<<
>>

Управление изменением капитала

С позиции финансового менеджмента капитал организации характеризует общую стоимость средств в денежной, в материальной и нематериальной форме, инвестированных в формирование активов.

Отдельные экономисты рассматривают капитал с позиции обобщения всех источников финансирования деятельности организации, т.е. капитал сводится к финансовым ресурсам.

Финансовые ресурсы - денежные доходы, поступления и накопления, находящиеся в распоряжении организации, предназначенные для осуществления затрат по простому и расширенному воспроизводству, выполнения обязательств перед финансово-кредитной системой.

Понятия «капитал» и «финансовые ресурсы» необходимо разграничивать с позиций управления финансами организаций.

Капитал (собственные средства, чистые активы) - это свободное от обязательств имущество организации, которое создает условия для ее развития. Капитал - это максимальная форма мобилизации финансовых ресурсов.

Под капиталом могут также пониматься долгосрочные пассивы, поскольку в западной практике учета долгосрочные заемные средства по своему назначению и функциям приравниваются к собственным.

Сущность капитала выражается в следующих функциях.

1. Капитал - производственный ресурс (фактор производства).

Используемый в процессе производства товаров и услуг капитал является

фактором производства, т.е. является ресурсом, оказывающим определяющее воздействие на результаты производства.

2. Капитал - объект собственности и распоряжения. Как объект пред­принимательской деятельности капитал является носителем прав собственности и распоряжения.

3. Капитал - часть финансовых ресурсов. Достаточная величина капита­ла означает не только возможность выплаты компенсации кредиторам в случае ликвидации хозяйствующего субъекта, но и поддержание его платежеспо­собности путем создания резерва на случай убытков.

В процессе выполнения своей функции как финансового ресурса капитал обеспечивает средства, необ­ходимые для создания, организации и функционирования хозяйствующего субъ­екта, для организационного роста и разработки новых видов продукции, услуг до привлечения заемных средств. В период роста организация нуждается в до­полнительном капитале для поддержки и защиты от риска, связанного с предос­тавлением новых услуг и строительством новых мощностей.

4. Капитал - источник дохода. Капитал как экономический ресурс неиз­менно потенциально способен приносить доход его собственнику при условии эффективного его применения. Как источник дохода капитал является одним из важнейших средств формирования будущего благосостояния его собственников.

Как источник дохода капитал представляет собой постоянно возрастаю­щую экономическую ценность. Вместе с тем потенциальная способность капи­тала приносить доход не реализуется автоматически, а обеспечивается лишь в условиях эффективного его использования. Формирование таких условий пре­допределяет одну из важных задач управления капиталом.

5. Капитал - объект временного предпочтения. Процесс функциониро­вания капитала непосредственно связан с фактором времени. При этом эконо­мическая ценность сегодняшних и будущих благ, связанных с функционирова­нием капитала, для его собственников неравнозначна. Согласно экономической теории, деньги в настоящее время оцениваются выше денег будущих.

6. Капитал - объект рыночного обращения. Как объект купли-продажи капитал формирует особый вид рынка - рынок капитала, который характеризу­ется спросом, предложением и ценой, а также определенными субъектами ры­ночных отношений.

7. Капитал - связан с фактором риска. Риск является важнейшей харак­теристикой капитала, связанной со всеми формами конкретного его использова­ния. Фактор риска капитала выступает как источник дохода в процессе его ис­пользования в предпринимательской деятельности.

8. Капитал - связан с фактором ликвидности. Используемый в предпри­нимательской деятельности капитал в процессе своего постоянного движения характеризуется определенной ликвидностью, под которой понимается его спо­собность быть реализованным по своей реальной рыночной стоимости.

Эта ха­рактеристика капитала обеспечивает постоянную возможность его реинвести­рования при наступлении неблагоприятных экономических и других условий его использования в определенной сфере предпринимательской деятельности и (или) в определенном регионе.

Уровень эффективности хозяйственной деятельности организации во мно­гом определяется целенаправленным формированием его капитала.

При рассмотрении формирования капитала с позиции финансового ме­неджмента основной целью формирования капитала является удовлетворение потребности в приобретении необходимых активов и оптимизации его структу­ры с позиции обеспечения условий эффективного его использования. Принципы формирования капитала организации включают следующее.

1. Учет перспектив развития хозяйственной деятельности организации. Процесс формирования объема и структуры капитала обеспечивает задачи хо­зяйственной деятельности не только на начальном этапе деятельности организа­ции, но и на продолжении и расширении этой деятельности в будущем. Обеспе­чение перспективности достигается путем включения всех расчетов, связанных с формированием капитала, в бизнес-план создания новой организации.

2. Обеспечение соответствия объема привлекаемого капитала объему формируемых активов организации. Общая потребность в капитале основывает­ся на потребности в оборотных и внеоборотных активах. При определении общей потребности в капитале используются два метода:

- прямой;

- косвенный.

Прямой метод характеризует условия начала хозяйственной деятельности организации. Этот метод рассчитывается из следующего алгоритма:

Сумма активов = Сумме инвестируемого капитала

Косвенный метод основывается на использовании показателя «капитало­емкость продукции».

Этот показатель дает представление о том, какой размер капитала исполь­зуется в расчете на единицу производственной продукции.

Он рассчитывается в разрезе отраслей экономики путем деления общей суммы используемого капитала на общей объем произведенной продукции.

При этом общая сумма капитала определяется как средняя.

3. Обеспечение оптимальности структуры капитала с позиции эффек­тивного его функционирования. Структура капитала представляет собой соот­ношение собственных и заемных финансовых средств, используемых в финан­совой деятельности организации. Структура капитала оказывает влияние на многие аспекты деятельности организации: финансовую, инвестиционную и операционную деятельность, влияет на конечные результаты.

Организация, использующая только собственный капитал, имеет наивыс­шую финансовую устойчивость (коэффициент автономии равен единице), но ог­раничивает темпы своего развития (так как не может обеспечить формирование необходимого дополнительного объема активов в периоды благополучной конъюнктуры рынка) и не использует финансовые возможности прироста при­были на вложенный капитал.

Использование заемного капитала поднимает финансовый потенциал раз­вития организации и представляет возможность прироста финансовой рента­бельности. Однако одновременно генерирует финансовый риск и угрозу бан­кротства.

4. Обеспечение минимизации затрат по формированию капитала из раз­личных источников. Такая минимизация осуществляется в процессе управления стоимостью капитала, под которой понимается цена, которую организация пла­тит за его привлечение из различных источников.

