<<
>>

Глава 3 ГОСУДАРСТВЕННОЕ РЕГУЛИРОВАНИЕ ФИНАНСОВОГО РЫНКА И ДЕНЕЖНОГО ОБРАЩЕНИЯ

Нормальное функционирование финансового рынка в стра­не — одно из обязательных условий эффективного функциони­рования экономики, стабильности социального развития. Финан­совый рынок — комплексный объект.
По предметному признаку, т.е. по виду финансовых ресурсов, он состоит из трех сегментов: рынков денежных ресурсов, ценных бумаг и валютного рынка. Между ними существуют тесные взаимосвязи, обусловленные высокой степенью взаимной конвертируемости различных видов финансовых ресурсов (денежных средств в ценные бумаги, ино­странной валюты в национальную и т.д.), наличием единых уча­стников рынков (коммерческих банков, бирж), единых органов управления (Министерство финансов РФ, Центральный банк РФ). Это предопределяет системность финансового рынка и механиз­ма его государственного регулирования.

В системе финансовых рынков роль базово-

Государственное ре- го> первичного структурного элемента вы-

гулирование денеж- полняет рЫН0К денежных ресурсов, посколь- ного рынка ,

г ку движение фондовых, валютных ресурсов

отражает движение денег, инициируется первоначально им. Зна­чительная доля хозяйственного оборота в экономике, а также со­циальных процессов обслуживается непосредственно денежно- кредитным механизмом. Возникновение и развитие денежного рынка обусловлено тем, что в хозяйственной деятельности у ее субъектов постоянно возникает дополнительный спрос на деньги, удовлетворение которого позволяет расширить масштабы деятель­ности, повысить ее эффективность, с меньшим объемом собствен­ных денег удовлетворить потребности хозяйственного оборота. Возникает дополнительный денежный спрос и у населения, удов­летворение которого позволяет повысить уровень, качество жиз­ни людей.

Одновременно в экономике и социальной сфере возникает относительный излишек денежных средств, так как доходы хозяй­ствующих субъектов и населения превышают их текущие расходы. Временно свободные деньги возникают у юридических лиц по различным причинам и в различных формах: в форме накаплива­емой части прибыли, предназначенной для финансирования ре­конструкции, технического перевооружения, расширения произ­водства, нового строительства и других целей, в виде амортизаци­онного фонда, а также в результате возникновения временного разрыва между перечислением денег на счета поставщиков и фак­тическими отгрузкой, получением покупателями товара, между начислением и выплатой заработной платы и т.д. Временное выс­вобождение денег у населения происходит в результате необходи­мости их накопления для приобретения дорогостоящих товаров (жилья, транспортных средств, мебели и др.), потребления доро­гостоящих услуг туристических фирм, санаториев, домов отдыха и др. Временно свободные денежные средства могут образоваться и у государства, муниципальных органов управления в виде поло­жительного сальдо федерального и муниципального бюджетов.

Инфраструктуру денежного рынка образует банковская систе­ма, в составе которой по характеру выполняемых функций разли­чают два уровня. На первом, верхнем, функционирует Централь­ный банк РФ (Банк России), на втором, нижнем — коммерческие банки. Торговля деньгами осуществляется посредством кредито­вания на основе принципов возвратности, срочности, платности, обеспеченности, целевого использования средств.

Банк России не­посредственно кредитует коммерческие банки и осуществляет ру­ководство банковской системой страны Коммерческие банки вы­дают кредиты хозяйствующим субъектам, населению. Функции по­купателя и в меньшей степени продавца денег выполняют также Сберегательный банк РФ, его территориальные подразделения, де­ятельность которых в отличие от коммерческих банков ориентиро­вана в большей степени на обслуживание населения.

Государственное регулирование денежного рынка направлено прежде всего на то, чтобы временно свободные денежные сред­ства поступили на рынок, т.е. в банковскую систему, и чтобы эти средства были востребованы покупателями и потреблены с мак­симальной экономической и социальной эффективностью. Сле­дующая по значимости цель регулирования — достижение струк­турной сбалансированности спроса и предложения денег. Особенно актуально для современных условий России формирование опти­мальных соотношений краткосрочного (до 1 года), среднесрочно­го (от 1 до 5 лет), долгосрочного (более 5 лет) кредитования. Зна­чимость достижения этого вида структурной сбалансированности рынка определяется тем, что экономическое и социальное разви­тие включает в себя процессы различной продолжительности и суммарный эффект инвестирования кредитных ресурсов в боль­шой мере зависит от того, насколько полно будет проинвестиро- вана вся их совокупность. Между тем за последние 10 лет при общем очень значительном сокращении объема инвестиций в боль­шей степени имело место сокращение среднесрочных и в особен­ности долгосрочных инвестиций, что очень отрицательно отрази­лось на состоянии основных фондов, техническом уровне, науч­ном обеспечении развития экономики и социальной сферы.

Основные функции государственного регулирования денеж­ного рынка выполняет Центральный банк РФ. Регулирующий механизм должен быть сориентирован на факторы, определяю­щие масштабы спроса и предложения денежного товара, их струк­туру. Предложение денег зависит от масштабов хозяйственной де­ятельности, ее эффективности (рентабельности), от уровня денеж­ных доходов населения, структуры их расходования и других фак­торов. Наибольшее влияние на объем денежного предложения оказывают два источника — денежные средства предприятий, хра­нящиеся на банковских счетах, и сбережения населения. Роль пер­вого источника в годы реформ снижалась в результате сокраще­ния объемов производства, снижения уровня рентабельности. По мере стабилизации и последующего экономического роста доля средств предприятий в объеме банковских кредитных ресурсов станет повышаться.

В странах с развитой рыночной экономикой, социально-ори­ентированной государственной политикой очень высока доля вто­рого источника. В нашей стране роль этого источника значитель­но ниже. Во-первых, уровень денежных доходов населения отно­сительно низкий, не позволяющий большому количеству граждан накапливать средства. Во-вторых, большая доля свободных денег населения остается на руках граждан, т.е. вне рынка, что объясня­ется недоверием населения к банковской системе как надежному месту хранения и приращения денег. Это недоверие возникло в результате отсутствия надежного механизма защиты вкладов насе­ления. Оно проявилось в том, что за истекшие годы реформ бан­ковские вклады обесценивались (так как банковский процент по вкладам был ниже темпов инфляции, и реальная стоимость сбере­жений поэтому снижалась) и даже полностью утрачивались в ре­зультате банкротств кредитных учреждений, наиболее крупное из которых произошло в августе 1998 г. Поэтому в настоящее время очень актуальна для регулирующих органов задача создания на­дежного, эффективного законодательного механизма стимулиро­вания превращения свободных денег населения в банковские вкла­ды. Значимость ее определяется тем, что даже в нынешних усло­виях относительно низкого уровня доходов населения объем сво­бодных денег на руках граждан, по минимальным оценкам специ­алистов, достигает более 50 млрд долл. По мере полного преодо­ления кризисного состйяния в экономике и социальной сфере, выхода страны на путь нормального социально-экономического развития сберегательные возможности населения должны возрас­тать. Полное использование сберегательных возможностей насе­ления позволит значительно увеличить инвестиционный потен­циал страны, поскольку сбережения в последующем трансформи­руются в инвестиции через механизм денежного рынка.

