<<
>>

11.4. Определение ставки дисконтирования при оценке инвестиционных проектов

Для проведения финансово-экономического обоснования инвестиционного проек­та помимо оценки денежного потока проекта необходимо знать процентную став­ку, по которой будет осуществляться дисконтирование.
В литературе встречаются и другие наименования ставки дисконтирования. В частности, можно встретить такие названия, как пороговая рентабельность, барьерная ставка, требуемая отдача.

Величина ставки дисконтирования зависит от конкретного предприятия и кон­кретного инвестиционного проекта и выбирается индивидуально в каждом слу­чае. Не существует нормативов, предписывающих выбор той или иной ставки дисконтирования. Этот выбор осуществляется в виде экспертной процедуры, а в документации по инвестиционному проекту приводится обоснование тако­го выбора. Однако экономическое содержание процедуры обоснования инвести­ционных проектов предписывает при выборе ставки дисконтирования учиты­вать некоторые важные положения.

Во-первых, инвестиционный проект можно считать выгодным, если он создает отдачу не ниже, чем ожидает предприятие, его реализующее.

Следовательно, став­ка дисконтирования должна соответствовать требуемой отдаче. Под требуемой от­дачей здесь понимается такая отдача (доходность), которую ожидает инвестор от этой инвестиции и на которую он согласится. Формируя для себя ставку требуемой отдачи, инвестор может ориентироваться на очень разные обстоятельства. В зави­симости от ситуации, в которой он находится, это могут быть и некоторые другие варианты его инвестиций, например его ретроспективный опыт вложений в анало­гичные проекты или опыт их реализации и др. Но в любом случае, формируя этот показатель, инвестор вкладывает в него компенсацию за все возможные риски и другие потери, которые эта инвестиция может создать. Поэтому требуемую отдачу можно считать главным экономическим содержанием ставки дисконтирования.

Во-вторых, предприятие, принимая решение относительно реализации инвести­ционного проекта, следующим шагом должно решить вопрос о его финансировании. Финансирование инвестиционного проекта может осуществляться разными способа­ми: за счет собственного капитала, частично за счет собственного и заемного, полно­стью за счет заемного капитала. И здесь должно выполняться очевидное условие — отдача от проекта не должна быть меньше стоимости капитала, привлекаемого для его финансирования. Таким образом, появляется второй экономический ориентир в формировании ставки дисконтирования — это стоимость финансирования.

Стоимость капитала, привлекаемого для финансирования проекта, в самом общем виде может быть измерена с помощью показателя средневзвешенной цены капитала WACC (Weighted Average Cost of Capital)}

При его расчете принято выделять три группы капитала: собственный капитал, заемный капитал и капитал, представленный в виде разнообразных гибридных финансовых инструментов, чаще всего в качестве таковых компаниями исполь­зуются привилегированные акции. Тогда средневзвешенная стоимость капитала может быть рассчитана по модели:2

WACC = rE • wE + rP • wP + rD • wD • (1 - kT),

где wE, w , wD — весовые коэффициенты для собственного, гибридного и заемно­го капитала соответственно; rE, rp — цены собственного и гибридного капитала соответственно; rD — цена заемного капитала; kT — налоговая ставка по налогу на прибыль.

Под ценой капитала понимаются суммарные в относительном выражении рас­ходы компании на привлечение и использование капитала. Средневзвешенная цена капитала компании оценивается поэлементно, с учетом всех источников ка­питала. После проведения поэлементной оценки используемого компанией капи­тала по принципу среднего взвешивания формируются три группы капитала и по приведенной выше модели рассчитывается его средневзвешенная цена. Если какого-то элемента капитала нет, то весовой коэффициент этого элемента равен нулю.

Приведенная выше модель в связи с этим видоизменяется. Например, если компания использует только заемный капитал, то его средневзвешенная цена бу­дет представлена следующим образом:

WACC = rD • (1 - kT).