5. Обеспечение высокоэффективного использования капитала в процес­се ее хозяйственной деятельности. Реализация принципа обеспечивается путем максимизации показателя рентабельности собственного капитала при приемле­мом для предприятия уровня финансового риска.

Структура источников финансирования организации

Капитал является наиболее используемой в финансовом менеджменте экономической категорией. Капитал используется при создании и развитии ор­ганизации и в процессе функционирования обеспечивает интересы государства, собственников и персонала. Всякая организация, ведущая производственную или иную коммерческую деятельность, должна обладать определенным капита­лом, представляющим собой совокупность материальных ценностей и денежных средств, финансовых вложений и затрат на приобретение прав и привилегий. Капитал организации характеризуется многообразием видов и систематизирует­ся по следующим категориям. По принадлежности организации выделяют соб­ственный и заемный капитал (табл. 9).

Таблица 9
Виды финансирования Внешнее финансирование Внутреннее финансирование
Финансирование на основе собственного капитала 1. Финансирование на основе вкладов и долевого участия (например, выпуск акций, при­влечение новых пайщиков) 2. Финансирование за счет прибы­ли после налогообложения (само­финансирование в узком смысле)
Финансирование на основе заемного капитала 3. Кредитное финансирование (например, на основе займов, ссуд, банковских кредитов, кредитов поставщиков) 4. Заемный капитал, формируемый

на основе доходов от продаж, - отчисления в резервные фонды (на

пенсии, на возмещение ущерба природе ведением горных разрабо­ток, на уплату налогов)

Смешанное финансирование на основе собственного и заемного капитала 5. Выпуск облигаций, которые можно обменять на акции, оп­ционные займы, ссуды на ос­нове предоставления права участия в прибыли, выпуск привилегированных акций 6. Особые позиции, содержащие часть резервов (т.е. не облагаемые пока налогом отчисления)

Собственный капитал характеризует общую стоимость средств организа­ции, принадлежащих ей на праве собственности и используемых для формирова­ния определенной части активов. Эта часть актива, сформированная за счет инве­стированного в них собственного капитала, представляет собой чистые активы организации. Собственный капитал включает в себя различные по своему эконо­мическому содержанию, принципам формирования и использования источники финансовых ресурсов: уставный, добавочный, резервный капитал (рис. 6).

В состав собственного капитала, которым может оперировать хозяйст­вующий субъект при совершении сделок, входит нераспределенная прибыль; фонды специального назначения и прочие резервы. Также к собственным сред­ствам относятся безвозмездные поступления и правительственные субсидии. Величина уставного капитала должна быть определена в уставе и других учре­дительных документах организации, зарегистрированных в органах исполни­тельной власти. Она может быть изменена только после внесения соответст­вующих изменений в учредительные документы. Добавочный капитал включает стоимость имущества, внесенного учредителями (акционерами) сверх зарегист­рированной величины уставного капитала; суммы, образующиеся в результате изменений стоимости имущества при его переоценке; другие поступления в соб­ственный капитал организации. Резервный капитал это часть собственного капи­тала, выделяемого из прибыли организации для покрытия возможных убытков и потерь. Величина резервного капитала и порядок его образования определяются законодательством РФ и уставом организации. Резервный капитал - денежный фонд предприятия, который образуется в соответствии с законодательством Рос­сийской Федерации и учредительными документами. Источником его формиро­вания являются отчисления от прибыли, остающейся в распоряжении предпри­ятия. Он предназначен для покрытия убытков отчетного года, выплаты дивиден­дов при отсутствии или недостаточности прибыли отчетного года для этих целей.

Наличие резервного фонда является важнейшим условием обеспечения ус­тойчивого финансового состояния предприятия. К числу резервных фондов де­нежных средств относятся также резервы под обесценение вложений в ценные бумаги, выкупной фонд, отложенный фонд и др., создаваемые в акционерных обществах для погашения облигаций и выкупа акций.

Нераспределенная прибыль - основной источник накопления имущества организации. Это часть валовой прибыли, оставшаяся после уплаты налога на прибыль в бюджет и отвлечения средств за счет прибыли на другие цели. Фонды специального назначения характеризуют чистую прибыль, направленную на производственное развитие и расширение предприятия, а также на мероприятия социального характера. К прочим резервам относятся резервы, которые созда­ются в организации в связи с предстоящими крупными расходами, включаемы­ми в себестоимость и издержки обращения. Субсидии и поступления образуются в результате специальных ассигнований из бюджета, внебюджетных фондов, других организаций и физических лиц. Все собственные средства в той или иной степени служат источниками формирования средств, используемых организаци­ей для достижения поставленных целей. В составе собственного капитала могут быть выделены две основные составляющие: инвестированный капитал, т.е. ка­питал, вложенный собственниками в организацию; и накопленный капитал, т.е. капитал, созданный в организации сверх того, что первоначально авансировано собственниками. Инвестированный капитал включает номинальную стоимость простых и привилегированных акций, а также дополнительно оплаченный (сверх номинальной стоимости акций) капитал. К данной группе обычно относят и безвозмездно полученные ценности.

Первая составляющая инвестированного капитала представлена в балансе уставным капиталом, вторая добавочным капиталом в части полученного эмис­сионного дохода, третья добавочным капиталом в части безвозмездно получен­ного имущества или фондом социальной сферы. Накопленный капитал находит свое отражение в виде статей, возникающих в результате распределения чистой прибыли (резервный капитал, нераспределенная прибыль, иные аналогичные статьи). Несмотря на то, что источник образования отдельных составляющих накопленного капитала один - нераспределенная прибыль, цели и порядок фор­мирования, направления и возможности использования каждой его статьи суще­ственно отличаются. Все статьи собственного капитала формируются в соответ­ствии с законодательством РФ, учредительными документами и учетной поли­тикой. Действующее законодательство определяет обязанность акционерного общества создавать два фонда: уставный и резервный. Иного обязательного пе­речня фондов, которые должно создавать общество, а также нормативы отчис­лений в них, законодательство не содержит. Вопросы использования резервного и иных фондов общества относятся к исключительной компетенции совета ди­ректоров общества. Заемный капитал общества характеризует привлекаемые для финансирования развития организации на возвратной основе денежные средства или другие имущественные ценности. Источники заемного капитала можно раз­делить на две группы: долгосрочные и краткосрочные. К долгосрочным в рос­сийской практике относятся те заемные источники, срок погашения которых превышает двенадцать месяцев. В зарубежной практике заемные источники, вы­даваемые на срок от одного до пяти лет, считаются среднесрочными. К кратко­срочному заемному капиталу можно отнести кредиты, займы, а также вексель­ные обязательства со сроком погашения менее одного года; кредиторскую и де­биторскую задолженности.

