<<
>>

теория эффективных рынков: рациональные ожидания на финансовых рынках

По мере развития теории рациональных Ожиданий специалистами в области денежной теории специалисты по теории финансов разрабатывали параллельную концепцию формирования ожиданий на финансовых рынках. Они пришли к тому же выводу, что и теоретики рациональных ожиданий: ожидания на финансовых рынках соответствуют оптимальному прогнозу, учитывающему всю доступную ин­формацию[220]. Несмотря на то что в теории финансов эта концепция получила назва­ние теории эффективных финансовых рынков, или просто теории эффективных рынков, она стала всего лишь приложением теории рациональных ожиданий к проблеме формирования цен на финансовые активы.

Предпосылка, на которой основана теория эффективных рынков, такова: стоимость ценных бумаг на финансовых рынках полностью отражает всю доступ­ную информацию. Как вы помните из главы 4, доходность ценной бумаги равна приросту капитала (изменению котировки ценной бумаги) плюс все денежные поступления, деленные на начальную цену приобретения данной ценной бумаги:

RET = Рполучения прибыли исчезнут.

Аналогичным образом ценная бумага, для которой оптимальное прогнозное значение доходности составляет —5%, а равновесное значение доходности равно 10% (RET "f RET * Pt Т RET [222] i

RET °f < RET * 4 -» RET °r T

до тех пор, пока не будет выполнено условие !

RET= RET *.

Условие эффективности рынка может быть сформулировано и по-другому: на эффективном рынке неучтенные возможности получения прибыли автоматически устраняются.

Исключительно важным в этих рассуждениях является следующее: для того чтобы выполнялось условие эффективности рынка, вовсе не обязательно всем участ­никам финансового рынка иметь полную информацию о данной ценной бумаге или рациональные ожидания относительно ее цены. Финансовые рынки организованы таким образом, чтобы на них действовало много участников. Если хотя бы некоторые из них замечают появление неучтенной возможности получения прибыли, то они сами своими действиями ее ликвидируют, стремясь получить прибыль. Теория эффектив­ных рынков вполне разумна, поскольку вовсе не предполагает осведомленность всех участников рынка о том, что происходит с каждой ценной бумагой.

применение теории

РУКОВОДСТВО ПО ВЛОЖЕНИЮ СРЕДСТВ НА РЫНКЕ АКЦИЙ

Теория эффективных рынков учит, что, покупая ценные бумаги, мы не можем рассчитывать на сверхвысокую доходность, превышающую равновесную. В распоряжении участников рынка всегда есть газетная информация и доклады консультантов по инвестированию. К тому же эта информация уже отражена в рыночных ценах. В среднем, действуя в соответствии с этой информацией, мы не получим очень высоких доходов. На вопрос: «Насколько ценными тогда следует считать опубликованные доклады консультантов по инвестициям?», — ответ будет таков: «Не слишком».

О чем говорят факты: могут ли консультанты по инвестированию помочь выиг­рать на рынке? Вывод теории эффективных рынков гласит: публикуемые сообще­ния консультантов по инвестициям не являются ценной информацией, т.е. реко­мендации этих консультантов не могут помочь нам получить на рынке прибыль сверх нормальной. По вопросу о том, способны ли на это консультанты по инвес­тициям и паевые фонды, проведено много исследований. Наиболее типичным способом тестирования является следующий: нужно взять рекомендации по куп­ле—продаже, данные группой консультантов по инвестициям или паевыми фонда­ми, и сравнить поведение отобранного пакета акций с поведением всего рынка в целом.