Сильное влияние на объем денежного предложения оказывает инфляция, в результате которой обесцениваются доходы юриди­ческих и физических лиц и реальный объем свободных денег умень­шается. Динамика курса рубля также оказывает влияние на пред­ложение денег: с понижением курса нежелание населения хра­нить свободные средства в банках усиливается за счет возможно­стей превращения национальной валюты в более надежную — ино­странную. Понижение курса рубля усиливает тенденции (легаль­ные и нелегальные) утечки капитала юридических и физических лиц за рубеж, уменьшая таким образом объем денежного предло­жения на внутреннем рынке. Меры государственных органов, пред­принимаемые в последние годы для преодоления инфляционных процессов, для стабилизации курса рубля, позволили в значитель­ной мере нейтрализовать отрицательное влияние этих факторов на денежный рынок.

Оказывает влияние на объем денежного предложения и дина­мика внешних заимствований страны. Влияние этого фактора за годы реформ изменилось с положительного на отрицательное. Если в первой половине 1990-х годов внешние заимствования позволя­ли увеличить объем денежных ресурсов, то в последние годы все большая часть денег изымается с внутреннего рынка и направля­ется на обслуживание огромного внешнего долга. Меры государ­ственных органов, предпринимаемые в последние годы по резко­му сокращению внешних заимствований, реструктуризации внеш­него долга, позволят нейтрализовать в какой-то мере отрицатель­ное влияние этого фактора на денежное предложение внутренне­го рынка. Фактором предложения является также эмиссия денег. Она может оказывать положительное влияние на денежный ры­нок, если соответствует требованиям закона денежного обраще­ния; в противном случае эмиссия станет выполнять роль инфля­ционного фактора и сокращать реальный объем предложения.

Динамика спроса на денежный товар зависит прежде всего от цены его, т.е. величины банковского процента: с увеличением про­центной ставки спрос сокращается, с понижением — увеличива­ется. В сильной степени влияют на динамику денежного спроса инфляционные ожидания, в особенности на среднесрочные и дол­госрочные инвестиции, так как высокая инфляция обесценивает будущие доходы крупных инвестиционных проектов и заставляет хозяйствующие субъекты ориентироваться на краткосрочные бы- строокупаемые инвестиционные проекты. Влияют на кредитный спрос факторы, определяющие состояние инвестиционного климата в стране: характер законодательной базы развития предпринима­тельства, особенно малого и среднего (ее полнота, направленность, стабильность и т.д.), эффективность налоговой системы, уровень рентабельности, платежеспособность предприятий, масштабы бар­терных связей и др.

Влияние факторов в истекшие годы реформ в основном огра­ничивало развитие инвестиционного спроса: имели место доро­гой кредит, высокие инфляционные ожидания, большие масшта­бы бартерных связей, несовершенство законодательной базы, на­логовой системы и т.д. Интегрально такое влияние выразилось в резком снижении инвестиционной активности хозяйствующих субъектов, сокращении объемов капитальных вложений, которое составило более 75% и опередило сокращение значений других основных макроэкономических показателей — валового нацио­нального продукта, национального дохода, объема промышлен­ного производства и др. И такое негативное влияние факторов в большой мере сохраняется. Например, низкий уровень рентабель­ности большого количества предприятий экономики и в настоя­щее время определяет низкий уровень их финансово-заемных воз­можностей, процентные ставки за кредит по-прежнему высоки и т.д. Поэтому первоочередная задача государственных регулирую­щих органов состоит в скорейшей переориентации влияния фак­торов на стимулирование спроса на кредитные ресурсы. Влияние одних факторов может быть переориентировано управленческими органами непосредственно и в достаточно короткие сроки, на­пример совершенствование законодательной базы, налоговой си­стемы. Изменение влияния других, например устойчивое повы­шение рентабельности предприятия, требует применения косвен­ных инструментов — создания благоприятных условий для техни­ческого, технологического перевооружения производства, недо­пущения проявления монополизма и др.

Регулирование денежного рынка — составной элемент процес­са регулирования денежного обращения, которое по функциональ­ному характеру использования денег состоит из двух блоков. В пер­вом из них деньги непосредственно обслуживают хозяйственный оборот в экономике, удовлетворение социальных потребностей, а движение денег отражает движение использования ресурсов — ма­териальных, трудовых, интеллектуальных. Во втором блоке проис­ходит купля-продажа денег, а движение в одном направлении пред­полагает через определенный период времени встречное движение с некоторым приростом первоначальной суммы, т.е. имеет место параллельное возвратно-поступательное движение денег. Между этими блоками существует тесная взаимосвязь: деньги из первого блока поступают во второй, затем возвращаются в первый, и пара­метры состояния этих блоков взаимозависимы. Механизм государ­ственного регулирования должен учитывать эту взаимосвязь.

Основная цель государственного регулирования денежного обращения состоит в обеспечении хозяйственного оборота соци­альных процессов денежными ресурсами, в недопущении разви­тия инфляционных процессов, расширения бартерных связей. Механизм регулирования базируется на законе денежного обра­щения, в соответствии с которым количество денег в обращении зависит от объема произведенных товаров, услуг, скорости обра­щения денежной единицы, масштабов кредитных связей, безна­личной формы расчета. Деньги поступают в сферу обращения че­рез бюджетную систему, кредитную деятельность банковских уч­реждений, оплату труда, предпринимательской деятельности ра­ботников небюджетного сектора. Возможности и методы государ­ственного реагирования денежной массы неодинаковы относитель­но различных форм поступления денег в сферу обращения. Не­посредственно государство может влиять на движение бюджетных средств. При разработке ежегодных федеральных бюджетов опре­деляются объемы поступления денег в государственный фонд, раз­меры которого зависят от размера налогооблагаемой базы и уров­ня налоговых ставок. Основной инструмент государства по рас­пределению доходов от хозяйственной деятельности и доходов на­селения — налоговые ставки, уровень которых определяется в за­конодательных документах, т.е. непосредственно государством. На размеры налогооблагаемой базы государство влияет с помощью косвенных регуляторов, стимулируя развитие хозяйственной дея­тельности в частном секторе, а также административными дей­ствиями, изменяя уровень оплаты труда работников бюджетного сектора, масштабы хозяйственной деятельности государственных предприятий.