1. По формам инвестирования различают капитал в денежной, матери­альной и нематериальной формах, используемый для формирования уставного капитала организации. Инвестирование капитала в этих формах разрешено зако­нодательством при создании новых организаций, увеличении объема их устав­ных фондов.

2. По объекту инвестирования выделяют основной и оборотный виды капитала организации. Основной капитал характеризует ту часть используемого организацией капитала, который инвестирован во все виды внеоборотных акти­вов. Оборотный капитал характеризует ту его часть, которая инвестирована во все виды оборотных активов.

3. По формам собственности выделяют частный и государственный ка­питал, инвестированный в организацию в процессе формирования уставного ка­питала.

4. По организационно- правовым формам деятельности выделяют сле­дующие виды капитала: акционерный капитал (капитал организаций, созданных в форме акционерных обществ); паевой капитал (капитал партнерских органи­заций, обществ с ограниченной ответственностью, коммандитных и т.д.) и инди­видуальный капитал (капитал индивидуальных организаций, семейных и т.д.).

5. По характеру использования собственником выделяют потребляемый и накапливаемый (реинвестируемый) виды капитала. Потребляемый капитал по­сле его распределения на цели потребления организации, осуществляемый в це­лях потребления (выплаты дивидендов, процентов, социальные нужды органи­зации и ее работников). Накапливаемый капитал характеризует различные фор­мы его прироста в процессе капитализации прибыли, дивидендных выплат и т.д.

Приведенный перечень не отражает всего многообразия видов капитала, используемых в научной терминологии и практике финансового менеджмента.

Результатом предпринимательской деятельности организации могут быть: доходы от реализации произведенного товара; доходы от выполненных работ и оказанных услуг; доходы от предоставления в пользование имущества.

Эти доходы выступают в форме выручки от реализации, которая поступает на расчетный и (или) валютный счет организации, если она экспортирует про­дукцию. Выручка является прежде всего источником возмещения затрат на про­изводство, продвижение на рынок и реализацию товаров (работ, услуг). В эту статью также включается часть затрат по осуществлению экономической дея­тельности, непосредственно не связанной с производством и (или) реализацией продукции, но связанной с извлечением прибыли. Эти затраты в соответствии с законодательством также относятся на себестоимость продукции. Дальнейшее распределение выручки связано с формированием амортизационного фонда, ко­торый по своей экономической сущности предназначен для финансирования простого воспроизводства основных фондов.

Финансовые ресурсы, мобилизованные на финансовом рынке, представле­ны денежными средствами, полученными от продажи собственных акций, обли­гаций и других видов ценных бумаг, а также заемными средствами. Они состоят из правовых хозяйственных обязательств перед третьими лицами: долгосрочные и краткосрочные кредиты банков, облигационные займы, а также средства дру­гих организаций в виде кредиторской задолженности. Эти средства, как правило, передаются организации во временное пользование на условиях платности и возвратности. Исключение составляет лишь кредиторская задолженность орга­низации перед контрагентами или работниками организации.

Финансовые ресурсы используются организацией в процессе производст­венной и инвестиционной деятельности. Они находятся в постоянном движении и пребывают в денежной форме лишь в виде остатков денежных средств на рас­четном счете в банке и в кассе организации.

Сформированные основной и оборотный капитал направляются на приоб­ретение основных фондов, нематериальных активов, оборотных средств.

В составе основного капитала организации значительное место занимают основные фонды. В условиях рыночной экономики первоначальное формирова­ние основных фондов, их функционирование и воспроизводство осуществляется при непосредственном участии финансов, с помощью которых образуются и ис­пользуются денежные фонды целевого назначения, опосредующие приобрете­ние и эксплуатацию основных фондов.

С 1 января 2001 г. в соответствии с ПБУ 6/01, утвержденным приказом № 26н от 30 марта 2001 г., основными средствами в организации признаются и принимаются к учету активы:

- используемые в производстве продукции, при выполнении работ или

оказании услуг либо для управленческих нужд организации;

- используемые в течение длительного времени, т.е. срока полезного ис­пользования продолжительностью свыше 12 месяцев или обычного операцион­ного цикла, если он превышает 12 месяцев;

- организацией не предполагается последующая перепродажа данных ак­тивов;

- имеющие способность приносить организации экономические выгоды в будущем.

Методы оценки основных фондов зависят от источников их поступления в малую организацию. Так, первоначальная стоимость основных фондов, посту­пивших за счет капитальных вложений организации, включает фактические за­траты на их сооружение или приобретение, расходы на доставку и установку, а также сумму НДС. Основные средства, поступившие от учредителей в счет их вкладов в уставный капитал, оцениваются по стоимости, определяемой согла­шением сторон. Если основные средства, бывшие в эксплуатации, получены безвозмездно от других организаций или в качестве субсидии государственных органов (выделяемых для малых организаций), то они оцениваются по остаточ­ной стоимости.

В составе основного капитала хозяйствующего субъекта особую роль зани­мают нематериальные активы. Нематериальные активы представляют собой вло­жение денежных средств организации (ее затрат) в нематериальные объекты, ис­пользуемые в течение долгосрочного периода в хозяйственной деятельности и приносящие доход. Нематериальные активы - это стоимость объектов промыш­ленной и интеллектуальной собственности и иных имущественных прав. Немате­риальные активы по характеру применения аналогичны основным средствам. Они используются длительное время, приносят прибыль и с течением времени боль­шая часть из них теряет свою стоимость. Особенностью нематериальных активов является отсутствие материально-вещественной структуры, сложность определе­ния стоимости, неясность при установлении прибыли от их применения.

Управление финансовыми ресурсами организации - это совокупность це­ленаправленных методов, операций, рычагов, приемов воздействия на разно­образные виды финансов для достижения определенного результата.

Финансовые ресурсы и капитал представляют собой главные объекты ис­следования финансов организации. В условиях регулируемого рынка чаще при­меняется понятие «капитал», который является для финансиста реальным объек­том и на который он может воздействовать постоянно с целью получения новых доходов фирмы. Таким образом, капитал - это часть финансовых ресурсов, задей­ствованных организацией в оборот и приносящих доходы от этого оборота. В та­ком смысле капитал выступает как превращенная форма финансовых ресурсов.

