<<
>>

Опцион отказа

Стоимость отказа (abandonment value)

Стоимость проекта в случае, если относящиеся к нему активы будут проданы на

сторону; иначе говоря, стоимость "неиспользованных возможностей" (т.е ипользо-

вание этих активов в каких-то иных целях внутри фирмы),

Вторая возможность (опцион) заключается в том, чтобы прекратить реализацию

проекта после того, как он будет принят.

Этот вариант может предусматривать

продажу активов, привлеченных к реализации проекта, или использование

их для каких-либо иных целей внутри фирмы. В любом случае

можно попытаться оценить стоимость отказа (abandonment value). Некоторые

проекты, однако, не обладают какой-либо "внешней рыночной стоимостью" и

не предусматривают альтернативного использования, поэтому стоимость отказа

для них равняется нулю.

Основание для принятия решения об отказе от проекта — то же, что и при

планировании долгосрочных инвестиций. Фонды необходимо изъять из проекта,

если их дальнейшее использование экономически не оправдано.

Вообще

говоря, от инвестиционного проекта следует отказаться, во-первых, если

стоимость отказа от него превышает приведенную стоимость его будущих денежных

потоков, и, во-вторых, лучше отказаться от продолжения реализации

этого проекта сейчас, чем сделать это позже. Если у нас есть возможность отказаться

от дальнейшей реализации проекта, его привлекательность может

повыситься. Таким образом, в общем виде это можно записать так:

Рис. 14.8. Дерево решений, на котором отражен опцион

расширения для компании Gummy Glue Company

NPV без Стоимость

Привлекательность проекта = • учета опциона • + - опциона

отказа отказа

Учет возможности отказа может оказывать значительное влияние на выбор

проекта.

Чтобы проиллюстрировать это положение, допустим, что компания Acme

Tractor Company рассматривает возможность создания новых производственных

мощностей для выпуска агрегата для ухода за газонами Acme Mulchmaster I I I .

Этот агрегат будет выпускаться в течение лишь одного-двух лет, после чего ему

на смену должна прийти новая модель — Acme Mulchmaster IV, которая пока

только разрабатывается. Стоимость этого инвестиционного предложения —

3 млн. долл. Соответствующие денежные потоки и вероятности их возникновения

представлены в табл. 14.3 в виде последовательности условных вероятностей.

С целью упрощения мы допускаем, что по истечении второго года от реализации

этого инвестиционного предложения не будут поступать никакие денежные

потоки и оно не будет иметь никакой остаточной стоимости. Мы также

предполагаем, что в конце первого года ожидаемое значение стоимости отказа

составит 1,5 млн. долл. На протяжении двух лет возможны девять последовательностей

денежных потоков. Первая из этих последовательностей (указана

жирным шрифтом) представляет денежный поток величиной 1 млн. долл. в течение

первого года, за которым следует нулевой денежный поток в течение второго

года. Совместная вероятность каждой из последовательностей денежных

потоков представлена в последнем столбце таблицы. Например, для первой последовательности

совместная вероятность равна произведению начальной и условной

вероятностей, т.е. 0,25 х 0,25 = 0,0625.

Если предположить, что требуемая минимальная ставка доходности —

10%, и именно ее использовать для дисконтирования, тогда можно определить

ожидаемую чистую приведенную стоимость рассматриваемого инвестиционного

предложения без учета стоимости опциона отказа3 . Мы сделаем это, во-

первых, вычисляя чистую приведенную стоимость для каждой возможной последовательности

денежных потоков, во-вторых, "взвешивая" каждую последовательность

путем умножения вычисленной чистой приведенной стоимости

на (совместную) вероятность возникновения этой последовательности, и, в-

третьих, складывая чистые приведенные стоимости всех возможных последовательностей

("взвешенные" с помощью соответствующих вероятностей).

Выполнив эти вычисления для нашего примера, находим, что ожидаемая чистая

приведенная стоимость равняется 445 246 долл.

°В этой главе мы уже использовали подобный подход, основанный на дереве вероятностей. Там

мы дисконтировали различные потоки наличности до их приведенной стоимости при безрисковой

ставке. Мы выбрали такую ставку потому, что хотели отмежеваться от изменения

стоимости денег во времени путем дисконтирования, а затем отдельно проанализировать

риск. В данном случае мы дисконтируем денежные потоки при требуемой минимальной ставке

доходности, которая вносит в них "поправку" как на изменение стоимости денег во времени,

так и на риск.

642 Часть V. Инвестиции в основной капитал

1,00 1,00 1,0000

Стоимость отказа6 — 1 , 5

"Начальные инвестиции в момент времени 0 составляют 3 млн. долл.

