<<
>>

теория эффективных рынков: рациональные ожидания на финансовых рынках

По мере развития теории рациональных Ожиданий специалистами в области денежной теории специалисты по теории финансов разрабатывали параллельную концепцию формирования ожиданий на финансовых рынках. Они пришли к тому же выводу, что и теоретики рациональных ожиданий: ожидания на финансовых рынках соответствуют оптимальному прогнозу, учитывающему всю доступную ин­формацию[220].
Несмотря на то что в теории финансов эта концепция получила назва­ние теории эффективных финансовых рынков, или просто теории эффективных рынков, она стала всего лишь приложением теории рациональных ожиданий к проблеме формирования цен на финансовые активы.

Предпосылка, на которой основана теория эффективных рынков, такова: стоимость ценных бумаг на финансовых рынках полностью отражает всю доступ­ную информацию. Как вы помните из главы 4, доходность ценной бумаги равна приросту капитала (изменению котировки ценной бумаги) плюс все денежные поступления, деленные на начальную цену приобретения данной ценной бумаги:

RET = Р RET*), люди начнут немедленно покупать такие акции и тем самым вызовут увеличение их текущей цены. Этот процесс прекратит­ся только тогда, когда предполагаемое изменение цены акций дойдет почти до нуля, т,е. RET'* = RET*.

Подобным же образом, если по прогнозам цена акций корпорации «Счас­тливая стопа» должна упасть на 1%, то их предполагаемая доходность окажется отрицательной (RET"f < RET*), и люди немедленно начнут продавать эти акции. Их текущая цена будет снижаться до тех пор, пока прогнозируемое изменение цены не дойдет почти до нуля; при этом вновь выполняется условие эффективно­сти рынка. Из теории эффективных рынков следует вывод: предполагаемое изме-

МЕЖДУНАРОДНАЯ ПАНОРАМА

Почему курс иностранной валюты должен следовать

закону случайных блужданий?

Теория эффективных рынков гласит, что валютный курс, как и курс акций, должен следовать закону случайных блужданий. Для того чтобы убе­диться в этом, рассмотрим, что произойдет, если, согласно прогнозу, на сле­дующей неделе курс валюты повысится на 1%. Покупая валюту, можно зарабо­тать прибыль в размере более 50% годовых, что выше равновесной доходности валютных вложений. В таком случае люди немедленно станут покупать валюту, но в результате повысится ее текущий курс, что снизит ее ожидаемую доход­ность. Этот процесс прекратится только тогда, когда прогнозируемые измене­ния валютного курса дойдут почти до нуля, а оптимальный прогноз величины доходности совпадет с ее равновесным значением. Аналогично этому, если бы прогноз показал падение курса валюты на следующей неделе на 1%, люди стали бы продавать валюту до тех пор, пока ожидаемое изменение курса не приблизится к нулю. Вот почему, согласно теории эффективных рынков, буду­щие изменения курса валюты должны быть непредсказуемыми. Иначе говоря, валютный курс должен следовать закону случайных блужданий. Именно такой вывод следует из эмпирических данных*.

* Cm.: Meese R.A., Rogoff K. Empirical Exchange Rate Models of the Seventies: Do They Fit Out of Sample?//Journal of International Economics. (1983) № 14. P. 3-24.

нение цен акций будет близко к нулю, а курс акций в основном будет следовать закону случайных блужданий1.

(Такой же вывод можно сделать и относительно динамики валютного курса; см. Сюжет 29.3)
СЮЖЕТ 29.3

Эмпирическое подтверждение Для исследования случайных блужданий кур­сов акций экономисты пользовались двумя видами тестов. С помощью одних изу­чалась рыночная статистика и на ее основе проверялось, связаны ли изменения цен акций с их прошлыми значениями и можно ли исходя из этого предсказывать курс акций. С помощью других проверялась гипотеза о возможности прогнозиро­вания курсовых изменений с использованием всей общедоступной информации, а не только информации о прошлых колебаниях курса. Тесты второго вида более точны, потому что для предсказания доходности акций можно воспользоваться и дополнительной информацией (темп роста денежной массы, объем государ­ственных расходов, процентная ставка, прибыль корпораций).

Первые результаты тестирования в том и другом случае в общем подтверж­дали положение теории эффективных рынков о том, что цены акций непредска-

7 Заметьте: случайное блуждание курса акций — всего лишь приблизительная закономер­ность, выведенная из теории эффективных рынков. Она будет выполняться в точности только для акций, у которых отсутствие изменений курса свидетельствует о достижении уровня доходности, равного равновесному. В этом случае прогнозируемое изменение цены таких акций в точности будет нулевым, и RET" = RET*.

зуемы и следуют закону случайных блужданий[227]. Однако более поздние исследова­ния выявили некоторые отступления от гипотезы произвольных колебаний цен акций. В декабре—январе цена акций имеет тенденцию резко повышаться, и это вполне можно предсказать, что не совпадает с положением о случайных блужда­ниях. В последние годы так называемый январский эффект несколько ослаб в отно­шении акций больших компаний, но применительно к акциям мелких компаний он по-прежнему остается в силе[228]. Некоторые исследователи обнаружили также, что доходность акций следует закону чередования: акции, сегодня характеризующиеся низкой доходностью, имеют тенденцию приносить высокую доходность в буду­щем, и наоборот. Следовательно, акции, не приносившие прибыли вчера, могут принести ее завтра, поскольку закон чередования заставляет ожидать позитивных изменений в будущем, из чего вытекает, что курс акций не подчиняется закону случайных блужданий. Другие исследователи выяснили, что закон чередования совсем не часто выполнялся после второй мировой войны, и потому появились сомнения относительно значимости этого феномена в настоящее время. Даже если свидетельства, подтверждающие гипотезу о случайных блужданиях цен акций, противоречивы, отклонения от этого закона несущественны[229]. Большинство инве­сторов соглашаются с истинностью гипотезы случайных блужданий.