При создании организации источником приобретения основных средств, нематериальных активов, оборотных средств является уставный капитал. За счет него создаются необходимые условия для осуществления предпринимательской деятельности. Уставной капитал представляет собой сумму средств, предостав­ленных собственниками для обеспечения уставной деятельности организации.

Содержание категории «уставный капитал» зависит от организационно - правовой формы организации:

- для государственной организации - стоимостная оценка имущества, за­крепленного государством за организацией на праве полного хозяйственного ве­дения;

- для товарищества с ограниченной ответственностью - сумма долей собственников;

- для акционерного общества - совокупная номинальная стоимость ак­ций всех типов;

- для производственного кооператива - стоимостная оценка имущества, предоставленного участниками для ведения деятельности;

- для арендной организации - сумма вкладов работников организации;

- для организации иной формы, выделенной на самостоятельный ба­ланс, - стоимостная оценка имущества, закрепленного собственником за орга­низацией на праве полного хозяйственного ведения.

Формирование уставного капитала может сопровождаться образованием дополнительного источника средств - эмиссионного дохода. Этот источник воз­никает в случае, когда в ходе первичной эмиссии акции продаются по цене выше номинала. При получении этих сумм они зачисляются в добавочный капитал.

В процессе производства продукции, выполнения работ, оказания услуг создается новая стоимость, которая определяется суммой выручки от реализа­ции.

Выручка от реализации является основным источником возмещения за­траченных на производство продукции (работ, услуг) средств, формирования фондов денежных средств, ее своевременное поступление обеспечивает непре­рывность кругооборота средств, бесперебойность процесса деятельности пред­приятия. Несвоевременное поступление выручки влечет перебои в деятельности, снижение прибыли, нарушение договорных обязательств, штрафные санкции.

Использование выручки отражает начальный этап распределительных процессов. Из полученной выручки организациия возмещает материальные за­траты на сырье, материалы, топливо, электроэнергию, другие предметы труда, а также оказанные услуги. Дальнейшее распределение выручки связано с форми­рованием амортизационных отчислений как источника воспроизводства основ­ных фондов и нематериальных активов. Оставшаяся часть выручки - это вало­вой доход или вновь созданная стоимость, которая направляется на оплату труда и формирование прибыли организации, а также на отчисления во внебюджетные фонды, налоги (кроме налога на прибыль), другие обязательные платежи.

Поступление выручки от реализации свидетельствует о завершении кру­гооборота средств. До поступления выручки издержки производства и обраще­ния финансируются за счет источников формирования оборотных средств. Ре­зультат кругооборота вложенных в деятельность средств - возмещение затрат и создание собственных источников финансирования: амортизационных отчисле­ний и прибыли.

Прибыль и амортизационные отчисления являются результатом круго­оборота средств, вложенных в производство, и относятся к собственным фи­нансовым ресурсам организации, которыми распоряжаются самостоятельно. Оп­тимальное использование амортизационных отчислений и прибыли по целевому назначению позволяет возобновить производство продукции на расширенной основе.

Назначение амортизационных отчислений - обеспечивать воспроизвод­ство основных производственных фондов и нематериальных активов. Амортиза­ция по своей экономической сущности - это процесс постепенного переноса стоимости основных средств и нематериальных активов (а также малоценных и быстроизнашивающихся предметов) по мере их износа на производимую про­дукцию, превращения в процессе реализации в денежную форму и накопления ресурсов для последующего воспроизводства активов, которые амортизируются. Это целевой источник финансирования инвестиционного процесса.

Прибыль как экономическая категория - это чистый доход, созданный прибавочным трудом. Прибыль является экономическим показателем, характе­ризующим финансовые результаты предпринимательской деятельности. Кроме того, через прибыль реализуется принцип материальной заинтересованности в процессе ее распределения и использования, а также принцип материальной от­ветственности. Наконец, прибыль, остающаяся в распоряжении организации, - это многоцелевой источник финансирования потребностей, но основные направ­ления ее использования можно определить как накопление и потребление. Про­порции распределения прибыли на накопление и потребление определяют пер­спективы развития организации.

Прибыль является источником финансирования разных по экономическо­му содержанию потребностей. При ее распределении пересекаются интересы как общества в целом в лице государства, так и предпринимательские интересы ор­ганизаций и их контрагентов, интересы отдельных работников. В отличие от амортизационных отчислений, прибыль не остается полностью в распоряжении организации, ее значительная часть в виде налогов поступает в бюджет, что оп­ределяет еще одну сферу финансовых отношений, которые возникают между ор­ганизацией и государством по поводу распределения созданного чистого дохода.

Распределение оставшейся после этого части прибыли производится орга­низацией самостоятельно.

Амортизационные отчисления и часть прибыли, направляемая на на­копление, составляют денежные ресурсы организации, используемые на произ­водственное и научно-техническое развитие, формирование финансовых акти­вов - приобретение ценных бумаг, вклады в уставной капитал других организа­ций и т. п. Другая часть прибыли, используемая на накопление, направляется на социальное развитие организации. Часть прибыли используется на потребление, в результате чего возникают финансовые отношения между организацией и ли­цами, как занятыми, так и не занятыми в организации.

Распределение прибыли может производиться путем образования специ­альных фондов - фонда накопления, фонда потребления, резервных фондов или путем непосредственного расходования чистой прибыли на отдельные цели. В первом случае на предприятии дополнительно составляются сметы расходова­ния фондов потребления и накопления как приложение к финансовому плану.

Во втором случае распределение прибыли отражается в финансовом плане.

Фонд накопления используется на научно-исследовательские, проектные, конструкторские и технологические работы, разработку и освоение новых видов продукции, технологических процессов, на затраты, связанные с технологиче­ским перевооружением и реконструкцией, на погашение долгосрочных ссуд и уплату процентов по ним, уплату процентов по краткосрочным ссудам сверх сумм, относимых на себестоимость продукции, прирост оборотных средств, за­траты на проведение природоохранных мероприятий, взносы в качестве вкладов учредителей в создание уставных капиталов других организаций, взносы сою­зам, ассоциациям, концернам, если организация входит в их состав, и др.