Иногда отобранные акции сопоставлялись с другой группой акций, которая выбиралась следующим образом: страница из финансовой газеты с информацией об акциях прикреплялась на доску и в нее швыряли дротики. Wall Street Journal, например, ведет постоянную рубрику под названием «Инвестиционная мишень» (Investment Dartboard), в которой акции, выбранные консультантами по инвести­циям, сравниваются с акциями, отобранными с помощью метания дротиков (ин­тересный вариант, имеющий отношение к мишени для метания дротиков, описан в Сюжете 29.1). Побеждают ли консультанты? Как ни странно, в основном — нет. Мишень для метания дротиков или весь рынок дают хорошие результаты и тогда, когда для сравнения выбираются прогнозы только тех консультантов, которые в последнее время успешно предсказывали поведение рынка акций[223].

При изучении деятельности паевых фондов выясняется, что они делятся на группы в зависимости от уровня их прибыли в рассматриваемый период. Сравнение результатов их деятельности в последующий период показывает, что паевые фон­ды, преуспевавшие в первом периоде, не слишком успешно действовали на рынке во втором[224]. %

Изучение деятельности консультантов по инвестициям и паевых фондов позволяет сделать следующий вывод: успешная деятельность в прошлом не озна­чает, что консультанты по инвестированию или паевой фонд и впредь будут иметь успех. Это не очень приятный вывод для консультантов, но он полностью совпадает с положениями теории эффективных рынков, которая гласит: одни

изучаем финансовые новости

КОТИРОВКИ АКЦИЙ

Котировки акций публикуются ежед­невно. В частности, в Wall Street Journal им отводятся разделы «Сделки на Нью- Йоркской фондовой бирже», «Сделки на Американской фондовой бирже» и «Сделки внебиржевого рынка». И для Нью-Йоркской фондовой биржи NYSE (New York Stock Exchange), и для Аме­риканской фондовой биржи АМЕХ (American Stock Exchange) котировки цен на акции публикуются в следую­щем виде:

Я Week! YM Vol IM

HI Lo Slock svnt Div % PE 100s HI LO С to» CM

214lnlAlum W. 1.00 3.7 27 49 274 26ft 26ft- 'A

iwtmu «МІЯІ1ІІШВ вянц+го

26* 24У«ВМ (tep pf 1.88 Ті .. 968 244 234 24И- V.

21% ітНМпЕпду KCN p 234 13* 124 12*- *

254 134№«ЕІЙІВ FAM .. 34 372 174 164 1ГА+ 4

Источник-. Wall Street Journal, 1994. March 31.P.C4.

В каждом столбце содержится опре­деленная информация об акциях. Рас­смотрим для примера акции компании IBM.

52 Weeks Hi — наивысшая цена ак­ции за последние 52 недели, для акций IBM равна 60;

52 Weeks Lo — самая низкая цена акции за последние 52 недели, для ак­ций IBM равна 40[225]/8;

Stock — акция; в этой графе указы­вается наименование компании, в на­шем случае IBM;

28

(ВС

Sym — символ; сокращение, приня­тое для обозначения данной компа­нии;

Div — дивиденд; величина диви­денда, выплачиваемого ежегодно (для IBM - 1 долл.);

Yld % — доходность акции, пред­ставленная отношением величины ди­виденда к сегодняшней цене закрытия; для IBM - 1,9 долл. (= 1/53'/2);

РЕ — котировочный показатель; отношение цены акции к чистой при­были компании за год в пересчете на одну акцию; «dd» означает, что при­быль отрицательна, а потому этот показатель для компании IBM не рас­считывается;

Vol 100s — число акций, по кото­рым заключены сделки в течение дан­ного торгового дня (в сотнях); для IBM 4 132 500 акций;

Hi — самая высокая цена в тече­ние дня: 55;

Lo — самая низкая цена в тече­ние дня: 52'/2;

Close — цена закрытия (последняя цена торгового дня): 53'/2;

Net Chg — изменение котировки по сравнению с предыдущим торго­вым днем: +[226]/g-

Котировки акций внебиржевого рынка (работающего через дилерскую сеть) иногда представляются анало­гичным образом, но чаще всего — лишь указанием цены «bid» (цены, которую дилер готов уплатить за ак­цию) и цены «ask» (цены, по кото­рой дилер готов продать акцию).

