<<
>>

2.Упрощенная схема оценки при использовании прогноза чистых операционных денежных потоков и отдельном учете связанных с платежами постоянных издержек

Чистые операционные денежные потоки (Net Operating Cash Flows) - это денеж- ie потоки, при прогнозе которых в составе элементов притока и оттока денежных едств учитываются только ожидаемые поступления и платежи, связанные с теку- ?й операционной деятельностью компании (включая все налоговые платежи) — з учета амортизационных отчислений, не представляющих собой оттока денеж- [X средств, инвестиций в основной и оборотный (в прирост собственных оборот- IX средств) капитал компании, а также процентных платежей по ее долгосрочной юлженности и изменения этой задолженности.

Из охарактеризованного таким образом показателя в целях дальнейшего анали- могут быть далее выделены чистые операционные денежные потоки, рассчиты- емые с учетом только тех элементов текущего оттока средств, которые связаны \рямыми} а не косвенными текущими затратами (с переменными, а не постоянны- i издержками).

При этом в рассматриваемой упрощенной схеме оценки допускается даже вме- з чистых операционных денежных потоков использовать зависящий от системы ета предприятия так называемый чистый операционный доход за минусом прихо- щихся на него суммарных налоговых платежей (Net Operating Profit less Adjusted x).

Правда, тогда должно быть предъявлено требование о неизменности в буду- )м применяемой на предприятии системы бухгалтерского учета. Приходящиеся на чистый операционный доход либо на чистый операционный нежный поток суммарные налоговые платежи («адаптированный налог») могут ггь рассчитаны как произведение их ожидаемых величин на коэффициент (коэф- щиент налогового бремени), соотносящий имевшие место в среднем в прошлом ммарные налоговые платежи и чистый операционный доход или чистый опера- юнный денежный поток. Иначе говоря;

Adjusted Tax ™ («Ожидаемый чистый операционный денежный поток либо чистый операционный доход») х(«Средние суммарные налоговые платежи в прошлом» / «Средний чистый операционный поток либо чистый операционный доход в прошлом*)

Строго говоря, рассчитывать указанный показатель при экстраполяции на будущее отношения суммарного налогового бремени к чистому операционному денежному потоку в прошлом можно при двух условиях;

или как в прошлом, так и в будущем остаются неизменными состав налогов и правила налогообложения,

или (что для отечественных условий реальнее)предприятие в структуре своих постоянных издержек все время выделяет средства на оплату услуг налоговых консультантов, следование рекомендациям которых должно позволить предприятию даже при несоблюдении первого условия все равно удерживать свое суммарное налоговое бремя на в среднем неизменном уровне.

Величина «адаптированного налога» может быть использована при прогнозировании и других типов денежных потоков (тех, которые применяются в моделях оценки собственного и [всего] инвестированного капитала - т. е. денежных потоков для собственного капитала и свободных денежных потоков). В этих случаях не нужно будет по отдельности прогнозировать налог на прибыль, налог на имущество и пр. Однако при исчислении ожидаемых денежных потоков для собственного капитала и свободных (бездолговых) денежных потоков «адаптированный налог» рассчитывается на основе коэффициента налогового бремени, отражающего отношение суммарных налоговых платежей к выручке либо к операционной прибыли (что хуже, так как здесь способна сказаться специфичность балансово-учетной политики предприятия).

Связанные с платежами постоянные издержки («платежные расходы»)- это те элементы операционных расходов, которые: (1) не зависят от объема выпуска и продаж продукции, а также (2) могут квалифицироваться как платежи (включая постоянные налоговые и социальные платежи).

Базируясь на этих двух показателях, можно сначала оценивать как таковой уже отлаженный бизнес (отлаженное 4дело»), не принимая во внимание инвестиции в основной и оборотный капитал, которые потребуются для поддержания и/или налаживания бизнеса, а также источники финансирования этих инвестиций.

Имея в виду упомянутый здесь предмет оценки, можно задаться вопросом о том, что же имеется в виду, когда всю рассматривавшуюся выше оценочную деятельность именуют «оценкой бизнеса».

Эту оценку следовало бы вообще разбивать на оценку:

отлаженного бизнеса;

бизнеса с учетом необходимого инвестирования в его поддержание и развитие;

инвестированного в бизнес капитала;

собственного капитала компании, ведущей определенный бизнес.