После аккумулирования части денежной массы в виде доходов бюджета государство определяет направление, размеры обратного движения денег в сферу обращения через показатели расходного раздела бюджета. При этом возможны три варианта соотношения доходов и расходов бюджета: баланс (равенство их), дефицит (пре­вышение расходов над доходами), профицит (превышение дохо­дов над расходами). Угроза стабильности денежной системы и развития инфляционных процессов возникает в условиях боль­шого дефицита. Если размеры его чрезмерны и финансируются в полном объеме за счет внешних и внутренних заимствований, то при регулярном повторении подобных ситуаций и выходе из них неизбежно нарушение механизма денежного обращения — рост инфляции, угроза дефолта (т.е. объявление государства неплате­жеспособным по внешним или внутренним долгам, или по тем и другим). Поэтому одно из условий ритмичного функционирова­ния денежного механизма, которое должно обеспечиваться соот­ветствующими государственными органами — реальность всех бюджетных показателей как по доходам, так и по расходам. Край­няя мера, которая может применяться для устранения последствий недостаточной обоснованности бюджетных показателей — секве­стрование расходов бюджета, т.е. пропорциональное сокраще­ние их. Эта мера, хотя и сможет в значительной степени испра­вить неблагоприятную бюджетную ситуацию, отрицательно влия­ет на выполнение социально-экономической программы страны, требует пересчета ее показателей, корректировки действий управ­ленческих органов, хозяйствующих субъектов.

Другая значительная часть денежной массы находится в рас­поряжении банковской системы. На движение этих средств госу­дарство может оказывать лишь косвенное влияние, организато­ром и исполнителем которого является Центральный банк РФ, использующий для этого различные инструменты: ставки меж­банковского кредита, норму резервирования средств коммерчес­ких банков, собственную деятельность на фондовом рынке и др. Чтобы предотвратить возможное развитие инфляционных процес­сов, Банк России осуществляет профилактические, превентивные действия. Если в денежной системе возникли признаки роста ин­фляции, он может повысить процентную ставку за кредиты, пре­доставляемые им коммерческим банком. Удорожание кредита сни­зит возможности и заинтересованность банков в увеличении объ­емов находящихся в их распоряжении средств и таким образом ограничит приток денег в сферу обращения через банковскую де­ятельность. В результате удорожания межбанковского кредита, как правило, повышаются процентные ставки за кредиты, предостав­ляемые коммерческими банками хозяйствующим субъектам, что уже непосредственно ограничивает поступление денег в сферу обращения, так как возможности и заинтересованность последних в приобретении кредитных ресурсов снижаются. Удорожание кре­дита на уровне Центрального и коммерческих банков может ока­зать положительное влияние на эффективность использования кре­дитных ресурсов, так как более высокая цена их повысит заинте­ресованность коммерческих банков в кредитовании более надеж­ных, доходных инвестиционных проектов и заинтересованность хозяйствующих субъектов в более рациональном использовании заемных средств. Следует иметь в виду, что эффективность такого метода противодействия инфляции имеет определенные границы, за пределами которых начинают возникать и развиваться отрица­тельные последствия удорожания кредита, главное из которых — снижение инвестиционной активности хозяйствующих субъектов. Поэтому применение метода удорожания кредита требует всесто­роннего, глубокого анализа ситуации в инвестиционной сфере, тщательных расчетов. Если угрозы роста инфляции не существу­ет, уровень инвестиционной активности низкий, масштабы бар­терных связей велики, как правило, целесообразно снижать про­центные ставки за кредиты и таким образом стимулировать уве­личение поступления денег в сферу обращения.

Другой инструмент, используемый Центральным банком для регулирования движения денежной массы — нормы обязательных резервов денежных средств, которые коммерческие банки должны хранить в Центральном банке на специальном счете и которые они не имеют права использовать для кредитования. Повышая норму обязательных резервов, Банк России снижает кредитные возможности коммерческих банков и таким образом ограничива­ет поступление денег в сферу обращения; снижение норматива уве­личивает потоки денег. Во всех странах с рыночной экономикой центральные банки используют и другие способы регулирования де­нежной массы, противодействия инфляции, например, посредством активного участия в торговле на рынке ценных бумаг. Так, если воз­никает необходимость изъятия денег из обращения, государство че­рез Центральный банк может увеличить объемы эмиссии государ­ственных ценных бумаг, связав таким образом значительную часть денежной массы. Если возникает противоположная ситуация, Банк увеличивает объемы покупки ценных бумаг всех видов, увеличивая, таким образом поступление денег в сферу обращения. Государственное Особая значимость государственного регулиро- регулирование вания рынка ценных бумаг определяется той фондового рынка ролью, которую выполняют ценные бумаги в механизме функционирования рьмочной экономики. Они позво­ляют расширить спектр экономических отношений, возможности реализации различных вариантов их (например, отношение соб­ственности посредством ваучерной приватизации), усиливают мо­бильность финансовых ресурсов, возможность их мобилизации в крупных размерах (посредством акционирования хозяйственной деятельности, выпуска облигаций), ускоряют процесс оплаты при­обретенных товаров, оказанных услуг, возврата долгов (посредством вексельной, чековой и других разновидностей ценных бумаг), т.е. интегрально интенсифицируют весь комплекс хозяйственных про­цессов. Состояние рынка ценных бумаг оказывает сильное влияние на эффективность рыночной экономики, существует и обратная связь — состояние экономики непосредственно отражается на параметрах фондового рынка. Поэтому государство заинтересовано в развитии рынка ценных бумаг, в нормальном его функциониро­вании. С этой целью выполняются управленческо-регулирующие функции соответствующими государственными органами: Комите­том Государственной Думы по кредитным организациям и финан­совым рынкам, Министерством финансов РФ, Центральным бан­ком РФ, Федеральной комиссией по рынку ценных бумаг и др.

