Международные источники финансирования капитала

Внутренние источники финансирования капитала

Одним из источников финансирования капитальных вложений для международ­ных предприятий служат внутрифирменные денежные потоки (например, при­быль от операционной деятельности и неденежные отчисления, такие как амор­тизация и списание нематериальных активов), создаваемые в материнской ком­пании и ее дочерних предприятиях. Источник этот может быть весьма существен­ным: в 2002 г. суммарная выручка зарубежных дочерних компаний американских МНК составила $128,1 млрд, а американские дочерние компании принесли сво­им иностранным корпорациям $50,1 млрд.27 Таким образом, внутренние денеж­ные потоки представляют собой важный источник финансирования инвестици­онных проектов дочерних предприятий.

Хотя и с возможными правовыми ограничениями, материнская компания мо­жет использовать денежный поток, генерируемый одной дочерней компанией, для финансирования инвестиционных проектов любого другого члена корпора­тивного семейства. Денежный поток может непосредственно переводиться дочер­ними предприятиями своей материнской компании в форме дивиденда. Эти сред­ства могут быть перенаправлены другому дочернему предприятию в виде займа или дополнительных вложений в акционерный капитал данного предприятия. Как вариант, одна дочерняя компания может напрямую ссудить деньги другой.

На возможность материнской компании перемещать средства между своими дочерними предприятиями могут повлиять два правовых ограничения. Во-пер­вых, если материнская компания является не единственным учредителей дочер­него предприятия, она должна соблюдать права других его акционеров. Любой внутрикорпоративный перевод средств должен осуществляться в соответствии с принципами честного рынка. Это гарантирует, что родительская фирма не будет своими внутренними операциями перекачивать из дочернего предприятия всю прибыль, действуя в ущерб интересам других учредителей. Если же дочернее пред­приятие полностью принадлежит фирме, проблемы перевода средств не возникает. Во-вторых, некоторые страны налагают ограничения на репатриацию прибылей, тем самым препятствуя внутрикорпоративному перемещению денежных средств. Впрочем, если материнская компания не может перевести себе деньги в форме ди­видендов, она может переместить их в форме займов другим дочерним компани­ям. Как вариант, материнская компания может получать денежные средства от дочернего предприятия, взимая с нее лицензионное вознаграждение за пользо­вание своими торговыми марками, авторскими правами или патентами или пре­дусматривая отчисления на покрытие общекорпоративных или административ­ных расходов. Подобные платежи достигают внушительных размеров. В 2002 г. зарубежные дочерние компании американских корпораций перевели материн­ским компаниям роялти и лицензионные вознаграждения на сумму $29,4 млрд, а американские дочерние компании иностранных корпораций с той же целью пе­речислили своим материнским компаниям 15,4 млрд.28 (Впрочем, мы не хотим ска­зать, что какие-либо из этих платежей осуществлялись для того, чтобы обойти су­ществующие в принимающих странах ограничения на движение капитала.)

Материнская компания может также перемещать средства между своими предприятиями путем корректировки трансфертных цен, уплачиваемых за това­ры и услуги в рамках внутрикорпоративных транзакций, осуществляемых между дочерними компаниями и прочими филиалами одного корпоративного семей­ства.

Теоретически подобные внутрикорпоративные переводы средств могут при­носить выгоду всей корпорации, однако на практике они порой создают пробле­мы на уровне дочерних предприятий и менеджмента. С точки зрения материн­ской компании перемещение денежных потоков из дочерней компании в «центр» может быть выгодно. Однако в самом дочернем предприятии это может создавать операционные проблемы и способствовать росту расходов. Материнская компа­ния может считать разумным перекачивание оборотного капитала дочерней орга­низации и уменьшение ее официальной прибыли путем раздувания лицензион­ных вознаграждений, управленческих платежей или трансфертных цен. Но с другой стороны, такой подход может создать неправильное представление об эф­фективности операций дочерней организации. Если труд менеджеров оплачива­ется без учета таких финансовых манипуляций, настроение руководителей до­черней компании может упасть, что не выгодно «родителю».

Внешние источники финансирования капитала

Привлекая капитал для инвестиционных проектов из внешних источников, меж­дународные предприятия могут выбирать среди множества альтернативных ис­точников, как собственного, так и заемного капитала.