Фонд потребления используется на социальное развитие и социальные нужды. За счет него финансируются расходы по эксплуатации объектов соци­ально-бытового назначения, находящиеся на балансе организации, строительст­во объектов непроизводственного назначения, проведение оздоровительных и культурно-массовых мероприятий, осуществляется выплата некоторых специ­альных премий, оказание материальной помощи, доплата к пенсиям, компенса­ция удорожания стоимости питания в столовых и буфетах и т.п.

Прибыль - основной источник формирования резервного фонда. Этот ка­питал предназначен для возмещения непредвиденных потерь и возможных убытков от хозяйственной деятельности, т.е. является страховым по своей при­роде. Порядок формирования резервного капитала определяется нормативными документами, регулирующими деятельность организации данного типа, а также уставными документами.

В современных условиях хозяйствования распределение и использование амортизационных отчислений и прибыли в организациях не всегда сопро­вождается созданием обособленных денежных фондов. Амортизационный фонд как таковой не формируется, а решение вопроса о распределении прибыли в фонды специального назначения оставлено в компетенции организации, но это не меняет сущности распределительных процессов, отражающих использование финансовых ресурсов организации.

Специфическим источником средств являются фонды социального назна­чения и целевого финансирования: безвозмездно полученные ценности, а также безвозвратные и возвратные государственные ассигнования на финансирование непроизводственной деятельности, связанной с содержанием объектов социаль­но-культурного и коммунально-бытового назначения, на финансирование из­держек, находящихся на полном бюджетном финансировании, и др.

Финансы организации как отношения являются частью экономических от­ношений, возникающих в процессе хозяйственной деятельности, принципы их организации определяются основами хозяйственной деятельности. Исходя из этого принципы организации финансов можно сформулировать следующим об­разом: самостоятельность в области финансовой деятельности, самофинансиро­вание, заинтересованность в итогах финансово-хозяйственной деятельности, от­ветственность за ее результаты, контроль за финансово-хозяйственной дея­тельностью организации.

Самофинансирование - обязательное условие успешной хозяйственной деятельности организаций в условиях рыночной экономики. Этот принцип бази­руется на полной окупаемости затрат по производству продукции и расширению производственно-технической базы организации и означает, что каждая органи­зация покрывает свои текущие и капитальные затраты за счет собственных ис­точников. Принцип самофинансирования пока не может быть обеспечен в орга­низациях, выпускающих необходимую потребителю продукцию с высокими за­тратами на ее производство и не обеспечивающих достаточный уровень рента­бельности по разным объективным причинам. К ним относятся организации жи­лищно-коммунального хозяйства, пассажирского транспорта, сельскохозяйст­венные и другие организации, получающие ассигнование из бюджета.

При временной недостаточности в средствах потребность в них может обеспечиваться за счет заемных финансовых ресурсов.

В практике финансового менеджмента в условиях рынка известны и раз­личные приемы финансирования деятельности предприятия, применяемые само­стоятельно или в комбинации с эмиссией основных ценных бумаг. К ним отно­сятся опционы, залоговые операции, лизинг, франчайзинг.

Отчет об изменении капитала отражает данные о движении собственного капитала организации, включая его составные части: уставный капитал, добавочный капитал, резервный капитал, нераспределенную прибыль, а также созданные в организации резервы.

Эффективность использования капитала оценивается двояко: во-первых, с позиции структуры источников средств, во-вторых, с позиции расходов, связанных с обслуживанием внешних источников. Соответственно выделяют две группы показателей, называемых условно коэффициентами капитализации и коэффициентами покрытия. Показатели первой группы рассчитываются в основном по данным пассива баланса (доля собственного капитала в общей сумме источников, доля заемного капитала в общей сумме долгосрочных пассивов, под которыми понимается собственный и заемный капитал, уровень финансового левериджа и др.). Во вторую группу входят показатели, рассчитываемые соотнесением прибыли до вычета процентов и налогов с величиной постоянных финансовых расходов, т.е. расходов, которые производятся организацией независимо от наличия прибыли.

Коэффициент концентрации собственного капитала (кеч) характеризует долю собственности владельцев организации в общей сумме авансированных средств:

к _ Собственный капитал _ Е еч Всего источников средств ТЬ

где ТЬ - общая сумма источников средств (долгосрочных и краткосрочных), т.е. итог баланса.

Чем выше значение этого коэффициента, тем более финансово устойчива, стабильна и независима от внешних кредиторов организация. Дополнением к этому показателю является коэффициент концентрации привлеченных средств (ktdc), рассчитываемый отношением величины привлеченных средств к общей сумме источников. Очевидно, что сумма значений коэффициентов равна 1 (или 100%).

К показателям, характеризующим структуру долгосрочных источников финансирования, относятся два взаимодополняющих показателя: коэффициент финансовой зависимости капитализированных источников (kdtc) и коэффициент финансовой независимости капитализированных источников (ketc), исчисляемые соответственно по формулам:

Долгосрочные капитал LTD

k dtc = Собственный Долгосрочные =

+ _ E + LTD

капитал обязательства

Собственный капитал E

k etc =

etc Собственный Долгосрочные

+ _ ^ E + LTD

капитал обязательства

Уровень финансового левериджа (kbfi) считается одним из основных при характеристике финансовой устойчивости организации. Известны различные алгоритмы его расчета; наиболее широко применяется следующий:

Долгосрочные капитал LTD

k etc

Собственный капитал (балансовая оценка) E

Экономическая интерпретация показателя очевидна: сколько рублей заемного капитала приходится на один рубль собственных средств. Чем выше значение уровня финансового левериджа, тем выше риск, ассоциируемый с данной организацией, и ниже ее резервный заемный потенциал, т. е. способность организации при необходимости получить кредит на приемлемых условиях.

Рассмотренные показатели относятся к группе коэффициентов капитализации; коэффициент покрытия можно охарактеризовать коэффици­ентом обеспеченности процентов к уплате (TIE), рассчитываемый по формуле:

_ Прибыль до вычета процентов и налогов __ ЕВТ + IE Проценты к уплате IE

Очевидно, что значение TIE должно быть больше единицы, в противном случае организация не сможет в полном объеме рассчитаться с внешними инвесторами по текущим обязательствам. Если показатель стабильно имеет такое высокое значение, а это прослеживается при анализе в динамике, то можно говорить о весьма благоприятной перспективе в отношениях с поставщиками за­емного капитала - организация генерирует прибыль в объеме, достаточном для выполнения расчетов.

