на три вопроса:

• Какова величина ожидаемого дохода по ценной бумаге?

• Каков уровень предполагаемого риска?

• Насколько риск компенсируется доходом?

Очевидно, чтобы получить желаемые ответы, следует измерить до­ходность вложений капитала, оценить степень риска и сопоставить их друг с другом. При этом нужно учитывать то обстоятельство, что эко­номические ситуации бывают самыми разнообразными.

А значит, необходимо сделать поправку на вероятность установления той или иной экономической ситуации. При этом такая вероятность рассмат­ривается как величина дискретная, т. е. прерывная и имеющая опреде­ленное конечное число выражений, каждое из которых указывается в долях единицы[80].

Кроме того, допускается, что распределение вероятностей одинако­во для всех вариантов вложения капитала.

Вероятность наступления какой-либо экономической ситуации обозначим Р Согласно вышесказанному можно записать следующее равенство:

Следует отметить, что вероятность определяется как объективно, так и субъективно.

В первом случае это происходит путем анализа по­добных ситуаций в прошлом. Если таковые повторяются достаточно часто, дать качественную объективную оценку и оценить распределе­ние вероятностей несложно — например, установив частоту, с которой складывается та или иная ситуация, и экстраполировав ее на будущее. При этом частота рассматривается как доля ситуации в общем числе ситуаций из статистической выборки:
border=0 class="lazyload" data-src="/files/uch_group48/uch_pgroup60/uch_uch372/image/2.jpg">

где N. — число появлений у-ой ситуации в статистической выборке, Ып — общее число ситуаций в выборке.

Если же подобные ситуации либо не встречаются, либо редки и опре­делить периодичность их появления не представляется возможным, используется субъективный метод оценки вероятности. Это мнение отдельного эксперта или группы экспертов.

В рамках концепции «риск — доходность» взаимосвязь показателей описывается рядом понятий экономической статистики. В первую очередь — ожидаемой нормой дохода, которая высчитывается как средневзвешенная вероятных норм дохода в разных экономических ситуациях. В качестве весов при этом используется вероятность той или иной экономической ситуации. Ожидаемая норма дохода опреде­ляется следующим образом:

где ъ — ожидаемая норма дохода, К — доходность ценной бумаги в какой-то экономической ситуации.

Данная величина показывает, на что в среднем можно расчитывать, вкладывая капитал, при различных экономических ситуациях. Кста­ти, уже на этом этапе удается определить, насколько ценная бумага, рассматриваемая как объект инвестирования, недооценена. В частно­сти, для этого задействуют альфа-фактор, уже упоминавшийся ранее.

Фактор риска здесь проявляется в том, что возможен разброс вокруг ожидаемой нормы — дисперсия.

Для ее отражения применяется пока­затель вариации. При определении вариации дискретного распределе­ния вероятностей она обычно рассматривается как сумма квадратных отклонений (девиаций) от средней величины, взвешенных по вероят­ности каждой девиации:

7=1

где Ж2 — вариация.

Отмечается следующая закономерность: чем больше вариация, тем больше и дисперсия по сравнению с предполагаемой доходностью.

Вариация измеряется в тех же единицах, что и результат, только воз­веденных в квадрат. Очевидно, оценить полученный результат и опре­делить его реальный экономический смысл в данном случае для инвес­тора затруднительно. Поэтому в качестве единицы дисперсии обычно используют показатель стандартной девиации (отклонения) — Ж. Она представляет собой среднее квадратичное отклонение от средней вели­чины:

Экономический смысл стандартной девиации заключается в том, что она показывает, на сколько в среднем каждый вариант отличается от ожидаемой величины. Ее считают абсолютным показателем риска. Однако для сравнения ценных бумаг с различной ожидаемой нормой дохода он не совсем корректен. Поэтому на практике чаще применяет­ся относительный показатель риска — коэффициент вариации СУ. Он рассчитывается как отношение стандартной девиации к ожидае­мой доходности или как риск на единицу ожидаемого дохода:

СУ = жд

Коэффициент вариации демонстрирует, какую часть от ожидаемой средней доходности составляет риск. В литературе приводится шкала риска потерь при его оценке по данному коэффициенту:

• до 0,25 — приемлемый риск;

• 0,25-0,5 — допустимый риск;

• 0,5-0,75 — критический риск;

• свыше 0,75 — катастрофический риск.