СЮЖЕТ 29.1

Наймете ли вы обезьяну в качестве своего консультанта по инвестициям?

Газета San Francisco Chronicle приводит забавный пример оценки ус­пешности деятельности консультантов по инвестициям при выборе акций..

Журнал пригласил 8 аналитиков выбрать 5 акций в начала года и затем сравнил поведение этих акций с поведением тех акций, которые выбрал орангутанг Джолин, живущий в зоопарке г. Валлехо (Vallejo), штат Кали­форния. По результатам, изложенным в разделе Investment Dartboard («Ин­вестиционная мишень») журнала Wall Street Journal, счет игры между Джо- лином и консультантами был равным. Судя по итогам, вы вполне могли бы нанять орангутанга в качестве вашего консультанта и аналитика с тем же успехом, что и человека.

Никакой другой вывод не воспринимается студентами с большим скепти­цизмом (когда они слышат его впервые), чем этот. Все мы знаем или слышали о людях, которым в течение многих лет сопутствовал успех на рынке акций. И удив­ляемся: почему он (или она) смог постоянно действовать успешно, если не знал, как предвидеть тот момент, когда прибыль будет сверхвысокой? Следующая исто­рия, о которой рассказывалось в прессе, иллюстрирует, почему такое анекдотич­ное опровержение теории неверно.

Один деятель, пожелавший быстро разбогатеть,-изобрел интересный вид мошенничества. Каждую неделю он писал два письма: в письме А информировал, что определенный футбольный матч выиграет команда А, а в письме Б — что выиграет команда Б. Список адресатов он предварительно разделял на две группы и отправлял письмо А людям из одной группы, а письмо Б — из другой. На следующей неделе он делал то же самое, но теперь отправлял письма только той группе адресатов, которые получили первое письмо с правильным прогнозом. После того как он проделал это в течение десяти матчей, образовалась небольшая группа людей, получивших его письма с правильным прогнозом команды-победительни­цы в каждом матче. Наконец он послал им последние письма, где заявил, что, поскольку он действительно профессионально прогнозирует результаты футболь­ных матчей и его предсказания принесли доход тем адресатам, кто ставил на его прогноз в этих матчах, он будет продолжать присылать им свои прогнозы, но при условии, что ему заплатят хорошие деньги. Когда один из его клиентов понял, во что его втянули, предприимчивого афериста осудили и отправили в тюрьму.

Какой же урок следует извлечь из этой истории? Даже если ни один анали­тик не в состоянии точно прогнозировать поведение рынка, все равно всегда най­дется группа людей, постоянно выигрывающих на бирже. Человек, который посто­янно преуспевал в прошлом, не может дать 100-процентную гарантию того, что он и впредь будут преуспевать. Заметим: всегда будут и постоянно проигрывающие, но вы редко услышите о них, потому что никто не желает хвастать своими неверными прогнозами.

СЮЖЕТ 29.2

Исключение, которое подтверждает правило:

Айван Боски

Теория эффективных рынков учит, что консультанты по инвестициям не могут обеспечивать своим клиентам высокую прибыль на рынке. Но именно этим занимался Айван Боски до 1986 г., когда он был обвинен Комиссией по ценным бумагам и биржам в получении незаконной прибыли (поговаривали, будто она доходила до сотен миллионов долларов), работая с акциями на осно­ве внутренней служебной информации о деятельности компаний. По внесудеб­ному соглашению Боски было запрещено заниматься бизнесом, связанным с ценными бумагами, его оштрафовали на 100 млн. долл. и приговорили к трем годам тюрьмы (отбыв срок, Боски вышел из тюрьмы в 1990 г.). Однако, если рынок действует эффективно, могла ли Комиссия по ценным бумагам на за­конном основании признать, что Айван Боски мог переиграть рынок? Несом­ненно.