Фондовый рынок — более сложный объект государственного регулирования в сравнении с другими финансовыми рынками. Это проявляется в том, что существует большое разнообразие видов ценных бумаг. Для каждого вида характерна специфическая тех­нология функционирования (выпуска, обращения, извлечения доходов, сроков существования и т.д.). Степень риска операций с ценными бумагами по сравнению с валютными и денежными опе­рациями также относительно более высокая, что обусловливается большим составом участников фондового рынка (юридических и физических лиц) и разнообразием взаимосвязей между ними, раз­личиями в стабильности их экономического положения, различ­ным юридическим статусом и т.д. Поэтому государственное регу­лирование фондового рынка — работа более тонкая и сложная по составу регулирующих действий, степени их детализации. Для осу­ществления системного и эффективного регулирования рынка ценных бумаг создана нормативно-правовая база, основные эле­менты которой следующие: Федеральный закон «О рынке ценных бумаг» (1996 г.), Федеральный закон «Об акционерных обществах» (1996 г.), Закон РСФСР «О приватизации государственных и му­ниципальных предприятий в РСФСР» (1991 г.), Гражданский ко­декс РФ (ч. 1, гл. 4, параграф 2, п. 6; гл. 7), указы Президента, постановления Правительства РФ о развитии рынка ценных бу­маг и др.

В технологии государственного регулирования используются административные и экономические методы. Административные инструменты направлены прежде всего на установление правил поведения всех участников рынка: эмитентов, инвесторов, про­фессиональных участников (брокеров, дилеров), их прав и обя­занностей. Так, в Законе «О рынке ценных бумаг» определено содержание деятельности профессиональных участников фондо­вого рынка — брокеров и дилеров. В соответствии с Законом бро­керская деятельность — это «совершение гражданско-правовых сде­лок с ценными бумагами в качестве поверенного или комиссио­нера, действующего на основании договора поручения или ко­миссии либо доверенности на совершение таких сделок». То есть брокер выполняет функции посредника между продавцами цен­ных бумаг (эмитентами или другими их владельцами) и покупате­лями (инвесторами). Поскольку доходы брокера образуются за счет комиссионных, размер которых зависит от суммы сделки, он за­интересован в расширении состава своей клиентуры. Это побуж­дает его выявлять все источники возможной продажи ценных бу­маг и владельцев временно свободных денежных средств — по­тенциальных покупателей.

В отличие от брокера другой профессиональный участник рын­ка — дилер в соответствии с Законом непосредственно выполня­ет функции по совершению «... сделок купли-продажи ценных бумаг от своего имени и за свой счет путем публичного объявле­ния цен покупки и/или продажи определенных ценных бумаг с обязательством покупки и/или продажи этих ценных бумаг по объявленным лицом, осуществляющим такую деятельность, це­нам». Доход дилера образуется за счет разницы цен продаваемых и покупаемых им ценных бумаг. Поэтому обязательным услови­ем высокой доходности его деятельности является постоянная профессиональная осведомленность о состоянии рынка, его конъ­юнктуре, тенденциях развития, что требует выполнения анали­тической работы. Брокерская и дилерская деятельность осуще­ствляется на основании специального разрешения — лицензии, которая выдается Федеральной комиссией по рынку ценных бу­маг, а также ее территориальными подразделениями. Выдавшие лицензию органы осуществляют в последующем контрольные функции относительно соответствия деятельности профессиональ­ных участников законодательству РФ о ценных бумагах и имеют право отзыва лицензии при нарушениях законодательства. Ад­министративное воздействие на состояние фондового рынка ре­ализуется в основном в форме постановлений Федеральной ко­миссии по рынку ценных бумаг, которая является главным орга­ном государственного регулирования. Комиссия несет ответствен­ность за содержание и реализацию государственной политики на рынке ценных бумаг. Она разрабатывает и утверждает основные параметры функционирования рынка (стандарты эмиссии цен­ных бумаг, единые обязательные требования к операциям с ними, нормы допуска ценных бумаг к их публичному размещению, об­ращению, котированию и листингу, расчетно-депозитарной дея­тельности и т.д.).

Рынок ценных бумаг, как и другие рынки, функционирует посредством взаимодействия двух структурных элементов — пред­ложения и спроса, и регулирующие функции государства направ­лены на обеспечение сбалансированности такого взаимодействия, недопущение чрезмерного отрыва одного элемента от другого по объему, составу, структуре. Это требует максимально полного вы­явления факторов спроса и предложения, учета их в реализую­щем механизме. На объем, структуру предложения ценных бумаг в истекшие годы реформ в России особенно сильное влияние ока­зали те изменения, которые произошли в отношениях собствен­ности, организации управления хозяйственной деятельностью: приватизация и акционирование. Интенсивность влияния этих факторов снижалась по мере завершения приватизационных про­цессов, создания новой рыночной системы организационно-пра­вовых форм хозяйствования. Влияние второго фактора продолжа­ет оставаться достаточно сильным и сохранится в будущем, по­скольку акционерная форма — наиболее распространенный тип предприятия в рыночной системе хозяйствования. Влияние обоих факторов инициировалось соответствующими действиями государ­ственных органов, законодательных, исполнительных: разрабаты­вались и утверждались законодательные акты, создавались управ­ленческие органы, которые выполняли функции организации при­ватизационных процессов и акционирования.

В странах с рыночной экономикой государство оказывает не­посредственное влияние на объем, структуру фондового рынка, выступая в роли эмитента ценных бумаг. Основная цель такой дея­тельности государства состоит в стремлении обеспечить государ­ственные потребности в денежных средствах без использования инфляционных инструментов, т.е. без дополнительной (необеспе­ченной) эмиссии денег, а также не прибегая к внешним заимство­ваниям (поскольку рост внутреннего долга предпочтительнее роста внешнего). Так как дефицит государственного бюджета — типич­ное явление мировой практики, эмиссионная деятельность госу­дарства приобрела во многих странах устойчивый характер.

В нашей стране государство стало осуществлять эмиссию цен­ных бумаг с 1993 г. в виде государственных краткосрочных обли­гаций (ГКО) и облигаций федерального займа (ОФЗ) с 1995 г. Непосредственным эмитентом обоих видов ценных бумаг стало Министерство финансов РФ. Срок обращения ГКО составлял 3 месяца, а ОФЗ — более года. Функции организации рынка госу­дарственных ценных бумаг выполнял Центральный банк РФ, осу­ществляя размещение, погашение облигаций, перевод денежных средств от их продажи на счет Министерства финансов РФ. Одно­временно Банк России выполнял и дилерские функции, что по­зволяло ему непосредственно влиять на состояние рынка, исполь­зуя для этого административные и экономические рычаги воздей­ствия (установление объемов предназначенных к продаже облига­ций, уровней цен на них, сроков действия цен, размеров процен­тов и периодичности их выплат и т.д.). Выполнял Банк России и контрольно-мониторинговую функцию, направленную на обеспе­чение стабильного, бесперебойного функционирования рынка, поддержание фактических значений его параметров на уровне не ниже нормативного. С этой целью осуществлялся регулярный ана­лиз состояния рынка с последующей корректировкой регулирую­щих действий на основе его результатов. Покупателями государ­ственных ценных бумаг могли быть как юридические, так и физи­ческие лица, допускались на рынок и зарубежные инвесторы. Опыт организации и регулирования государственных ценных бумаг в России нельзя назвать удачным. Одна из причин этого — чрез­мерно высокий уровень доходности государственных облигаций, который устанавливался с целью привлечения на рынок отече­ственных и зарубежных инвесторов и не был обеспечен реальной доходностью средств, полученных от продажи облигации. В ре­зультате система государственных ценных бумаг все более приоб­ретала черты финансовой пирамиды, которая рухнула в период кризиса 1998 г.