При учете средней ожидаемой доходности и коэффициента вариа­ции можно сделать выбор, используя, кроме того, средневариационный критерий. Он предполагает сравнение ожидаемой доходности и коэф­фициентов вариации по разным ценным бумагам и базируется на двух предпосылках:

1) инвестор, принимающий решение, стремится избежать риска;

2) распределение вероятностей, оцениваемое при принятии реше­ния, нормальное[81].

В соответствии с этим критерием из вариантов вложения капитала А и В вариант А более предпочтителен в следующих случаях:

^7 > Т§у> ^ С^а = СЦ»

Ъа = \ аСУа\а 0/аСоответственно можно выделить три ос­новных типа портфеля ценных бумаг:

• консервативный;

• умеренный (компромиссный);

• агрессивный (спекулятивный).

Эта градация отражает уровень риска, на который согласен инвестор.

Консервативный портфель формируется согласно критерию мини­мизации инвестиционного риска и исключает использование активов, уровень риска по которым выше среднерыночного. Поэтому именно данный тип портфеля обеспечивает наиболее высокий уровень безо­пасности. Но для него характерен и наименьший уровень доходности вложений.

Умеренный портфель (компромиссный) — такая совокупность цен­ных бумаг, по которой общий уровень риска близок к среднерыночно­му. Доходность в данном случае также приближена к среднерыночной.

Агрессивный портфель предполагает максимизацию текущего дохо­да или прироста капитала вне зависимости от сопутствующего уровня риска. Этот портфель позволяет получить максимальную доходность, но предполагает и максимальный уровень риска, который порой нахо­дится в катастрофической зоне.

Выделенные типы положены в основу формирования различных групп и вариантов (видов) портфеля. При этом главным критерием вы­ступает также соотношение риска и дохода, но основное внимание обра­щается на то, каким способом и за счет какого источника доход получен.

Чаще всего выделяют следующие группы портфелей, включающие различные их виды.

1. Портфели роста. Они ориентируются на прирост курсовой сто­имости ценных бумаг вне зависимости от формирования дохода по ним в текущем периоде. К этой группе относятся:

1) портфель агрессивного роста, нацеленный на максимальный при­рост капитала. Обычно он включает акции быстрорастущих ком­паний, достаточно рискованные, но вместе с тем и прибыльные;

2) портфель консервативного роста, состоящий из акций крупных компаний с невысоким, но устойчивым темпом роста курсовой стоимости;

3) портфель среднего роста, сочетающий свойства предыдущих ви­дов. Его надежность обеспечивается бумагами консервативного роста, а доходность — бумагами агрессивного роста. В результате достигается средний прирост капитала и умеренный риск.

2. Портфели дохода. Они предполагают получение высокого теку­щего дохода за счет процентных и дивидендных выплат вне зависимо­сти от темпов прироста капитала в долгосрочном периоде. Сюда отно­сятся бумаги, имеющие умеренные темпы роста курсовой стоимости, но высокие текущие выплаты. Цель создания таких портфелей — по­лучение определенного уровня дохода, соответствующего минималь­ному риску, приемлемому для инвестора. К этой группе относятся:

1) портфель регулярного дохода, формируемый из высоконадеж­ных ценных бумаг со средним доходом при минимальном риске;

2) портфель доходных бумаг, состоящий из высокодоходных цен­ных бумаг со средним риском;

3) портфель роста и дохода. Его формируют во избежание возможных потерь как от падения курсовой стоимости ценных бумаг, так и при низких текущих выплатах. Часть ценных бумаг такого портфеля дает прирост курсовой стоимости, другая — доход. Е[ри этом потери по одной части могут компенсироваться приростом по другой[82].

3. Портфель денежного рынка. Его цель — полное сохранение капи­тала. ЕЕоэтому в состав такого портфеля включаются преимуществен­но денежная наличность и быстро реализуемые активы.

Формирование портфеля ценных бумаг предполагает применение портфельных теорий Г. Марковица, У. Шарпа и Дж. Тобина.

Портфельная теория — это основанный на статистических методах механизм оптимизации портфеля по соотношениям уровня риска и доходности.

В ее основе лежит концепция эффективного портфеля. Его фор­мирование призвано обеспечить максимальный уровень доходности при заданном уровне риска либо минимальный уровень риска при заданной доходности. То есть, какие бы ни задавались параметры портфеля, необходимо обеспечить оптимальное сочетание доход­ности и риска.