, . Айван Боски был самым преуспевающим из так называемых «арбитраж- ников», т.е. тех, кто сделал прибыль в сотни миллионов для себя и своих кли­ентов, скупая акции тех фирм, которым вот-вот грозило поглощение другими фирмами по цене выше рыночной. Столь долго успешные махинации Боски продолжались потому, что он платил наличными (иногда набивая ими дипло­мат) Деннису Левайну, работавшему в инвестиционном банке. Этот человек владел служебной информацией для внутреннего пользования о том, когда должно было произойти поглощение какой-либо компании, поскольку его фирма организовывала финансовую сторону этой сделки. Когда Левайн узнавал, что в какой-то фирме планируется смена владельца, он информировал Боски, а тот в свою очередь скупал акции этой компании и затем продавал, как только их цена поднималась.

То, что Боски зарабатывал в 80-х гг. миллионы за миллионами, — ис­ключение, но оно лишь подтверждает правило, согласно которому финансовые аналитики не могут постоянно получать сверхвысокую прибыль. Оно подтвер­ждает и положение Теории эффективных рынков, гласящее, что только ин­формация, доступная не всем участникам рынка, дает инвестору возможность получать повышенную прибыль. Боски получал высокую прибыль потому, что узнавал о готовящемся поглощении фирм раньше, чем остальные участники рынка.

Надо ли скептически относиться к конфиденциальной информации, получаемой частным образом?

г

Предположим, вам звонит ваш брокер и сообщает конфиденциальную ин­формацию об акциях корпорации «Счастливая стопа», которая только что разрабо­тала продукцию, чрезвычайно эффективную при лечении стоп у спортсменов. Курс акций наверняка пойдет вверх. Последуете ли вы совету вашего брокера купить акции «Счастливой стопы»?

Согласно теории эффективных рынков, вы должны скептически отнестись к этой новости. Если рынок акций эффективен, то он уже сформировал такие цены на акции корпорации «Счастливая стопа», чтобы их ожидаемая доходность была равной равновесной доходности. Подобная конфиденциальная информация осо­бой ценности не представляет и не принесет вам сверхприбыли.

Вы можете спросить, неужели конфиденциальные сведения, содержащие новую информацию, не дадут вам преимуществ перед остальными участниками рынка? Если другие участники получили данную информацию раньше вас, то ответ будет отрицательный. Как только информация становится общеизвестной, неучтенные возможности получения прибыли, которые она создает, быстро исче­зают. Эта информация отразится в цене акций, и вы сможете получить только равновесный доход. Если же вы окажетесь первым, кто получил данную информа­цию (как Айван Боски; см. Сюжет 29.2), то это может принести вам пользу. Только тогда вы станете одним из тех счастливчиков, которые зарабатывают сверхвысо­кую прибыль на том, что помогают ликвидировать неучтенную возможность полу­чения прибыли при покупке акций корпорации «Счастливая стопа».

Эмпирическое подтверждение Ввиду того что большая часть конфиденци­альной информации распространяется в устной форме, невозможно точно уста­новить, как часто такая информация позволяет людям зарабатывать сверхприбы­ли. Однако маловероятно, что конфиденциальная информация, которой распола­гают консультанты по инвестициям, лучше той, которая содержится в опубликованных ими рекомендациях. Поэтому рассмотренные нами примеры ука­зывают на то, что консультанты по инвестициям не могут обеспечить своим кли­ентам сверхприбыль и что конфиденциальная информация не имеет большой ценности.

Меняется ли курс акций по закону

случайных блужданий?

Термин «случайные блуждания» означает колебания переменной, будущие изменения которой непредсказуемы, так как ее величина может уменьшиться по сравнению с нынешней или, наоборот, вырасти. Важный вывод теории эффек­тивных рынков заключаете^ в том, что цены акций должны колебаться практичес­ки произвольно, т.е. будущие изменения цен акций должны быть непредсказуемы­ми. Этот постулат очень часто обсуждается в прессе, потому что он наиболее понятен публике. Фактически, когда люди говорят о «теории случайных блужда­ний цен акций», они на самом деле апеллируют к теории эффективных рынков.