В современных условиях структура капитала является тем фактором, который оказывает непосредственное влияние на финансовое состояние организации. Менеджмент позволяет иметь четкое представление, за счет каких источников организация будет осуществлять свою деятельность, и в какие сферы деятельности будет вкладывать свой капитал. Обеспечение бизнеса необходимыми финансовыми ресурсами является ключевым моментом в деятельности любой организации. Поэтому анализ наличия, источников формирования и размещения капитала имеет исключительно большое значение.

В процессе анализа необходимо:

1) изучить состав, структуру и динамику источников формирования капитала предприятия;

2) установить факторы изменения их величины;

3) определить стоимость отдельных источников привлечения капитала и его средневзвешенную цену, а также факторы изменения;

4) оценить уровень финансового риска (соотношение заемного и собственного капитала);

5) оценить изменения в пассиве баланса с точки зрения повышения уровня финансовой устойчивости организации;

6) обосновать оптимальный вариант соотношения собственного и заемного капитала.

В процессе хозяйственной деятельности происходит постоянный оборот капитала: последовательно он меняет денежную форму на материальную, которая в свою очередь изменяется, принимая различные формы продукции, товара и другие, в соответствии с условиями производственно-коммерческой деятельности организации, и, наконец, капитал вновь превращается в денежные средства, готовые начать новый кругооборот.

Управление структурой капитала - процесс определения соотношения использования собственного и заемного капитала, при котором обеспечиваются оптимальные пропорции между уровнем рентабельности собственного капитала и уровнем финансовой устойчивости, т.е. максимизируется рыночная стоимость организации.

Основными принципами формирования капитала являются:

1) учет перспектив развития хозяйственной деятельности предприятия;

2) обеспечение соответствия объема привлекаемого капитала объему формируемых активов предприятия;

3) обеспечение оптимальности структуры капитала в целях эффективного использования;

4) обеспечение минимизации затрат по формированию капитала из различных источников;

5) обеспечение эффективного использования капитала в процессе хозяйственной деятельности.

Оптимизация структуры капитала является одной из наиболее важных и сложных задач, решаемых в процессе управления его формированием при создании организации.

1. Анализ капитала организации. Основной целью этого анализа является выявление тенденций динамики объема и состава капитала в предплановом периоде и их влияния на финансовую устойчивость и

эффективность использования капитала.

На второй стадии анализа рассматривается система коэффициентов финансовой устойчивости организации, определяемая структурой его капитала. В процессе проведения такого анализа рассчитываются и изучаются в динамике следующие коэффициенты:

а) коэффициент автономии. Он позволяет определить, в какой степени используемые организацией активы сформированы за счет собственного капитала, т.е. долю чистых активов организации в общей их сумме;

б) коэффициент финансового левериджа (коэффициент финан­сирования). Он позволяет установить какая сумма заемных средств привлечена организацией на единицу собственного капитала;

в) коэффициент долгосрочной финансовой независимости. Он характеризует отношение суммы собственного и долгосрочного заемного капитала к общей сумме используемого организацией капитала и позволяет, выявить финансовый потенциал предстоящего развития организации;

г) коэффициент соотношения долго- и краткосрочной задолженности. Он позволяет определить сумму привлечения долгосрочных финансовых кредитов в расчете на единицу краткосрочного заемного капитала, т.е. характеризует политику финансирования активов организации за счет заемных средств.

Анализ финансовой устойчивости организации позволяет оценить степень стабильности финансового развития и уровень финансовых рисков, генерирующих угрозу его банкротства.

На третьей стадии анализа оценивается эффективность использования капитала в целом и отдельных его элементов. В процессе проведения такого анализа рассчитываются и рассматриваются в динамике следующие основные показатели:

а) период оборота капитала. Он характеризует число дней, в течение которых осуществляется один оборот собственных и заемных средств, а также капитала в целом. Чем меньше период оборота капитала, тем выше при прочих равных условиях эффективность его использования в организации, так как каждый оборот капитала генерирует определенную дополнительную сумму прибыли;

б) коэффициент рентабельности всего используемого капитала. По своему численному значению он соответствует коэффициенту рентабельности совокупных активов, т.е. характеризует уровень экономической рентабельности;

в) коэффициент рентабельности собственного капитала. Этот показатель, характеризующий достигнутый уровень финансовой рентабельности организации, является одним из наиболее важных, так как он служит одним из критериев формирования оптимальной структуры капитала;

г) капиталоотдача. Этот показатель характеризует объем реализации продукции, приходящейся на единицу капитала, т.е. в определенной мере служит измерителем эффективности операционной деятельности организации ;

д) капиталоемкость реализации продукции. Показывает, какой объем капитала задействован для обеспечения выпуска единицы продукции и является базовым для моделирования потребности в капитале в предстоящем периоде с учетом отраслевых особенностей операционной деятельности.

2. Существует ряд объективных и субъективных факторов, учет которых позволяет целенаправленно формировать структуру капитала, обеспечивая условия наиболее эффективного его использования в каждой организации. Основными из этих факторов являются следующие.

- Отраслевые особенности операционной деятельности организации. Ха­рактер этих особенностей определяет структуру активов организации, их лик­видность. Организации с высоким уровнем фондоемкости производства продук­ции в силу высокой доли внеоборотных активов имеют обычно более низкий кредитный рейтинг и вынуждены ориентироваться в своей деятельности на ис­пользование собственного капитала. Кроме того, характер отраслевых особенно­стей определяет различную продолжительность операционного цикла. Чем ниже период операционного цикла, тем в большей степени (при прочих равных усло­виях) может быть использован организацией заемный капитал.

- Стадия жизненного цикла организации. Растущие организации, нахо­дящиеся на ранних стадиях своего жизненного цикла и имеющие конкуренто­способную продукцию, могут привлекать для своего развития большую долю заемного капитала, хотя для таких организаций стоимость этого капитала может быть выше среднерыночной (в организациях, находящихся на ранних стадиях своего жизненного цикла, уровень финансовых рисков более высокий, что учи­тывается их кредиторами). В то же время организации, находящиеся в стадии зрелости, в большей мере должны использовать собственный капитал.

- Конъюнктура товарного рынка. Чем стабильней конъюнктура этого рынка, а соответственно, и стабильней спрос на продукцию организации, тем выше и безопасней становится использование заемного капитала. И наоборот - в условиях неблагоприятной конъюнктуры и сокращения объема реализации про­дукции использование заемного капитала ускоренно генерирует снижение уров­ня прибыли и риск потери платежеспособности; в этих условиях необходимо оперативно снижать коэффициент финансового левериджа за счет уменьшения объема использования заемного капитала.