Возрастающее влияние на объем приобретения ценных бумаг в истекшие годы реформ оказывала эмиссия муниципальных цен­ных бумаг в виде облигаций. Они имеют статус государственных ценных бумаг и организация выпуска их осуществляется на осно­ве общероссийского законодательства с последующим учетом ме­стных особенностей в региональном, муниципальном законода­тельстве. Муниципальные ценные бумаги выпускаются для моби­лизации денежных средств и последующего инвестирования их в развитии экономики и социальной сферы территорий. По харак­теру использования средств от реализации муниципальных обли­гаций различают два их вида — общие и целевые (доходные). Пер­вые используются для финансирования дефицита муниципальных бюджетов, развития отраслей социальной сферы (строительство, реконструкция, ремонт школ, больниц, библиотек, объектов ох­раны окружающей среды, дорожного фонда и т.д.) и обеспечива­ются будущими доходами местных бюджетов, имуществом эми­тентов, трансфертами из вышестоящего бюджета. Целевые (до­ходные) облигации выпускаются под конкретные инвестицион­ные проекты, например ускоренное жилищное строительство в регионе с последующей продажей построенных проектов на реги­ональном рынке жилья или реконструкция, техническое перевоо­ружение профильных для регионов предприятий с последующей экспортной переориентацией хозяйственной деятельности и т.п. Выплата процентов по этим облигациям, их погашение осуществ­ляются за счет доходов от реализации инвестиционных проектов.

Муниципальные ценные бумаги во многом сходны с государ­ственными — по экономическому содержанию, назначению, тех­нологии выпуска, обращения, погашения и т.д. Различия прояв­ляются в том, что состав целей муниципальных займов значитель­но шире в сравнении с общегосударственными, которые в основ­ном направлены на финансирование дефицита федерального бюд­жета. Муниципальные облигации отличаются также более дли­тельным сроком обращения — от одного года до пяти и более лет. Во многих странах рынок муниципальных ценных бумаг очень развит, иногда их доля достигает половины и более общего объ­ема ценных бумаг. В нашей стране доля муниципальных облига­ций составляла в 1998 г. менее 10% объема государственных цен­ных бумаг, т.е. предложение их относительно невелико.

Дальнейшее развитие муниципального рынка ценных бумаг, повышение его роля в региональном управлении определяется влиянием следующих факторов. Во-первых, территория страны состоит из огромного количества крупных, средних и малых реги­онов, имеющих автономные органы управления. Во-вторых, в последние годы имело место делегирование значительного объема управленческих функций от федерального центра к региональ­ным и местным администрациям с целью повышения их самосто­ятельности. В-третьих, для обеспечения реальной самостоятель­ности муниципальных администраций в управлении территория­ми им необходим прежде всего достаточный объем финансовых ресурсов. В-четвертых, набор рыночных инструментов, которыми оперирует система муниципального управления, постоянно рас­ширяется и совершенствуется. Эмиссия муниципальных облига­ций, в особенности целевых, позволяет решить финансовые про­блемы территории, не прибегая к внешним займам, дотациям, субвенциям из вышестоящих бюджетов. Это рыночный инстру­мент управления, позволяющий аккумулировать и эффективно использовать временно свободные денежные средства внутри тер­ритории. Государственные органы имеют возможность позитивно влиять на развитие муниципального рынка ценных бумаг через законодательную базу, систему преференций для инвесторов и эмитентов, предоставление возможностей использовать государ­ственные финансовые структуры (например, отделения Сбербан­ка), расположенные на территории муниципальных образований, дня обслуживания муниципального фондового рынка.

Второй элемент фондового рынка — спрос на ценные бумаги также регулируется государством с ориентацией на факторы его формирования, динамики. Сильное влияние на спрос оказывает уровень дохода покупателей ценных бумаг — юридических и физи­ческих лиц. Государство может непосредственно влиять на уро­вень оплаты труда занятого населения, особенно в бюджетном секторе, уровень социальных выплат (пенсий, пособий и т.д.).

Следующие по значимости факторы спроса — рыночная сто­имость ценных бумаг и размер дохода, который может получать их владелец (дивиденда акций, процента облигаций), сроки, перио­дичность выплаты доходов. Относительно своих ценных бумаг государство может непосредственно управлять этими факторами, соотнося параметры ценных бумаг, их эмиссии, погашения с конъ­юнктурными параметрами рынка (спроса и предложения). Что касается корпоративных и муниципальных ценных бумаг, госу­дарство может оказывать влияние на эти факторы лишь косвенно, используя соответствующие устойчивые экономические зависи­мости, например, между динамикой ссудного банковского про­цента и курсом акций: с повышением ставки банковского про­цента курс акций снижается, при снижении — повышается.

Сильное влияние на спрос оказывают надежность ценных бумаг, степень риска, связанная с их приобретением и владением. Наличие рисков обусловлено тем, что на фактическую полезность ценной бумаги для ее владельца оказывает влияние огромное количество факторов, предсказать характер влияния которых с достаточной точ­ностью невозможно. Поэтому элемент риска в большей или мень­шей степени всегда присутствует на фондовых рынках; размеры его могут изменяться в течение периода времени владения ценной бума­гой. Поскольку наличие рисков препятствует развитию фондового рынка, в странах с рыночной экономикой создана система защиты от рисков. В нашей стране такая система находится в стадии форми­рования и завершение ее создания — одна из приоритетных целей государственных органов регулирования. Механизм защиты зависит от вида риска. По характеру причин возникновения рисков различа­ют инфляционные, управленческие, кредитные, валютные, полити­ческие, законодательные и многие другие виды рисков. Основной метод защиты от рисков, используемый в мировой практике, — стра­хование. Для разработки конкретной схемы страхования от каждого вида рисков требуется анализ процессов, которые могут стать при­чиной возникновения рисков, их усиления, например инфляцион­ных, политических, возможных изменений в законодательной базе, выявление тенденций, их факторов.