Вот пример случайных блужданий курса акций. Предположим, люди могут предсказать, что на следующей неделе цена акций корпорации «Счастливая сто­па» поднимется на 1%. Предполагаемая норма прироста капитала и доходности корпорации окажется тогда выше 50% в год. В силу того что эта цифра явно выше, чем величина равновесной доходности данных акций, то, согласно теории эф­фективных рынков (RET"f > RET*), люди начнут немедленно покупать такие акции и тем самым вызовут увеличение их текущей цены. Этот процесс прекратит­ся только тогда, когда предполагаемое изменение цены акций дойдет почти до нуля, т,е. RET'* = RET*.

Подобным же образом, если по прогнозам цена акций корпорации «Счас­тливая стопа» должна упасть на 1%, то их предполагаемая доходность окажется отрицательной (RET"f < RET*), и люди немедленно начнут продавать эти акции. Их текущая цена будет снижаться до тех пор, пока прогнозируемое изменение цены не дойдет почти до нуля; при этом вновь выполняется условие эффективно­сти рынка. Из теории эффективных рынков следует вывод: предполагаемое изме-

МЕЖДУНАРОДНАЯ ПАНОРАМА

Почему курс иностранной валюты должен следовать

закону случайных блужданий?

Теория эффективных рынков гласит, что валютный курс, как и курс акций, должен следовать закону случайных блужданий. Для того чтобы убе­диться в этом, рассмотрим, что произойдет, если, согласно прогнозу, на сле­дующей неделе курс валюты повысится на 1%. Покупая валюту, можно зарабо­тать прибыль в размере более 50% годовых, что выше равновесной доходности валютных вложений. В таком случае люди немедленно станут покупать валюту, но в результате повысится ее текущий курс, что снизит ее ожидаемую доход­ность. Этот процесс прекратится только тогда, когда прогнозируемые измене­ния валютного курса дойдут почти до нуля, а оптимальный прогноз величины доходности совпадет с ее равновесным значением. Аналогично этому, если бы прогноз показал падение курса валюты на следующей неделе на 1%, люди стали бы продавать валюту до тех пор, пока ожидаемое изменение курса не приблизится к нулю. Вот почему, согласно теории эффективных рынков, буду­щие изменения курса валюты должны быть непредсказуемыми. Иначе говоря, валютный курс должен следовать закону случайных блужданий. Именно такой вывод следует из эмпирических данных*.

* Cm.: Meese R.A., Rogoff K. Empirical Exchange Rate Models of the Seventies: Do They Fit Out of Sample?//Journal of International Economics. (1983) № 14. P. 3-24.

нение цен акций будет близко к нулю, а курс акций в основном будет следовать закону случайных блужданий1. (Такой же вывод можно сделать и относительно динамики валютного курса; см. Сюжет 29.3)

СЮЖЕТ 29.3

Эмпирическое подтверждение Для исследования случайных блужданий кур­сов акций экономисты пользовались двумя видами тестов. С помощью одних изу­чалась рыночная статистика и на ее основе проверялось, связаны ли изменения цен акций с их прошлыми значениями и можно ли исходя из этого предсказывать курс акций. С помощью других проверялась гипотеза о возможности прогнозиро­вания курсовых изменений с использованием всей общедоступной информации, а не только информации о прошлых колебаниях курса. Тесты второго вида более точны, потому что для предсказания доходности акций можно воспользоваться и дополнительной информацией (темп роста денежной массы, объем государ­ственных расходов, процентная ставка, прибыль корпораций).

Первые результаты тестирования в том и другом случае в общем подтверж­дали положение теории эффективных рынков о том, что цены акций непредска-

7 Заметьте: случайное блуждание курса акций — всего лишь приблизительная закономер­ность, выведенная из теории эффективных рынков. Она будет выполняться в точности только для акций, у которых отсутствие изменений курса свидетельствует о достижении уровня доходности, равного равновесному. В этом случае прогнозируемое изменение цены таких акций в точности будет нулевым, и RET" = RET*.