- Конъюнктура финансового рынка. В зависимости от состояния этой конъюнктуры возрастает или снижается стоимость заемного капитала. При су­щественном возрастании этой стоимости дифференциал финансового левериджа может достичь отрицательного значения. В свою очередь, при существенном снижении этой стоимости резко снижается эффективность использования долго - срочного заемного капитала (если кредитными условиями не оговорена соответ­ствующая корректировка ставки процента за кредит). Конъюнктура финансового рынка оказывает влияние на стоимость привлечения собственного капитала из внешних источников - при возрастании уровня ссудного процента возрастают и требования инвесторов к норме прибыли на вложенный капитал.

- Уровень рентабельности операционной деятельности. При высоком значении этого показателя кредитный рейтинг организации возрастает и она расширяет потенциал возможного использования заемного капитала. Однако в практических условиях этот потенциал часто остается невостребованным в связи с тем, что при высоком уровне рентабельности организация имеет возможность удовлетворять дополнительную потребность в капитале за счет более высокого уровня капитализации полученной прибыли.

- Коэффициент операционного левериджа. Рост прибыли организации обеспечивается совместным проявлением эффекта операционного и финансово­го левериджа. Поэтому организации с растущим объемом реализации продук­ции, но имеющие в силу отраслевых особенностей ее производства низкий ко­эффициент операционного левериджа, могут в гораздо большей степени (при прочих равных условиях) увеличивать коэффициент финансового левериджа, т.е. использовать большую долю заемных средств в общей сумме капитала.

- Отношение кредиторов к организации. Как правило, кредиторы при оценке кредитного рейтинга организации руководствуются своими критериями, не совпадающими иногда с критериями оценки собственной кредитоспособно­сти организации. В ряде случаев, несмотря на высокую финансовую устойчи­вость организации, кредиторы могут руководствоваться и иными критериями, которые формируют негативный его имидж, а соответственно, снижают и его кредитный рейтинг. Это оказывает соответствующее отрицательное влияние на возможность привлечения организацией заемного капитала, снижает финансо­вую гибкость, т.е. возможность оперативно формировать капитал за счет внеш­них источников.

- Уровень налогообложения прибыли. В условиях низких ставок налога на прибыль или использования предприятием налоговых льгот по прибыли, раз­ница в стоимости собственного и заемного капитала, привлекаемого из внешних источников, снижается. Это связано с тем, что эффект налогового корректора при использовании заемных средств уменьшается. В этих условиях более пред­почтительным является формирование капитала из внешних источников за счет эмиссии акций (привлечения дополнительного паевого капитала). В то же время при высокой ставке налогообложения прибыли существенно повышается эффек­тивность привлечения заемного капитала.

- Финансовый менталитет собственников и менеджеров организации. Недоиспользование высоких уровней рисков формирует консервативный подход собственников и менеджеров к финансированию развития организации, при ко­тором его основу составляет собственный капитал. И наоборот, стремление по­лучить высокую прибыль на собственный капитал, игнорируя высокий уровень рисков, формирует агрессивный подход к финансированию развития организа­ции, при котором заемный капитал используется в максимально возможном размере.

- Уровень концентрации собственного капитала. Для того чтобы сохра­нить финансовый контроль за управлением организацией (контрольный пакет акций или контрольный объем паевого вклада), владельцам организации не хо­чется привлекать дополнительный собственный капитал из внешних источни­ков. С учетом этих факторов управление структурой капитала в организации сводится к двум основным направлениям - 1) установлению оптимальных для данной организации пропорций использования собственного и заемного капита­ла; 2) обеспечению привлечения в организации необходимых видов и объемов капитала для достижения расчетных показателей его структуры.

3. Оптимизация структуры капитала по критерию максимизации уровня финансовой рентабельности. Для проведения таких оптимизационных расчетов используется механизм финансового левериджа.

4. Оптимизация структуры капитала по критерию минимизации его стоимости. Процесс этой оптимизации основан на предварительной оценке стоимости собственного и заемного капитала при разных условиях его привлечения и осуществлении многовариантных расчетов средневзвешенной стоимости капитала.

5. Оптимизация структуры капитала по критерию минимизации уровня финансовых рисков. Учет фактора риска в процессе управления капитала организации сопровождает подготовку практически всех управленческих решений. Концепция учета фактора риска состоит в объективной оценке его уровня с целью обеспечения формирования необходимого уровня доходности финансовых операций, связанных с использованием капитала, и разработки системы мероприятий, минимизирующих его негативные финансовые последствия для хозяйственной деятельности организации.

6. Формирование показателя целевой структуры капитала. Процесс оптимизации предполагает установление целевой структуры капитала. Под целевой структурой капитала понимается соотношение собственных и заемных финансовых средств организации, которое позволяет в полной мере обеспечить достижение избранного критерия ее оптимизации. Конкретная целевая структура капитала обеспечивает заданный уровень доходности и риска в деятельности организации, минимизирует средневзвешенную его стоимость или максимизирует рыночную стоимость организации. Показатель целевой структуры капитала организации отражает финансовую идеологию его собственников или менеджеров и входит в систему стратегических целевых нормативов его развития.

Одна из главных задач формирования капитала - оптимизация его структуры с учетом заданного уровня его доходности и риска - реализуется разными методами. Одним из основных механизмов реализации этой задачи является финансовый леверидж.

Финансовый леверидж характеризует использование организацией заемных средств, которое влияет на изменение коэффициента рентабельности собственного капитала. Иными словами, финансовый леверидж представляет собой объективный фактор, возникающий с появлением заемных средств в объеме используемого организацией капитала, позволяющий получить дополнительную прибыль на собственный капитал.

Показатель, отражающий уровень дополнительно генерируемой прибыли на собственный капитал при различной доле использования заемных средств, называется эффектом финансового левериджа. Он рассчитывается по следующей формуле:

ЭФЛ = (1 - СНП) X (КВРА - ПК) X ЗК/СК, (3)

где ЭФЛ - эффект финансового левериджа, заключающийся в приросте коэффициента

рентабельности собственного капитала, %;

СНП - ставка налога на прибыль, выраженная десятичной дробью;

КВРА - коэффициент валовой рентабельности активов (отношение валовой прибыли к

средней стоимости активов), %;

ПК - средний размер процентов за кредит, уплачиваемых предприятием за

использование заемного капитала, %;

ЗК - средняя сумма используемого предприятием заемного капитала организации.