Государственное В третьем сегменте финансового рынка — ва- регулирование лютном рынке наиболее полно и непосредствен- валютного рынка но в сравнении с предыдущими отражена вза­имосвязь национальной экономики с мировой экономикой от­дельных стран. Рыночные принципы в сферу валютных отноше­ний в России стали внедряться после отмены государственной ва­лютной монополии, когда государство являлось единственным за­конным владельцем валютных ценностей, имело исключительное право на совершение операций с иностранной валютой. Вслед за отменой государственной валютной монополии возникла необхо­димость в государственных регулирующих действиях, направлен­ных на создание внутреннего валютного рынка России, обеспече­ние условий нормального его функционирования. Нормативно- правовой основой таких действий стал Закон Российской Федера­ции «О валютном регулировании и валютном контроле» от 9 ок­тября 1992 г., в соответствии с которым регулирующие функции государства должны осуществляться по двум направлениям: а) фор­мирование организационного механизма функционирования ва­лютного рынка; б) обеспечение такого его состояния, которое бы соответствовало потребностям социально-экономического разви­тия страны, максимальному ускорению его. В Законе зафиксиро­вано право собственности на валютные ценности в Российской Федерации юридических и физических лиц (резидентов и нерези­дентов), которое защищается государством так же, как право соб­ственности на другие объекты (материальные, финансовые, ин­теллектуальные и др.). Владельцам валютных ценностей предос­тавлено право осуществлять операции купли-продажи иностран­ной валюты и других валютных операций, т.е. выполнять функ­ции субъектов валютного рынка. Создана и соответствующая ма­териальная инфраструктура, обеспечивающая функционирование валютного рынка: уполномоченные коммерческие банки, обмен­ные пункты, валютные биржи и др.

Функции государственного регулирования валютного рынка на федеральном уровне выполняют: Комитет Государственной Думы РФ по кредитным организациям и финансовым рынкам, Мини­стерство финансов РФ, Центральный банк РФ, Государственный таможенный комитет РФ. Основным регулирующим органом явля­ется Банк России, который в соответствии с Законом определяет сферу и характер обращения иностранной валюты и ценных бумаг в иностранной валюте, издает нормативные акты, направленные на организацию и регулирование процесса обращения иностранной валюты, устанавливает правила выполнения резидентами и нерези­дентами операций с иностранной валютой Российской Федерации, правила перевода, ввоза, пересылки в Российскую Федерацию ва­люты и ценных бумаг в иностранной валюте, а также вывоза и пересылки из России валютных ценностей, выдает лицензии ком­мерческим банкам на осуществление ими важнейших операций, выполняет все виды валютных операций и т.д. Центральный банк РФ может выполнять регулирующие функции непосредственно через деятельность уполномоченных банков, которые реализуют полити­ку Банка в сфере валютных операций.

Валютный рынок в России стал интенсивно формироваться уже в 1992 г. В январе 1992 г. создается Московская межбанковс­кая валютная биржа (ММВБ). В том же году были образованы пять региональных валютных бирж: Санкт-Петербургская, Сибир­ская межбанковская в Новосибирске, Азиатско-тихоокеанская во Владивостоке, Ростовская межбанковская, Уральская региональ­ная в Екатеринбурге. В последующие годы появились Нижегород­ская валютно-фондовая, Самарская валютная межбанковская и Краснодарская межбанковская биржи. В этот период право на выполнение валютных операций предоставляется коммерческим банкам, которые стали называться уполномоченными.

Таким образом, с самого начала функционирования валютно­го рынка процесс купли-продажи иностранной валюты стал об­служиваться учреждениями двух типов — валютными биржами и уполномоченными коммерческими банками. Специфика деятель­ности бирж как участников валютного рынка проявляется в том, что они не являются непосредственными субъектами купли-про­дажи валюты, а выполняют функции посредника между продав­цами и покупателями валюты, торговой площадки, где осуществ­ляются валютные операции. Второй участник валютного рынка — уполномоченные коммерческие банки являются непосредствен­ными участниками торговли валютой, т.е. совершают операции купли-продажи валюты без посредников. Таким образом, струк­тура валютного рынка включает два сектора — биржевой и вне­биржевой (межбанковский). Как объекты управления, регулиро­вания, контроля они неравнозначны. Организация биржевой тор­говли более регламентирована: биржи выполняют свои функции по твердо установленным правилам, информация о биржевых ва­лютных сделках доступна официальным статистическим органам, которые могут ее публиковать в печати. На межбанковском рынке условия купли-продажи валюты определяются самостоятельно ее участниками (уполномоченными банками) и составляют коммер­ческую тайну, что затрудняет процесс регулирования.

Соотношение объемов валютных операций, совершаемых на биржевом и межбанковском рынках, не остается постоянным. В первые годы функционирования валютного рынка основной объем валютных операций совершался на биржах, доля которых в сум­марном валютном обороте достигала 70—90%. В последующие годы стала быстро возрастать роль уполномоченных коммерческих бан­ков, доля которых в валютном обороте страны достигла к 1998 г. 70—80%, что примерно соответствует структуре мирового валют­ного рынка, на котором доля межбанковской торговли также очень высока. После финансового кризиса августа 1998 г. структура ва­лютного рынка в России кардинально изменилась: в результате банкротства большого количества коммерческих банков доля меж­банковской торговли валютой резко снизилась, доля биржевой соответственно повысилась. Изменение структуры валютного рынка оказало определенное влияние на возможности государственного регулирования его дальнейшего развития в направлении повыше­ния этих возможностей.

Результативность государственного валютного регулирования зависит от того, в какой степени регулирующий механизм ориен­тирован на те факторы, которые оказывают влияние на основные параметры валютного рынка, являющиеся непосредственным объектом регулирования. В составе этих факторов по характеру влияния различают две группы. Первую образуют стоимостеобра- зующие факторы, которые влияют на уровень стоимости произво­димых товаров, услуг в различных странах, на тот их физический объем, который можно приобрести за единицу сравниваемых на валютном рынке национальных валют. В составе этой группы фак­торов основными являются производительность труда, материа­лоемкость, фондоемкость, капиталоемкость и другие показатели эффективности хозяйственной деятельности. Это факторы глубин­ные, долговременного действия. Изменение характера и влияния (степени и направленности) требует значительных затрат ресур­сов, времени прежде всего на повышение научно-технического уровня хозяйственной деятельности, структурные преобразования российской экономики, внедрение и освоение рыночных прин­ципов и методов хозяйствования.