Всегда ли цены акций растут при появлении

благоприятной информации?

Если вы следите за рынком акций, то могли бы заметить удивительную вещь: при появлении хороших (благоприятных) новостей о каких-либо акциях, в част­ности о прибыли их эмитентов, очень часто цены на акции не повышаются. Теория эффективных рынков и концепция случайных блужданий объясняют это явление следующим образом.

Изменения цен акций непредсказуемы, поэтому при публикации уже изве­стной участникам рынка информации цена акции остается неизменной. Сообще­ние не содержит никаких новых сведений, способных привести к изменению цен акций. Но если бы публикация этой информации все-таки привела к изменению цен акций, это означало бы лишь то, что такое изменение было предсказуемым. Ввиду того что подобная ситуация исключена на эффективном рынке, при появле­нии новой информации цены акций изменятся лишь в том случае, если эти сведения действительно окажутся новыми и непредвиденными. Если новость ожидаема, то ответной реакции цен не последует.

Иногда при объявлении благоприятных новостей цена акции даже снижает- • ся, что может показаться несколько необычным, и тем не менее это полностью укладывается в рамки теории эффективных рынков. Предположим: объявленные новости хороши, но не настолько, насколько ожидалось. Например, Доходность акций корпорации «Счастливая стопа» повысилась на 15%, но если участники рынка ожидали повышения доходности на 20%, то новая информация фактически оказывается неблагоприятной, и цена этих акций начинает снижаться.

Эмпирическое подтверждение Приведенные эмпирические факты, подтвер­ждающие случайные блуждания цен на акции, заставляют предположить, что в ответ на публикацию благоприятных новостей цены акций чаще всего не увеличи­ваются. Данный факт четко подтверждается эмпирически. Мы нередко встречаем заголовки, подобные тем, которыми пестрела ftfew-York Times 15 октября 1987 г. (незадолго до «черного понедельника»):

«Торговый дефицит сокращается медленнее, чем ожидалось»;

«Рынки агонизируют»;

«Индекс Доу-Джонса упал до рекордно низкого показателя 95,46».

В этом случае хорошие новости о сокращении торгового дефицита привели к снижению цен на акции, так как сокращение оказалось меньше,чем ожидалось.

Имеет ли смысл проводить технический анализ?

Популярная методика, используемая для прогнозирования (предсказания) цен акций, заключается в изучении данных об их ценах в предшествующие пери­оды и поиске трендов и циклических закономерностей. На основе полученных трендов устанавливаются правила, показывающие, когда лучше покупать и про­давать акции. Такая процедура прогнозирования называется техническим анали­зом, и 20-25 лет назад она имела очень много приверженцев в финансовых кругах. Сейчас сторонников у нее стало меньше, поскольку приобретающая все большую популярность теория эффективных рынков наводит на мысль, что технический анализ т- это пустая трата времени. Простейший путь к пониманию данного утвер­ждения состоит в использовании результатов, полученных в рамках теории эф­фективных рынков. Они гласят, что информация о прошлых значениях цен акций не может помочь в предсказании их изменений в будущем. Поэтому технический анализ, который при составлении прогнозов основывается именно на таких дан­ных, не может успешно предсказывать изменения цен на акции.

Эмпирическое подтверждение Существует два вида тестов, непосредствен­но оценивающих результативность технического анализа. Первый заключается в применении эмпирического анализа, описанного ранее, для сравнительной оценки эффективности работы финансовых аналитиков, использующих технический ана­лиз и не использующих его. Результаты полностью совпадают с прогнозами тео­рии эффективных рынков: аналитики, проводящие технический анализ, оказа­лись ничем не лучше других с точки зрения получения высокой прибыли, причем прежний успешный опыт прогнозирования вовсе не означает, что их будущие прогнозы окажутся столь же удачными. Второй вид тестов, которые впервые про­вел Сидни Александер (Sidney Alexander), основывается на правилах, разрабо­танных в рамках технического анализа и касающихся того, когда покупать и про­давать акции; эти правила применяются к исследованию новых данных". Эффек­тивность этого метода оценивается по критерию размера прибыли, которая могла бы быть получена при его использовании. Эти тесты показывают несостоятель­ность технического анализа: он не может обеспечить доходность выше среднеры­ночной.

<< | >>
Источник: Мишкин Ф.. Экономическая теория денег, банковского дела и финансовых рынков: Учебное пособие для вузов/Пер. с англ. Д.В. Виноградова под ред. М.Е. Дорощенко. — М.: Аспект Пресс,— 820 с.. 1999

Еще по теме теория эффективных рынков: рациональные ожидания на финансовых рынках:

  1. теория эффективных рынков: рациональные ожидания на финансовых рынках
  2. Глава 29. ТЕОРИЯ РАЦИОНАЛЬНЫХ ОЖИДАНИЙ И ТЕОРИЯ ЭФФЕКТИВНЫХ РЫНКОВ
  3. Глава 29. ТЕОРИЯ РАЦИОНАЛЬНЫХ ОЖИДАНИЙ И ТЕОРИЯ ЭФФЕКТИВНЫХ РЫНКОВ
  4. теория рациональных ожиданий применительно к другим рынкам
  5. теория рациональных ожиданий применительно к другим рынкам
  6. 86. ТЕОРИЯ РАЦИОНАЛЬНЫХ ОЖИДАНИЙ
  7. теория рациональных ожиданий
  8. теория рациональных ожиданий
  9. Теория рациональных ожиданий и современная теория денег
  10. Теория рациональных ожиданий и современная теория денег