зуемы и следуют закону случайных блужданий[227]. Однако более поздние исследова­ния выявили некоторые отступления от гипотезы произвольных колебаний цен акций. В декабре—январе цена акций имеет тенденцию резко повышаться, и это вполне можно предсказать, что не совпадает с положением о случайных блужда­ниях. В последние годы так называемый январский эффект несколько ослаб в отно­шении акций больших компаний, но применительно к акциям мелких компаний он по-прежнему остается в силе[228]. Некоторые исследователи обнаружили также, что доходность акций следует закону чередования: акции, сегодня характеризующиеся низкой доходностью, имеют тенденцию приносить высокую доходность в буду­щем, и наоборот. Следовательно, акции, не приносившие прибыли вчера, могут принести ее завтра, поскольку закон чередования заставляет ожидать позитивных изменений в будущем, из чего вытекает, что курс акций не подчиняется закону случайных блужданий. Другие исследователи выяснили, что закон чередования совсем не часто выполнялся после второй мировой войны, и потому появились сомнения относительно значимости этого феномена в настоящее время. Даже если свидетельства, подтверждающие гипотезу о случайных блужданиях цен акций, противоречивы, отклонения от этого закона несущественны[229]. Большинство инве­сторов соглашаются с истинностью гипотезы случайных блужданий.

Всегда ли цены акций растут при появлении

благоприятной информации?

Если вы следите за рынком акций, то могли бы заметить удивительную вещь: при появлении хороших (благоприятных) новостей о каких-либо акциях, в част­ности о прибыли их эмитентов, очень часто цены на акции не повышаются. Теория эффективных рынков и концепция случайных блужданий объясняют это явление следующим образом.

Изменения цен акций непредсказуемы, поэтому при публикации уже изве­стной участникам рынка информации цена акции остается неизменной. Сообще­ние не содержит никаких новых сведений, способных привести к изменению цен акций. Но если бы публикация этой информации все-таки привела к изменению цен акций, это означало бы лишь то, что такое изменение было предсказуемым. Ввиду того что подобная ситуация исключена на эффективном рынке, при появле­нии новой информации цены акций изменятся лишь в том случае, если эти сведения действительно окажутся новыми и непредвиденными. Если новость ожидаема, то ответной реакции цен не последует.

Иногда при объявлении благоприятных новостей цена акции даже снижает- • ся, что может показаться несколько необычным, и тем не менее это полностью укладывается в рамки теории эффективных рынков. Предположим: объявленные новости хороши, но не настолько, насколько ожидалось. Например, Доходность акций корпорации «Счастливая стопа» повысилась на 15%, но если участники рынка ожидали повышения доходности на 20%, то новая информация фактически оказывается неблагоприятной, и цена этих акций начинает снижаться.

Эмпирическое подтверждение Приведенные эмпирические факты, подтвер­ждающие случайные блуждания цен на акции, заставляют предположить, что в ответ на публикацию благоприятных новостей цены акций чаще всего не увеличи­ваются. Данный факт четко подтверждается эмпирически. Мы нередко встречаем заголовки, подобные тем, которыми пестрела ftfew-York Times 15 октября 1987 г. (незадолго до «черного понедельника»):

«Торговый дефицит сокращается медленнее, чем ожидалось»;

«Рынки агонизируют»;

«Индекс Доу-Джонса упал до рекордно низкого показателя 95,46».

В этом случае хорошие новости о сокращении торгового дефицита привели к снижению цен на акции, так как сокращение оказалось меньше,чем ожидалось.

Имеет ли смысл проводить технический анализ?