"Если бы мы отказались от реализации проекта, тогда в конце первого года появились бы дополнительные

денежные поступления в размере 1,5 млн, долл.

Однако когда мы допускаем возможность отказа от проекта в ходе его реализации,

то получаем совершенно другие результаты. Исходя из описанных выше оснований

для отказа от проекта компании Acme Tractor Company следовало бы отказаться

от реализации своего проекта, если бы стоимость отказа в конце первого года

превысила приведенную стоимость последующих ожидаемых денежных

потоков, дисконтированных при 10%-ной ставке. Поскольку денежные потоки

ожидаются лишь в течение двух периодов, от проекта можно отказаться не позже,

чем через год после начала его реализации. Следовательно, нет необходимости

решать, стоит ли нам отказаться от этого проекта позже, чем через год. Еще раз обращаясь

к табл. 14.3, находим, что от этого проекта следует отказаться в конце

первого года, если денежный поток за этот год составит 1 млн. долл. Это объясняется

тем, что в данном случае ожидаемое значение возможных денежных потоков

за второй год также составит 1 млн.

долл. (0,25)(0 долл.) + (0,50) (1 млн. долл.) +

(0,25)(2 млн. долл.) = 1 млн. долл.). И когда это ожидаемое значение за второй год

(1 млн. долл.) дисконтируется к концу первого года, приведенная стоимость составит

лишь 909 091 долл., что меньше, чем стоимость отказа (1,5 млн. долл.) в

конце первого года. Однако если денежный поток за первый год составит 2 или

Змлн. долл., тогда отказываться от проекта нет смысла, поскольку

в обоих случаях ожидаемое значение возможных денежных потоков за второй год,

дисконтированное к концу первого года, превысит 1,5 млн. долл.

Когда допускается возможность отказа, мы должны пересмотреть проектируемые

денежные потоки, приведены в табл. 14.3. Новые показатели приведены

в табл. 14.4. Заново вычисляя (на основе новой информации) ожидаемую

чистую приведенную стоимость для этого инвестиционного предложения, находим,

что она равняется 579 544 долл. Столь существенное улучшение ожидаемой

NPV относительно соответствующего показателя для базового случая

объясняется тем, что определенная часть наихудших возможных будущих величин

денежного потока для базового случая устраняется, если мы отказываемся

от проекта при неблагоприятных изменениях рыночных условий.

Чем больше изменчивость вероятных денежных потоков инвестиционного

проекта, тем большую ценность представляет для нас опцион отказа. Возможность

отказа, подобно другим управленческим возможностям, позволяет фирме

добиться определенного выигрыша в благоприятные периоды и смягчает

последствия неблагоприятных (позволяя фирме отказаться от реализации

проектов, которые становятся невыгодными). В той мере, в какой данная возможность

имеет для нас ценность, сам факт ее наличия может заставить нас

принять проект, который мы в противном случае отвергли бы.

оставшихся ожидаемых будущих денежных потоков и будущих стоимостей отказа

имеет наивысшую приведенную стоимость. Постоянно оценивая проекты,

компания может отсеивать экономически нецелесообразные.

<< | >>
Источник: Ван Хорн Дж.К., Вахович Дж.М.. Основы финансового менеджмента. 12-е изд. - М.: "И.Д. Вильямс", — 1232 с.. 2008

Еще по теме Опцион отказа:

  1. Виды опционных контрактов. Покупатель и продавец опционов.
  2. 29. Отказ в возбуждении уголовного дела. Обжало- вание и опротестование отказа в возбуждении уголовного дела
  3. Отказ в государственной регистрации
  4. 1.3.23. Отказ работника от продолжения работы
  5. 4.7. Отказ от льгот по НДС
  6. НЕ ПРИНИМАЙТЕ ОТКАЗ НА СОБСТВЕННЫЙ СЧЕТ
  7. 6.8. Отказ от льгот по НДС
  8. ОТКАЗ СО СТОРОНЫ МУЖА ИЛИ ЖЕНЫ
  9. Основания для отказа в государственной регистрации условий эмиссии
  10. 42. ОТКАЗ ОТ ПРОБЛЕМАТИКИ СОЗНАНИЯ
  11. 59. Принятие искового заявления и отказ в иске
  12. 4.1.2. Отказ от применения налоговых льгот
  13. ОТКАЗ СО СТОРОНЫ РОДСТВЕННИКОВ И ДРУЗЕЙ
  14. Управленческие инновационные инструменты Анализ видов и последствий отказов
  15. 1. Отказ от экономического детерминизма.