Доходность портфеля в каждой конкретной экономической ситуа­ции зависит от его составляющих:

п

К=р^х„

где Ки — доходность портфеля в конкретной экономической ситуации, К. — доходность какого-либо актива в портфеле в конкретной экономи­ческой ситуации, X — доля этого актива в портфеле.

Ожидаемая доходность портфеля с учетом разных экономических ситуаций и их вероятности, а также степень его риска определяются так же, как и в случае с отдельной ценной бумагой. Поэтому среднева­риационный подход применим и здесь.

Однако в отличие от выбора варианта изолированных вложений формирование портфеля требует оценки ковариации доходностей ценных бумаг, включаемых в него.

Ковариация в данном случае — это характеристика меры сходства или различия колебаний доходности ценных бумаг в динамике, амп­литуде и направлении изменений.

Принцип ковариации можно отразить графически (рис. 9.1).

В первом из представленных на рисунке вариантов доходность цен­ных бумаг А и Б имеет однонаправленные колебания во времени, со­ответственно во втором — противоположно направленные.

Ковариацию можно оценить на основе коэффициента корреляции, определяемого по формуле:

ККф= ЪР,тГ Д1ср)/а1)][(Д2- Д2ср)/а2)], где ККф — коэффициент корреляции доходности двух финансовых инструментов, Р , — вероятность возникновения различных вариан­тов отклонения доходности по каждому инструменту, Д1 и Д, — вари-

Уровень

инвести­

ционной

прибыли

Уровень

инвести­

ционной

прибыли

Время Время

а) б)

Рис. 9.1. Ковариация доходности ценных бумаг А и Б

анты доходности первого и второго финансового инструмента, Д1ср и Д, — средний уровень доходности по первому и второму инструмен­ту, а1 и а, — стандартное отклонение доходности по финансовым ин­струментам соответственно.

Теоретически можно предположить, что доходность ценных бумаг в портфеле двигается в противофазе, т. е. имеет коэффициент корре­ляции, равный (-1). В данном случае показатели риска по портфелю будут нулевыми. Однако реальная действительность развитых рын­ков ценных бумаг показывает, что большинство различных групп инвестиций имеют положительный коэффициент корреляции, не до­стигающий (+1). Это означает, что в портфеле минимизируется неси­стематический риск, а систематический остается в любом портфеле. И все же, используя различия в ковариации дохода, можно подо­брать в портфель такие ценные бумаги, которые позволяют суще­ственно снизить риск.

Существует закономерность: степень риска изменяется обратно пропорционально количеству включенных в портфель видов ценных бумаг. В частности, практика подтверждает, что если портфель инди­видуального инвестора состоит из 10-20 различных видов ценных бу­маг, включенных в него благодаря случайной выборке из имеющегося на рынке набора, то несистематический риск может быть сведен к ми­нимуму. Для институционального инвестора портфель должен вклю­чать от 100 до 200 видов ценных бумаг[83]. И в том и в другом случае

практически исчезает уникальный риск, а риск портфеля сводится к систематической (рыночной) составляющей (рис. 9.2).

При этом оценить систематический риск портфеля можно как сред­невзвешенную величину коэффициентов |3 входящих в него финансо­вых активов:

где Рп — значение коэффициента р для портфеля, р. — значение коэф­фициента р для /-го актива в портфеле, X. — доля /-го актива в портфеле.

Общая доходность и риск портфеля могут меняться при варьирова­нии его структуры. Постоянный обмен, ротация ценных бумаг в порт­феле называется его управлением. Портфельные теории выделяют два принципиальных подхода к управлению портфелем с учетом парамет­ров риска, доходности и ликвидности.

1. Пассивный. Он основан на принципе «следование в фарватере рынка». Это означает, что формирование и реструктуризация портфеля должны четко выражать тенденции конъюнктуры рынка как по общему объему, так и по составу ценных бумаг. То есть динамика портфеля ценных бумаг в миниатюре долж­на отражать динамику фондового рынка. Основное внимание при этом уделяется глубокой диверсификации с целью сниже­ния риска.

Уровень

Количество видов ценных бумаг
Рис. 9.2. Диверсификация портфельного риска

риска

Систематически й риск

2. Активный. Этот подход предполагает принцип «опережения рын­ка». В данном случае формирование и реструктуризация портфе­ля должны основываться на прогнозных расчетах конъюнктуры. При этом осуществляется индивидуальная оценка предстоящей рыночной стоимости ценных бумаг, а в портфель включаются недооцененные рынком ценные бумаги.