Вторую группу образуют факторы, влияющие на предложение и спрос иностранных и национальной валют, из которых наибо­лее значимые следующие: привлекательность инвестиционного климата в стране для зарубежных и отечественных инвесторов, фактическое состояние инвестиционной активности, масштабы внешнеэкономической деятельности в стране и в особенности эк­спортно-импортной, структура импорта и экспорта, конъюнктура на мировых рынках товаров, услуг, инвестиций (структура, соот­ношение спроса и предложения, уровень, характер динамики цен и т.д.), объемы государственных валютных резервов, их динамика, размеры внешнего и внутреннего долга страны, состояние торго­вого и платежного балансов страны и др.

Механизм текущего государственного регулирования направлен прежде всего на достижение и поддержание сбалансированности спроса и предложения иностранных и национальной валют, обес­печение стабильной динамики курса рубля, его соответствия реаль­ному соотношению финансово-экономических параметров нацио­нальной и мировой экономик. Государственные органы осуществ­ляют регулирующие функции, используя административные и эко­номические методы. Из экономических инструментов наиболее при­меняемым в регулирующей практике Центрального банка РФ ста­ли валютные интервенции, т.е. продажа или покупка Банком Рос­сии иностранной валюты в значительных объемах. В результате та­ких интервенций Банк оказывает сильное стабилизирующее влия­ние на соотношение спроса и предложения, курсовую динамику иностранных и национальной валют, противодействуя резким ко­лебаниям этих параметров рынка. Достоинство инструмента валют­ных интервенций проявляется в том, что они позволяют достичь целей регулирования за относительно короткий период времени. Но регулирующие возможности этого инструмента имеют пределы. Во-первых, валютные резервы банка, необходимые для таких ин­тервенций, не безграничны, особенно с учетом других валютных потребностей государства, которые он также должен удовлетворять. Во-вторых, валютные интервенции оказывают влияние лишь на соотношение спроса и предложения иностранных и национальной валют и не влияют на соотношение их стоимостей. Поэтому их эффект не может сохраняться длительное время. Если же использо­вать валютные интервенции регулярно в течение относительно дли­тельного времени, то неизбежно возникновение искусственного отрыва официального курса валюты от реального и в последующем резкое изменение уровня (скачка) со всеми вытекающими из этого отрицательными социально-экономическими последствиями.

Центральный банк может повлиять на валютный курс, исполь­зуя и другой инструмент косвенного действия — ставку учетного процента. Если величина ставки повышается, то предложение ино­странной валюты растет в результате увеличения притока иност­ранного капитала и таким образом курс национальной валюты повышается. В условиях снижающейся ставки возникает обратное движение курса. При продаже иностранной валюты физическим лицам с них взимается налог в размере 1% от объема продажи, который оказщвает определенное влияние на заинтересованность физических лиц приобретать иностранную валюту. Но в основ­ном этот налог выполняет фискальную функцию. Продажа инос­транной валюты физическими лицами не облагается налогом. Та­ким образом создан определенный стимул обратного движения валюты от населения в банковскую сферу.

Из административных методов государственного валютного регулирования, применявшихся в России, следует назвать уста­новление валютного коридора. Сущность его состоит в том, что в законодательной форме устанавливается максимальный и мини­мальный уровни валютного курса на определенный период вре­мени, по истечении которого параметры валютного коридора из­меняются в соответствии с изменившимися условиями в валют­ной сфере. За пределы установленных уровней официальный курс валюты не должен переходить. Для того чтобы динамика валют­ного курса происходила в границах валютного коридора, Цент­ральный банк применяет инструмент валютных интервенций. Практика использования валютного коридора в России в 1995— 1998 гг. показала неадекватность этого инструмента государствен­ного валютного регулирования объективным условиям, принци­пам формирующихся рыночных отношений. Искусственное сдер­живание роста курса доллара (и соответственно снижения курса рубля) исказило реальное соотношение этих валют и вследствие этого дезориентировало деятельность хозяйствующих субъектов как внутри страны, так и в особенности внешнеэкономическую. Ва­лютный курс — это разновидность (хотя и специфическая) цены товара (денежного) и поэтому адекватная форма его формирова­ния в условиях рынка — плавающая, т.е. он должен формировать­ся так же, как и другие виды цен, под влиянием факторов спроса и предложения, стоимостеобразующих.

Другим, более эффективным инструментом административно- правового регулирования валютного рынка является установление норматива обязательной продажи экспортной валютной выручки на российском валютном рынке в обмен на рубли. Длительное вре­мя этот норматив был установлен в размере 50%. При этом до сере­дины 1995 г. значительная часть этого норматива (до 30—40%) про­давалась в республиканский валютный резерв Центрального банка РФ. С 27 июня 1995 г. экспортеры обязаны стали продавать валют­ную выручку в пределах норматива по выбору на биржевом или межбанковском рынках, т.е. продажа стала более свободной и по­этому более выгодной для экспортеров. Особая значимость уста­новленного норматива определяется тем, что поступления валюты от экспортера товаров и услуг — основной источник формирования фонда валютных ресурсов в стране. Норматив позволил Централь­ному банку РФ, во-первых, обеспечить стабильный объем предло­жения валюты на рынке в определенных размерах, во-вторых, пре­дотвратить реализацию ее экспортерами за пределы страны.

Масштабы, интенсивность государственного валютного регу­лирования, набор регулирующих инструментов зависят от содер­жания, направленности валютной политики Правительства РФ, Центрального банка, которые зависят от состояния экономики в стране, характера ситуации на валютном рынке. За относительно короткий период существования валютного рынка в России про­изошли значительные изменения как в валютной политике, так и в механизме государственного валютного регулирования. Наибо­лее значительные изменения произошли после финансового кри­зиса 1998 г. До этого события Центральный банк РФ осуществлял в основном политику либерализации в валютной сфере, что про­являлось, в частности, в предоставлении большой самостоятель­ности уполномоченным коммерческим банкам, состав которых расширялся, ослабленном контроле за их деятельностью и т.п. Ва­лютный рынок в большой мере развивался стихийно. В результате банки все чаще стали использовать в организации своей деятельно­сти методы спекулятивного характера (играть на повышение-пони­жение курсов валют, заниматься куплей-продажей ценных бумаг и т.п.) и в меньшей степени ориентироваться на интересы хозяйству­ющих субъектов и экономики страны в целом. Такая политика Цен­трального банка РФ и характер деятельности коммерческих банков стали в конечном итоге одной из причин кризиса, после которого ситуация на валютном рынке резко ухудшилась. Это проявилось в банкротстве многих коммерческих банков, резком сокращении объ­ема операций, объема предложения валюты и т.д. Основные по­ставщики валюты — экспортеры стали оставлять валютную выруч­ку у себя из-за резкого падения рейтинга надежности банков, про­должавшегося падения курса рубля. Последнее стало также причи­ной нежелания банков продавать валюту.