Популярная методика, используемая для прогнозирования (предсказания) цен акций, заключается в изучении данных об их ценах в предшествующие пери­оды и поиске трендов и циклических закономерностей. На основе полученных трендов устанавливаются правила, показывающие, когда лучше покупать и про­давать акции. Такая процедура прогнозирования называется техническим анали­зом, и 20-25 лет назад она имела очень много приверженцев в финансовых кругах. Сейчас сторонников у нее стало меньше, поскольку приобретающая все большую популярность теория эффективных рынков наводит на мысль, что технический анализ т- это пустая трата времени. Простейший путь к пониманию данного утвер­ждения состоит в использовании результатов, полученных в рамках теории эф­фективных рынков. Они гласят, что информация о прошлых значениях цен акций не может помочь в предсказании их изменений в будущем. Поэтому технический анализ, который при составлении прогнозов основывается именно на таких дан­ных, не может успешно предсказывать изменения цен на акции.

Эмпирическое подтверждение Существует два вида тестов, непосредствен­но оценивающих результативность технического анализа. Первый заключается в применении эмпирического анализа, описанного ранее, для сравнительной оценки эффективности работы финансовых аналитиков, использующих технический ана­лиз и не использующих его. Результаты полностью совпадают с прогнозами тео­рии эффективных рынков: аналитики, проводящие технический анализ, оказа­лись ничем не лучше других с точки зрения получения высокой прибыли, причем прежний успешный опыт прогнозирования вовсе не означает, что их будущие прогнозы окажутся столь же удачными. Второй вид тестов, которые впервые про­вел Сидни Александер (Sidney Alexander), основывается на правилах, разрабо­танных в рамках технического анализа и касающихся того, когда покупать и про­давать акции; эти правила применяются к исследованию новых данных". Эффек­тивность этого метода оценивается по критерию размера прибыли, которая могла бы быть получена при его использовании. Эти тесты показывают несостоятель­ность технического анализа: он не может обеспечить доходность выше среднеры­ночной.

<< | >>
Источник: Мишкин Ф.. Экономическая теория денег, банковского дела и финансовых рынков: Учебное пособие для вузов/Пер. с англ. Д.В. Виноградова под ред. М.Е. Дорощенко. — М.: Аспект Пресс,— 820 с.. 1999

Еще по теме теория эффективных рынков: рациональные ожидания на финансовых рынках:

  1. теория эффективных рынков: рациональные ожидания на финансовых рынках
  2. Глава 29. ТЕОРИЯ РАЦИОНАЛЬНЫХ ОЖИДАНИЙ И ТЕОРИЯ ЭФФЕКТИВНЫХ РЫНКОВ
  3. Глава 29. ТЕОРИЯ РАЦИОНАЛЬНЫХ ОЖИДАНИЙ И ТЕОРИЯ ЭФФЕКТИВНЫХ РЫНКОВ
  4. теория рациональных ожиданий применительно к другим рынкам
  5. теория рациональных ожиданий применительно к другим рынкам
  6. 86. ТЕОРИЯ РАЦИОНАЛЬНЫХ ОЖИДАНИЙ
  7. теория рациональных ожиданий
  8. теория рациональных ожиданий
  9. Теория рациональных ожиданий и современная теория денег
  10. Теория рациональных ожиданий и современная теория денег
  11. влияние революции рациональных ожиданий
  12. влияние революции рациональных ожиданий
  13. 10.6. Рациональные ожидания
  14. Адаптивные и рациональные ожидания
  15. 4.3. Теория неполной рациональности: когнитивные ограничения рационального выбора
  16. Глава 30. РАЦИОНАЛЬНЫЕ ОЖИДАНИЯ: ВЫВОДЫ ДЛЯ ПОЛИТИКИ
  17. Глава 30. РАЦИОНАЛЬНЫЕ ОЖИДАНИЯ: ВЫВОДЫ ДЛЯ ПОЛИТИКИ
  18. Гипотеза рациональных ожиданий
  19. В чем заключается рациональное поведение производителя на рынках, включая ресурсные?
  20. Теория ожиданий В. Врума