Может быть несколько базовых схем управления портфелем, в ча­стности: фиксированной дополнительной суммы, фиксированной спекулятивной суммы, фиксированной пропорции, плавающих про­порций.

Схема фиксированной дополнительной суммы предполагает, что портфель через фиксированные интервалы времени пополняется за счет фиксированной суммы денег. В зависимости от динамики рыноч­ных курсов приобретается большее или меньшее количество ценных бумаг. При этом возможны два варианта. Первый — структура порт­феля не меняется. Это называется «твердая шкала весов». Второй предполагает изменение структуры портфеля в зависимости от конъ­юнктуры при сохранении его типа. Это — «гибкая шкала весов». В ка­кой-то степени последний вариант выражает активный подход к уп­равлению портфелем.

Схема фиксированной спекулятивной суммы. В данном случае порт­фель делится на две части: спекулятивную и консервативную. Первая представляет собой высокорискованные бумаги, приносящие высокие доходы. Вторая — ценные бумаги с невысоким риском, но и низкодо­ходные. Стоимость спекулятивной части фиксируется и поддержива­ется на одном уровне. Если она возрастает на установленную инвестором величину, то на полученную прибыль приобретаются консервативные бумаги. Если стоимость спекулятивной части упала, ее восстанавли­вают за счет продажи бумаг консервативной части.

Схема фиксированной пропорции. Портфель делится в определен­ном соотношении на те же спекулятивную и консервативную части. Задается пропорция, при достижении которой производится восста­новление первоначального соотношения частей.

Схема плавающих пропорций. В этом случае устанавливается ряд взаимосвязанных соотношений для регулирования стоимости спеку­лятивной и консервативной частей. Данная схема, безусловно, нахо­дится в рамках активного подхода к управлению портфелем.

Все упомянутые схемы базовые и служат основой для различных модификаций.

Отметим также, что портфельные теории, которые прошли экспе­риментальную проверку, показали, что прибыль определяется на 94% выбором типа используемых финансовых инструментов, на 4% выбо­ром конкретных ценных бумаг данного типа и на 2% оценкой момента вложения капитала в ценные бумаги.

<< | >>
Источник: Мишарев А. А.. Рынок ценных бумаг. — СПб.: Питер, — 256 с.: ил. — (Серия «Учебное пособие»), - 256 с.. 2007

Еще по теме Выбор варианта вложений в ценные бумаги:

  1. Учет финансовых вложений в ценные бумаги Виды и классификация ценных бумаг
  2. Учет вложений в ценные бумаги
  3. § 5. Риск вложений в ценные бумаги
  4. 10.4. Риск вложений в ценные бумаги
  5. 13.3. Учет финансовых вложений в ценные бумаги
  6. Порядок создания резерва под обесценение вложений в ценные бумаги
  7. Особенности создания резерва под обесценение вложений в ценные бумаги
  8. 14.6. Учет финансовых вложений в ценные бумаги
  9. § 15.1. ВЛОЖЕНИЕ КАПИТАЛА В РАЗЛИЧНЫЕ ЦЕННЫЕ БУМАГИ
  10. Лекция 9. РИСК И ПЕРСПЕКТИВЫ ВЛОЖЕНИЙ В ЦЕННЫЕ БУМАГИ
  11. 2. Ценные бумаги, допущенные к обращению (торгам) на Бирже без включения в котировальные листы ММВБ (внесписочные ценные бумаги).
  12. Выбор оптимального варианта развития
  13. 2.5. Ценные бумаги и их виды. Классификационные характеристики ценных бумаг
  14. 3.6.1. Ценные бумаги, обращающиеся на организованном рынке ценных бумаг
  15. 3.6.2. Ценные бумаги, не обращающиеся на организованном рынке ценных бумаг
  16. 53. ЦЕННЫЕ БУМАГИ В РФ. ВИДЫ И ХАРАКТЕРИСТИКА. РЫНОК ЦЕННЫХ БУМАГ: СТРУКТУРА И ФУНКЦИИ
  17. Выбор вариантов ценовой стратегии с использованием данных управленческого учета
  18. 2.4.3. Этапы принятия решений. Критерии оценки, поиск вариантов, выбор