Для обеспечения выхода валютного рынка из кризисного со­стояния Правительством РФ и Центральным банком РФ был раз­работан комплекс мер, направленных на усиление регулирующих действий государства, контроля за состоянием валютного рынка. Реализация этих мер означала отказ от политики либерализации. Так, с 16 сентября 1998 г. экспортерам вменяется в обязанность продавать половину своей валютной выручки только на биржевом рынке. Это создало более благоприятные условия для контроля за продажей валютной выручки, так как деятельность валютных бирж более открыта в сравнении с коммерческими банками. С 31 де­кабря 1998 г. норматив обязательной продажи части экспортной валютной выручки был повышен с 50 до 75%.

Произошли изменения и в организации торговли валютой, одно из которых состояло в том, что торговая сессия на валютных бир­жах была разделена на специальную и дневную. Валютные опера­ции на специальных сессиях коммерческие банки стали обязаны выполнять лишь на основании заявок импортеров и экспортеров. Использовать собственные валютные ресурсы для обслуживания других клиентов с целью извлечения прибыли спекулятивного ха­рактера банки уже могли только на дневных торговых сессиях. Такая специализация торговых сессий позволила Центральному банку иметь полную и достоверную информацию о размерах того излишка валюты, который возник вследствие образования актив­ного сальдо торгового баланса страны в результате девальвации рубля в трехкратном размере и увеличения масштабов экспорта и сокращения объемов импорта. Покупка этого излишка значитель­но увеличила возможности Банка России в пополнении своих ва­лютных резервов и обслуживании внешнего долга.

Центральным банком РФ в этот период были осуществлены и другие мероприятия по усилению контрольно-регулирующего воз­действия на состояние валютного рынка, характер деятельности коммерческих банков в валютной сфере, валютных бирж. В ре­зультате предпринятых мер было восстановлено нормальное функ­ционирование валютного рынка, достигнута относительная сба­лансированность спроса и предложения валюты, объем золотова­лютных резервов Центрального банка снизился, динамика курса рубля стала контролируемой. В этот период значительно повыси­лась роль валютного рынка в обслуживании внешнеэкономичес­ких связей, с которыми связано в настоящее время более 60% все­го объема операций на биржевом валютном рынке, ставшем после кризиса основным сектором валютного рынка. Возможности ком­мерческих банков в осуществлении операций с целью извлечения спекулятивной прибыли значительно снизились.

В период после кризиса 1998 г. в сильной степени стали прояв­ляться две взаимосвязанные тенденции: ускоренное развитие меж­регионального валютного рынка и консолидация региональных рынков в единый валютный рынок России. Этому способствовали в значительной мере два фактора. Во-первых, 29 июня 1999 г. в организацию торговой деятельности межбанковских валютных бирж была внедрена единая торговая сессия, на которой стал выполнять­ся основной объем операций. Во-вторых, валютные операции на всех биржах страны стали выполняться в системе электронных тор­гов. В результате таких организационно-технических изменений все валютные биржи страны осуществляют торги в едином технологи­ческом режиме, по единым правилам, одновременно выполняя все расчеты по операциям единой торговой сессии в тот же день. Из­менился и механизм формирования курса национальной валюты. Раньше он определялся по результатам торгов на региональных ва­лютных биржах. В новых условиях по результатам торгов на единой торговой сессии устанавливается единый общероссийский курс рубля к доллару. Таким образом, в стране сформировался единый межре­гиональный валютный рынок. Это значительно увеличило возмож­ности централизованного государственного регулирования валют­ного рынка, контроля за валютными операциями, развития, укреп­ления взаимодействия между региональными валютными рынками и тем самым повышения эффективности функционирования каж­дого из них и всего общероссийского рынка.

С целью достижения более высокой эффективности управле­ния валютным рынком, повышения роли в этом самих участников рынка 20 октября 1999 г. была образована Национальная валютная ассоциация. Основные направления ее деятельности состоят в дос­тижении оптимального соединения интересов участников рынка и общегосударственных интересов на основе единых принципов и законодательных норм в формировании цивилизованного, высоко­профессионального и технологичного валютного рынка.

Щ§1 ВОПРОСЫ ДЛЯ САМОКОНТРОЛЯ

1. Каковы цели государственного регулирования денежного рынка?

2. Раскройте содержание механизма "государственного регули­рования денежного рынка.

3. Назовите факторы, влияющие на состояние фондового рынка.

4. Каковы инструменты государственного регулирования ва­лютного рынка?

<< | >>
Источник: Т.Г. Морозова, Ю.М. Дурдыев, В.Ф. Тихонов и др.. Государственное регулирование экономики: Учеб. пособие для вузов. Под ред. проф. Т.Г. Морозовой. — М.: ЮНИТИ-ДАНА, - 255 с.. 2002

Еще по теме Глава 3 ГОСУДАРСТВЕННОЕ РЕГУЛИРОВАНИЕ ФИНАНСОВОГО РЫНКА И ДЕНЕЖНОГО ОБРАЩЕНИЯ:

  1. Саморегулирование и государственное регулирование финансового рынка
  2. ГОСУДАРСТВЕННОЕ РЕГУЛИРОВАНИЕ ФИНАНСОВОГО РЫНКА
  3. 1.3. Государственное регулирование финансовой деятельности предприятий в условиях рынка
  4. Глава 9 ГОСУДАРСТВЕННОЕ РЕГУЛИРОВАНИЕ РЫНКА ТРУДА
  5. Глава 6. Государственное регулирование рынка ценных бумаг
  6. Регулирование денежного обращения
  7. Глава 23.Государственное регулирование рынка ценных бумаг в России
  8. Глава 6. Система государственного регулирования и рынка ценных бумаг
  9. 6.3. Методы государственного регулирования обращения денег
  10. Методы регулирования денежного обращени
  11. 2.4. Регулирование денежного обращения в Российской Федерации
  12. 14.2. РЕГУЛИРОВАНИЕ ЦЕНТРАЛЬНЫМ БАНКОМ ДЕНЕЖНОГО ОБРАЩЕНИЯ
  13. Экономические методы государственного регулирования обращения денег.