У международных фирм имеется также масса возможностей для заимство­вания денежных средств на международном уровне, причем как на короткие, так и на длительные периоды времени. Наиболее выгодные условия кредита можно искать на внутреннем рынке, в принимающей стране или в других стра­нах. Возьмем, например, Baltek Corporation из Нью-Джерси, ежегодно выпускаю­щую на своей фабрике в Эквадоре изделий из пробкового дерева на сумму $30 млн. Решив расширить сферу деятельности и заняться выращиванием креве­ток в заливе Гуаякиль, Baltek обратилась за финансированием в банки Эквадора. Оказалось, местные банки благосклонее относятся к ее бизнесу, чем американ­ские (это один из примеров преимущества большой рыбы в маленьком пруду).29 Крупные МНК могут использовать синдицированные краткосрочные и средне­срочные кредиты, когда в качестве источника капитала выступает консорциум международных банков и пенсионных фондов. Часто такие синдицированные кредиты предоставляются в так называемых «евровалютах», так как в этом слу­чае из-за отсутствия жесткого регулирования со стороны центрального банка кре­диты обходятся дешевле. МНК могут также привлекать долгосрочные займы в форме облигаций своей страны, иностранных облигаций и еврооблигаций, о чем рассказывалось в главе 8.

Брокерские фирмы и инвестиционные банки постоянно разрабатывают инно­вационные финансовые инструменты, направленные на снижение стоимости заим­ствования для их клиентов, МНК, или на использование брешей в национальном финансовом законодательстве.30 Например, МНК может выпустить двухвалютные облигации, когда заимствование денег и выплата процентов осуществляются

в одной валюте, а возврат средств принципалу — в другой. Как вариант, облига­ции могут выпускаться сразу в нескольких разных валютах или погашаться зо­лотом. Некоторые фирмы находят и вовсе творческие решения. К примеру, в начале 1990-х гг. The Walt Disney Company выпустила еврооблигаций на сумму $400 млн, причем это были не простые облигации: процентная ставка по ним зависела от того, каким успехом будут пользоваться 13 кинофильмов компании. Инвесторам гарантировалась ставка в 3%; максимальная же доходность могла со­ставить 13,5%. Другие, сопоставимые облигации обеспечивали лишь 7-8%. Ин­весторы скупили облигации, сделав ставку на то, что «Рождественский гимн Мап- петов» и другие диснеевские фильмы станут кассовыми хитами.31 Обрадовавшись возможностьи переносить часть рисков на держателей облигаций с помощью низ­ких минимальных процентных ставок, Disney через несколько лет предложила ана­логичные ценные бумаги, связанные с новым семейством кинофильмов.32

У международного рынка капитала есть такой особенно важный срез, как своп-рынок, на котором фирмы могут обмениваться своими платежными обяза­тельствами. Обмены, или свопы, осуществляются с целью изменения величины или природы обязательств фирмы по выплате процентов или для изменения ва­люты задолженности. Предположим, например, что фирма А взяла ссуду с фик­сированной процентной ставкой, тогда как предпочитает иметь дело с плавающи­ми ставками, а фирма В взяла ссуду с плавающей ставкой, а желает иметь дело с фиксированной. В этом случае фирмы могут обменяться своими ссудами. Как от­метил Джон Гроут, финансовый менеджер Cadbury Schweppes: «Преимущество своп-рынка в том, что он позволяет корректировать риски, не аннулируя преды­дущие транзакции».33 Часто подобным свопам содействуют международные бан­ки, выступающие в качестве брокеров или выполняющие половину свопа в каче­стве участника сделки.

Кроме того, МНК часто предпринимают валютные свопы, чтобы при выплате процентов и основных сумм кредитов переходить от менее предпочтительных валют к более предпочтительным. МНК может посчитать, что ее чистые обяза­тельства в одной валюте слишком велики, или ожидать негативных колебаний обменного курса. Две фирмы, имеющие разные валютные предпочтения, могут осуществить своп. Ключевую роль на валютном своп-рынке играют международ­ные банки. Они постоянно следят за валютными рынками, а также за своей неза-

щищенностью в разных валютах, а потому могут удовлетворить любые потребно­сти МНК в плане свопа. Большинство международных банков осуществляют ва­лютные свопы со своими корпоративными клиентами на регулярной основе.