Итак, показатель WACC можно рассчитать поэлементно, но этот расчет можно произвести по-разному в зависимости от того, какие данные при этом использо­вать, а воспользоваться можно данными двух типов: рыночными и бухгалтерски­ми. Если у компании имеются и рыночные, и бухгалтерские данные по элементам капитала, то предпочтение должно быть отдано рыночным данным. Это связано с тем, что рынок изначально закладывает в цены все риски, поэтому показатели,

В большинстве русскоязычных книг используется термин «средневзвешенная стои­мость капитала». Средневзвешенная стоимость капитала - термин, полученный путем перевода соответствующего англоязычного термина на русский язык. Перевод верный, но в русскоязычном варианте искажается его смысл. Правильней было бы называть этот показатель «средневзвешенной ценой капитала», поскольку он обозначает стоимость одной единицы привлекаемого капитала, что и есть цена. Стоимость измеряется в абсо­лютных денежных единицах путем умножения цены на величину капитала. См.: Брейли Р., Майерс С. Принципы корпоративных финансов. — М.: ЗАО «Олимп- Бизнес», 1997; Бригхем Ю., Гапенски Л. Указ. соч. Т. 1; Дамодаран А. Инвестиционная оценка. Инструменты и техника оценки любых активов. — М.: Альпина Бизнес Букс, 2004; Ковалев В. В. Финансовый менеджмент: теория и практика. — М.: ООО «ТК Велби», Проспект, 2006 и др.

рассчитанные по рыночным данным, объективно учитывают риски. Расчет эле­ментов WACC по рыночным данным предполагает использование множества из­вестных и рассмотренных ранее моделей оценки стоимости долговых и долевых финансовых инструментов. Это модели САРМ, Шарпа, стоимости облигаций и др.

Но далеко не все компании являются публичными в том смысле, что котируют свои ценные бумаги на рынке, поэтому часто приходится встречаться с ситуацией отсутствия рыночных данных.

В этом случае используются бухгалтерские данные. Тогда расчет цены элементов капитала может быть произведен с помощью сравни­тельных методов либо путем кумулятивного построения.

Теперь рассмотрим схему действий при формировании ставки дисконтирова­ния. Изначально проектировщик может оказаться в двух ситуациях:

1. Ставка требуемой отдачи г для инвестиционного проекта определена. Она может быть установлена руководством компании, ее собственниками, потен­циальными инвесторами. В Методических рекомендациях такие ставки назы­вают ставками участника проекта, социальной или бюджетной.

2. Ставка требуемой отдачи проекта не определена заранее, так что проекти­ровщик должен сформировать и обосновать свой выбор.

Действия проектировщика в зависимости от исходной ситуации приведены в табл. 11.5.

Таблица 11.5. Выбор ставки дисконтирования
Требуемая отдача г определена Требуемая отдача г не определена
г > WACC г < WACC
г WACC WACC

В первом случае необходимо установленную ставку сравнить со средневзвешен­ной ценой капитала, используемого для финансирования инвестиционного проекта. В качестве ставки дисконтирования следует выбрать большую. Во втором случае в качестве ставки дисконтирования выбирается средневзвешенная цена капитала.

<< | >>
Источник: Под ред. М. В. Романовского, А. И. Вострокнутовой. Корпоративные финансы: Учебник для вузов. Стандарт третьего поколения. — СПб.: Питер, — 592 с.. 2011

Еще по теме 11.4. Определение ставки дисконтирования при оценке инвестиционных проектов:

  1. 34. ОЦЕНКА И АНАЛИЗ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ. ПОКАЗАТЕЛИ ЭФФЕКТИВНОСТИ ИНВЕСТИЦИЙ. РАСЧЕТ И АНАЛИЗ ОСНОВНЫХ ПОКАЗАТЕЛЕЙ ЭФФЕКТИВНОСТИ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ЗАТРАТ С УЧЕТОМ СТАВКИ ДИСКОНТИРОВАНИЯ
  2. 8.1. Роль финансово-экономической оценки при выборе инвестиционных проектов
  3. 5.9.Учет инфляции при оценке эффективности инвестиционных проектов
  4. Тема 10. Определение ставки дисконтирования по методу WACC
  5. Определение ставки дисконта для дисконтирования бездолговых денежных потоков(метод средневзвешенной стоимости капитала)
  6. 33 ОЦЕНКА ЭФФЕКТИВНОСТИ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ. КРИТЕРИИ ЭФФЕКТИВНОСТИ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ
  7. 87. Методы оценки эффективности инвестиционных проектов
  8. Оценка эффективности инвестиционных проектов
  9. Тема 3. Эффективность инвестиционного проекта: содержание, виды и методы оценки
  10. §1. Логика оценки инвестиционных проектов
  11. § 3. Критерии оценки инвестиционных проектов