Затем же можно указанные моменты учесть дополнительно - переходя последовательно к оценке имущественного комплекса (всего инвестированного в бизнес капитала) и к оценке собственного капитала компании, занимающегося оцененным бизнесом.

Схема оценки, таким образом, разбивается на три этапа, а упрощение оценки состоит в том, что фактор времени в схеме учитывается только в части будущих текущих (операционных) поступлений и платежей.

Упомянутые этапы таковы:

на первом этапе может быть рассчитана рыночная стоимость отлаженного бизне - са (при этом оценка делается вполне корректно и без значимых упрощений, если в ней основываются на чистых операционных денежных потоках, а не на чистом операционном доходе за минусом суммарных налоговых платежей);

на втором этапе может быть упрощенно оценена рыночная стоимость имущественного комплекса, обеспечивающего бизнес (с учетом потребных инвестиций в основной и оборотный капитал);

на третьем этапе упрощенно может быть оценена рыночная стоимость собственного капитала компании, на данный момент владеющей указанным имущест-венным комплексом.

Все приведенные три этапа для однопродуктового предприятия в обобщенном виде отражены схемами, которые показаны на рис, 12.3,12,4 и 12.5,

Сумма текущих стоимостей ожидаемых чистых операционных денежных потоков (с учетом лишь прямых затрат)

Текущая стоимость

Стоимость отлаженного бизнеса

постоянных платежных расходов

Рис. 12.3. Этап первый: оценка рыночной стоимости отлаженного бизнеса

Стоимость [всего] Стоимость Потребные инвестиции

инвестированного оглаженного в основной и оборотный

капитала (имущественного = бизнеса ~~ капитал комплекса)

Рис. 12.4. Этап второй: оценка рыночной стоимости имущественного комплекса

Стоимость собственного

капитала (обыкновенных акций)

Стоимость [всего] инвестированного

капитала (имущественного комплекса)

Долгосрочная задолженность

Капитализация дивидендов по привилегирован' ным акциям

Рис. 12.5. Этап третий: оценка стоимости собственного капитала компании

Заметим, что третий этап оценки на данной схеме подразумевает оценку только той части собственного капитала компании, которая приходится на владельцев ее обыкновенных акций. Если же у оцениваемой компании есть не только обыкновенные, но и привилегированные акции, то гарантированные в долгосрочном плане дивиденды по последним, естественно, уменьшают ценность компании для владельцев обыкновенных акций и, следовательно, их капитализированная величина должна быть вычтена из результата оценки общего собственного капитала компании.

Применительно к многопродуктовому предприятию все отраженное в предыдущих схемах можно было бы свести в одну комплексную схему (рис. 12.6), в которой на первом этапе оценки суммируются капитализации (возможно, в расчете на различные остаточные сроки соответствующих бизнесов) средних ожидаемых чистых

операционных денежных потоков по разным выпускаемым компанией продуктам и капитализация на неопределенно длительный срок ее постоянных (связанных с платежами) издержек.

Второй и третий этапы оценки в этом случае сходны со случаем оценки однопро- дуктового предприятия - с той разницей, что инвестиции в основной и оборотный (прирост собственных оборотных средств) капитал нужно и можно будет разбить на потребные в конкретные будущие периоды инвестиции в интересах поддержания и развития выпуска и продаж разных видов продукции.

Раз это будет сделано, то станет возможным их и дисконтировать, определяя их текущую стоимость.

Капитализация постоянных платежных расходов

Стоимость собственного капитала

Сумма капитализаций чистых операционных денежных потоков по прямым затратам, связанным с выпуском разных продуктов

Долгосрочная задолженность

Текущая стоимость необходимых будущих инвестиций в основной и оборотный капитал

Капитализация дивидекщов по привилегированным акциям

Рис. 12.6. Упрощенная схема оценки рыночной стоимости собственного капитала (обыкновенных акций) многопродуктового предприятия (без вычитания последних трех компонентов схемы - суммарной стоимости отлаженных биэнесов по выпуску и продажам разных продуктов предприятия; без вычитания последних двух компонентов схемы - имущественного комплекса по выпуску и продажам всех продуктов предприятия)

Заметим, что:

капитализация чистых операционных денежных потоков в части прямых затрат предприятия и его постоянных расходов в рассматриваемой схеме в силу неразделения в схеме источников финансирования соответствующих затрат на собственные и заемные средства должно проводиться с использованием в качестве ставки дисконтирования средневзвешенной стоимости капитала (У/АС С), которая ориентирована на рыночные стоимости собственного и заемного капитала и оптимальную структуру капитала компании в будущем (например, при выведении доли заемного капитала на 20% от всего инвестированного в компанию капитала);

при этом, однако, следует учитывать конкретную задолженность компании на момент оценки;

капитализация дивидендов по привилегированным акциям должна осуществляться с использованием коэффициента капитализации, равного стоимости собственного капитала компании, так как это отразит точку зрения инвесторов собственного капитала, для кого уплата указанных дивидендов уменьшает их собственный доход с бизнеса;

¦ для расчета содержащихся в схеме капитализаций должны использоваться модели (прямой капитализации при неопределенно длительном сроке получения чистых доходов, модели Инвуда, Хоскальда либо текущие стоимости обычных аннуитетов по рисковой или безрисковой ставкам), которые наиболее адекватны задаваемым предпосылкам в части остаточного срока того или иного бизнеса (выпуска и продаж того или иного продукта) компании. Важным достоинством схемы оценки, отображенной на рис. 12.6, является то, что она позволяет избежать решения непростой (а зачастую просто не поддающейся решению) проблемы разнесения постоянных издержек компании в целом на отдельные виды ее продукции (по отдельным бизнесам) при прогнозировании по ним денежных потоков.

Не следует смешивать данную проблему с чисто бухгалтерским - а, значит, всегда условным распределением по отдельным видам продукции неких накладных расходов (например, пропорционально каким-то элементам прямых затрат -типа затрат на заработную плату основного производственного персонала).

В приведенной схеме такая задача становится избыточной, которую и не стоит решать.

<< | >>
Источник: Валдайцев С. В. . Оценка бизнеса; учеб. - 2-е изд., перераб, и доп. - М.: ТК Велби, Изд-во Проспект,2004. - 360 с.. 2004

Еще по теме 2.Упрощенная схема оценки при использовании прогноза чистых операционных денежных потоков и отдельном учете связанных с платежами постоянных издержек:

  1. 7.3. Прогноз потока денежных средств
  2. 3.2. СОСТАВ ДЕНЕЖНЫХ ПОТОКОВ ПО ОТДЕЛЬНЫМ ВИДАМ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ
  3. 2.5. Совмещение операционного анализа с расчетом денежных потоков в управлении оборотным капиталом
  4. 2.3. Предпринимательский риск. Взаимодействие финансового и операционного рычагов и оценка совокупного риска, связанного с предприятием
  5. Проверка правильности отражения операций по налого­обложению при учете издержек производства и себе­стоимости продукции
  6. Корректировка потока платежей с целью уменьшения максимальной и средней потребности в остатках денежных активов
  7. 74. ПРИНЦИПЫ ОРГАНИЗАЦИИ НАЛИЧНОГО ОБОРОТА И СХЕМА ДВИЖЕНИЯ НАЛИЧНО-ДЕНЕЖНЫХ ПОТОКОВ В ХОЗЯЙСТВЕ
  8. 74. ПРИНЦИПЫ ОРГАНИЗАЦИИ НАЛИЧНОГО ОБОРОТА И СХЕМА ДВИЖЕНИЯ НАЛИЧНО-ДЕНЕЖНЫХ ПОТОКОВ В ХОЗЯЙСТВЕ
  9. Примеры использования метода дисконтирования денежных потоков
  10. 68. Понятие денежного потока. Виды и классификация денежных потоков, их роль в управлении финансами
  11. 6.5.Анализ денежного потока при принятии инвестиционных решений
  12. Налоги и платежи при использовании соглашения
  13. 6.4. ОЦЕНКА ПОТОКОВ ДЕНЕЖНЫХ СРЕДСТВ ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЕКТА
  14. Раздел III Использование достижений криминалистической психологии при собирании, оценке, использовании личностной информации
  15. Глава 3Метод дисконтированного денежного потока, модели капитализации постоянного дохода, модель Гордона
  16. 13.5. ОЦЕНКА ФИНАНСОВЫХ АКТИВОВ И РЕГУЛИРОВАНИЕ СТАВОК ДОХОДНОСТИ 13.5.1. Модели оценки стоимости активов на основе дисконтирования денежных потоков
  17. Временная оценка денежных потоков