В данной формуле можно выделить три основные составляющие.

1. Налоговый корректор финансового левериджа (1 - Снп)> который показывает в какой степени проявляется эффект финансового левериджа в связи с различным уровнем налогообложения прибыли.

2. Дифференциал финансового левериджа (КВРа - ПК), который характеризует разницу между коэффициентом валовой рентабельности активов и средним размером процента за кредит.

3. Коэффициент финансового левериджа (ЗК/СК), который характеризует сумму заемного капитала, используемого организацией, в расчете на единицу собственного капитала.

Выделение этих составляющих позволяет целенаправленно управлять эффектом финансового левериджа в процессе финансовой деятельности организации.

Налоговый корректор финансового левериджа практически не зависит от деятельности организации, так как ставка налога на прибыль устанавливается законодательно. Вместе с тем в процессе управления финансовым левериджем дифференцированный налоговый корректор может быть использован в следующих случаях:

а) если по различным видам деятельности организации установлены дифференцированные ставки налогообложения прибыли;

б) если по отдельным видам деятельности организации использует налоговые льготы по прибыли;

в) если отдельные дочерние фирмы организации осуществляют свою деятельность в свободных экономических зонах своей страны, где действует льготный режим налогообложения прибыли;

г) если отдельные дочерние фирмы организации осуществляют свою деятельность в государствах с более низким уровнем налогообложения прибыли.

В этих случаях, воздействуя на отраслевую или региональную структуру производства (а соответственно, и на состав прибыли по уровню ее налогообло­жения), можно снизив среднюю ставку налогообложения прибыли повысить воздействие налогового корректора финансового левериджа на его эффект (при прочих равных условиях).

Дифференциал финансового левериджа является главным условием, фор­мирующим положительный эффект финансового левериджа. Этот эффект про­является только в том случае, если уровень валовой прибыли, генерируемой ак­тивами организации, превышает средний размер процента за используемый кре­дит (включающий не только его прямую ставку, но и другие удельные расходы по его привлечению, страхованию и обслуживанию), т.е. если дифференциал финансового левериджа является положительной величиной. Чем выше положи­тельное значение дифференциала финансового левериджа, тем выше при прочих равных условиях будет его эффект.

В связи с высокой динамичностью этого показателя он требует постоянно­го мониторинга в процесс управления эффектом финансового левериджа. Этот динамизм обусловлен действием ряда факторов.

Прежде всего, в период ухудшения конъюнктуры финансового рынка (в первую очередь сокращения объема предложения на нем свободного капитала) стоимость заемных средств может резко возрасти, превысив уровень валовой прибыли, генерируемой активами организации.

Кроме того, снижение финансовой устойчивости организации в процессе повышения доли используемого заемного капитала приводит к увеличению рис­ка его банкротства, что вынуждает кредиторов увеличивать уровень ставки про­цента за кредит с учетом включения в нее премии за дополнительный финансо­вый риск. При определенном уровне этого риска (а соответственно, и уровне общей ставки процента за кредит) дифференциал финансового левериджа может быть сведен к нулю (при котором использование заемного капитала не даст при­роста рентабельности собственного капитала) и даже иметь отрицательную ве­личину (при которой рентабельность собственного капитала снизится, так как часть чистой прибыли, генерируемой собственным капиталом, будет уходить на обслуживание используемого заемного капитала по высоким ставкам процента).

Наконец, в период ухудшения конъюнктуры товарного рынка сокращается объем реализации продукции, а соответственно, и размер валовой прибыли ор­ганизации от операционной деятельности. В этих условиях отрицательная вели­чина дифференциала финансового левериджа может формироваться даже при неизменных ставках процента за кредит за счет снижения коэффициента вало­вой рентабельности активов.

Формирование отрицательного значения дифференциала финансового ле- вериджа по любой из вышеперечисленных причин всегда приводит к снижению коэффициента рентабельности собственного капитала. В этом случае исполь­зование организацией заемного капитала дает отрицательный эффект.

Коэффициент финансового левериджа является тем рычагом, который мультиплицирует (пропорционально мультипликатору или коэффициенту изме­няет) положительный или отрицательный эффект, получаемый за счет соответ­ствующего значения его дифференциала. При положительном значении диффе­ренциала любой прирост коэффициента финансового левериджа будет вызывать еще больший прирост коэффициента рентабельности собственного капитала, а при отрицательном значении дифференциала прирост коэффициента финансово­го левериджа будет приводить к еще большему темпу снижения коэффициента рентабельности собственного капитала. Иными словами, прирост коэффициента финансового левериджа мультиплицирует еще больший прирост его эффекта (положительного или отрицательного в зависимости от положительной или от - рицательной величины дифференциала финансового левериджа). Аналогично снижение коэффициента финансового левериджа будет приводить к обратному результату, снижая в еще большей степени его положительный или отрицатель­ный эффект.

Таким образом, при неизменном дифференциале коэффициент финансово­го левериджа является главным генератором как возрастания суммы и уровня прибыли на собственный капитал, так и финансового риска потери этой прибы­ли. Аналогичным образом при неизменном коэффициенте финансового леве- риджа положительная или отрицательная динамика его дифференциала генери­рует как возрастание суммы и уровня прибыли на собственный капитал, так и финансовый риск ее потери.

Знание механизма воздействия финансового левериджа на уровень при­быльности собственного капитала и уровень финансового риска позволяет целе­направленно управлять как стоимостью, так и структурой капитала организации.

<< | >>
Источник: Морозко Н.И.. Финансовый менеджмент. М.: ВГНА Минфина России, — 197 с.. 2009

Еще по теме Управление изменением капитала:

  1. Управление изменением капитала
  2. ОТЧЕТ ОБ ИЗМЕНЕНИЯХ КАПИТАЛА
  3. Отчет об изменениях капитала
  4. Анализ отчета об изменениях капитала
  5. Отчет об изменениях капитала (форма N 3)
  6. 3.2.2. Изменение уставного капитала акционерного общества
  7. Особенности изменения структуры инвестиционного капитала в российской экономике
  8. 4.6. Управление элементами оборотного капитала 4.6.1. Управление запасами
  9. Изменения активов государства и их учет при расчете дефицита (бюджетирование капитала)
  10. 2.7.4 План управления организационными изменениями
  11. Разработка плана управления организационными изменениями