1.2. Понятие «мультипликатор»
Пример 1[6]. Допустим, что компании А и Б идентичны абсолютно во всем, за исключением количества акций.
Положим, выручкакаждой из компаний равна 100 долл., а чистая прибыль — 10 долл. Теоретически, рыночная капитализация, или рыночная стоимость 100% акций, компаний А и Б должна быть одинакова, так как она не зависит от того, на сколько акций поделен капитал компании. Пусть рыночная капитализация и той, и другой компании составляет 100 долл. При этом у компании А в обращении находятся 10 акций, а у компании Б — 20. Долгов ни у той, ни у другой нет. Тогда одна акция компании А стоит 10 долл., а одна акция компании Б — 5 долл. Таким образом, цены акций этих компаний отличаются в два раза, и единственная причина этого — разное количество акций.
Пример 2. Теперь предположим, что компания А подобна компании Б, но крупнее ее ровно в два раза, то есть ее выручка составляет 200 долл., а чистая прибыль — 20 долл.
Между тем количество акций у компаний А и Б одинаково — по 10 шт. Если капитализация компании Б равна 100 долл. и одна акция стоит 10 долл., то капитализация компании А должна быть в два раза больше и составлять 200 долл., а стоимость одной акции этой компании должна равняться 20 долл.Пример 3. Наконец, предположим, что компания А в два раза крупнее компании Б (как и в предыдущем примере), но у нее в два раза меньше акций (10 и 20 шт. соответственно). Тогда одна акция компании А должна стоить 20 долл., а компании Б — 5 долл.
Из приведенных примеров явствует, что существуют два принципиальных фактора, от которых, при прочих равных условиях, зависит цена одной акции: общее количество акций и размеры компании.
Таким образом, для того чтобы ответить на вопрос, насколько дорого стоят акции компании А по сравнению с акциями компании Б, необходимо учитывать как размер компании, так и количество выпущенных ею акций[7]. Согласитесь, что при расчетах одновременно контролировать эти два фактора довольно трудно, даже в таких упрощенных примерах, как наши, не говоря уже о более сложных ситуациях, когда число акций исчисляется миллионами (причем это число может быть со всеми значащими цифрами). Кроме того, всегда возникает и третий фактор: оцениваемая компания и ее эталон не являются абсолютно подобными: например (очень упрощенно), их выручка отличается в полтора раза, а чистая прибыль — только на 30%.Для упрощения стоимостного анализа и придуман метод мультипликаторов (сравнительных коэффициентов), который позволяет изящно абстрагироваться от влияния на цену акции двух упомянутых выше факторов — размера компании и количества акций, на которое поделен ее акционерный капитал. Иными словами, этот метод позволяет производить расчеты, исходя из предположения о том, что сравниваемые компании одинаковы по размеру и имеют одинаковое количество акций. Сравнение цен акций производится по отношению не к выручке или чистой прибыли всей компании, а к выручке или прибыли на одну акцию. Если мы поделим цену акции на выручку или на прибыль, приходящиеся на одну акцию, то как раз и получим коэффициенты P/S (где Р — это цена (price), a S обозначает объем продаж в денежном выражении (sales), что, как правило, тождественно выручке) и Р/Е (отношение цены акции к чистой прибыли на одну акцию (earnings per share — EPS))[8].
Мультипликаторы позволяют мыслить о стоимости акций не как о котировках ценных бумаг, а как о котировках финансовых или натуральных показателей компании (выручки или чистой прибыли). Они показывают, насколько, например, один доллар выручки компании А котируется выше, чем один доллар выручки компании Б, являясь тем самым относительными, или сравнительными, показателями оценки компании.
Теперь вернемся к нашим примерам.
В основе идеи мультипликаторов лежит экономический закон одной цены (the law of one price), который гласит, что два одинаковых актива должны иметь одинаковые рыночные цены. В такой идеальной модели:• если компании отличаются друг от друга только по количеству акций (пример 1), то величины их P/S и Р/Е совпадают;
• если компании подобны, как подобны карты одной и той же местности в разных масштабах, или как могут быть подобны геометрические фигуры, и у них одинаковое количество акций (пример 2), то их мультипликаторы тоже совпадают;
• более того, даже когда компании подобны, но у них разное количество акций (пример 3), их P/S и Р/Е все равно совпадают. (См. расчеты в табл. 1.)
Таблица 1. Пример расчета мультипликаторов P/S и Р/Е для сравнимых компаний
|
Таким образом, в результате перехода к расчетам на одну акцию процедура стоимостного анализа была существенно упрощена и был найден достаточно эффективный способ сравнения компаний
2 — 4812
разного размера с разным количеством акций.
Такое упрощение базируется на двух дополнительных предположениях:• оценка компании рынком не зависит от количества ее акций;
• рынок одинаково оценивает акции крупных и мелких компаний, если эти компании подобны.
Первое предположение выглядит достаточно правдоподобно и не грозит финансовому аналитику никакими осложнениями. Известно, например, что дробление акций не ведет к изменению рыночной капитализации компании. В случае со вторым предположением ситуация не столь однозначна. (Более подробно об этом будет рассказано ниже, в разделе 10.1.)
Еще по теме 1.2. Понятие «мультипликатор»:
- Мультипликатор налогов. Мультипликатор сбалансированного бюджета
- 55 ЭФФЕКТ МУЛЬТИПЛИКАТОРА
- ЭФФЕКТ МУЛЬТИПЛИКАТОРА
- 4.2. Сущность и механизм банковского мультипликатора
- 112. ВНЕШНЕТОРГОВЫЙ МУЛЬТИПЛИКАТОР
- Мультипликатор
- 11. СУЩНОСТЬ И МЕХАНИЗМ БАНКОВСКОГО МУЛЬТИПЛИКАТОРА
- Денежный мультипликатор
- 2.2. Сущность и механизм банковского мультипликатора
- Мультипликатор
- 11. СУЩНОСТЬ И МЕХАНИЗМ БАНКОВСКОГО МУЛЬТИПЛИКАТОРА
- Банковский мультипликатор
- МОДЕЛЬ ПРЕДЛОЖЕНИЯ ДЕНЕГ И ДЕНЕЖНЫЙ МУЛЬТИПЛИКАТОР