<<
>>

1.2. Понятие «мультипликатор»

Использование мультипликаторов обусловлено трудностью уста­новления прямого соотношения цен на акции разных компаний.

Пример 1[6]. Допустим, что компании А и Б идентичны абсолютно во всем, за исключением количества акций.

Положим, выручка

каждой из компаний равна 100 долл., а чистая прибыль — 10 долл. Теоретически, рыночная капитализация, или рыночная стоимость 100% акций, компаний А и Б должна быть одинакова, так как она не зависит от того, на сколько акций поделен капитал компании. Пусть рыночная капитализация и той, и другой компании состав­ляет 100 долл. При этом у компании А в обращении находятся 10 акций, а у компании Б — 20. Долгов ни у той, ни у другой нет. Тогда одна акция компании А стоит 10 долл., а одна акция компа­нии Б — 5 долл. Таким образом, цены акций этих компаний отли­чаются в два раза, и единственная причина этого — разное коли­чество акций.

Пример 2. Теперь предположим, что компания А подобна компа­нии Б, но крупнее ее ровно в два раза, то есть ее выручка состав­ляет 200 долл., а чистая прибыль — 20 долл. Между тем количество акций у компаний А и Б одинаково — по 10 шт. Если капитализа­ция компании Б равна 100 долл. и одна акция стоит 10 долл., то капитализация компании А должна быть в два раза больше и со­ставлять 200 долл., а стоимость одной акции этой компании долж­на равняться 20 долл.

Пример 3. Наконец, предположим, что компания А в два раза круп­нее компании Б (как и в предыдущем примере), но у нее в два раза меньше акций (10 и 20 шт. соответственно). Тогда одна акция ком­пании А должна стоить 20 долл., а компании Б — 5 долл.

Из приведенных примеров явствует, что существуют два прин­ципиальных фактора, от которых, при прочих равных условиях, зависит цена одной акции: общее количество акций и размеры компании. Таким образом, для того чтобы ответить на вопрос, насколько дорого стоят акции компании А по сравнению с акция­ми компании Б, необходимо учитывать как размер компании, так и количество выпущенных ею акций[7].

Согласитесь, что при расче­тах одновременно контролировать эти два фактора довольно трудно, даже в таких упрощенных примерах, как наши, не говоря уже о более сложных ситуациях, когда число акций исчисляется миллионами (причем это число может быть со всеми значащими цифрами). Кроме того, всегда возникает и третий фактор: оцени­ваемая компания и ее эталон не являются абсолютно подобными: например (очень упрощенно), их выручка отличается в полтора раза, а чистая прибыль — только на 30%.

Для упрощения стоимостного анализа и придуман метод муль­типликаторов (сравнительных коэффициентов), который позво­ляет изящно абстрагироваться от влияния на цену акции двух упомянутых выше факторов — размера компании и количества акций, на которое поделен ее акционерный капитал. Иными сло­вами, этот метод позволяет производить расчеты, исходя из предположения о том, что сравниваемые компании одинаковы по размеру и имеют одинаковое количество акций. Сравнение цен акций производится по отношению не к выручке или чистой при­были всей компании, а к выручке или прибыли на одну акцию. Если мы поделим цену акции на выручку или на прибыль, прихо­дящиеся на одну акцию, то как раз и получим коэффициенты P/S (где Р — это цена (price), a S обозначает объем продаж в де­нежном выражении (sales), что, как правило, тождественно выруч­ке) и Р/Е (отношение цены акции к чистой прибыли на одну акцию (earnings per share — EPS))[8].

Мультипликаторы позволяют мыслить о стоимости акций не как о котировках ценных бумаг, а как о котировках финансовых или натуральных показателей компании (выручки или чистой прибыли). Они показывают, насколько, например, один доллар выручки компании А котируется выше, чем один доллар выручки компании Б, являясь тем самым относительными, или сравнитель­ными, показателями оценки компании.

Теперь вернемся к нашим примерам. В основе идеи мультипли­каторов лежит экономический закон одной цены (the law of one price), который гласит, что два одинаковых актива должны иметь одинаковые рыночные цены.

В такой идеальной модели:

• если компании отличаются друг от друга только по коли­честву акций (пример 1), то величины их P/S и Р/Е совпа­дают;

• если компании подобны, как подобны карты одной и той же местности в разных масштабах, или как могут быть по­добны геометрические фигуры, и у них одинаковое количе­ство акций (пример 2), то их мультипликаторы тоже совпа­дают;

• более того, даже когда компании подобны, но у них разное количество акций (пример 3), их P/S и Р/Е все равно сов­падают. (См. расчеты в табл. 1.)

Таблица 1. Пример расчета мультипликаторов P/S и Р/Е для сравнимых компаний
Пример 1 Пример 2 Пример 3
Компания А Б А Б А Б
Выручка (S) 100 100 200 100 200 100
Чистая прибыль (Е) 10 10 20 10 20 10
Количество акций 10 20 10 10 10 20
Рыночная капитализация 100 100 200 100 200 100
Цена 1 акции 10 5 20 10 20 5
P/S 1 1 1 1 1 1
Р/Е 10 10 10 10 10 10

Таким образом, в результате перехода к расчетам на одну акцию процедура стоимостного анализа была существенно упрощена и был найден достаточно эффективный способ сравнения компаний

2 — 4812

разного размера с разным количеством акций.

Такое упроще­ние базируется на двух дополнительных предположениях:

• оценка компании рынком не зависит от количества ее ак­ций;

• рынок одинаково оценивает акции крупных и мелких ком­паний, если эти компании подобны.

Первое предположение выглядит достаточно правдоподобно и не грозит финансовому аналитику никакими осложнениями. Из­вестно, например, что дробление акций не ведет к изменению рыночной капитализации компании. В случае со вторым предпо­ложением ситуация не столь однозначна. (Более подробно об этом будет рассказано ниже, в разделе 10.1.)

<< | >>
Источник: Чиркова Е.В.. Как оценить бизнес по аналогии: Методологическое посо­бие по использованию сравнительных рыночных коэффици­ентов при оценке бизнеса и ценных бумаг / Е.В. Чиркова. — М.: Альпина Бизнес Букс, — 190 с.. 2005

Еще по теме 1.2. Понятие «мультипликатор»:

  1. Мультипликатор налогов. Мультипликатор сбалансированного бюджета
  2. 55 ЭФФЕКТ МУЛЬТИПЛИКАТОРА
  3. ЭФФЕКТ МУЛЬТИПЛИКАТОРА
  4. 4.2. Сущность и механизм банковского мультипликатора
  5. 112. ВНЕШНЕТОРГОВЫЙ МУЛЬТИПЛИКАТОР
  6. Мультипликатор
  7. 11. СУЩНОСТЬ И МЕХАНИЗМ БАНКОВСКОГО МУЛЬТИПЛИКАТОРА
  8. Денежный мультипликатор
  9. 2.2. Сущность и механизм банковского мультипликатора
  10. Мультипликатор
  11. 11. СУЩНОСТЬ И МЕХАНИЗМ БАНКОВСКОГО МУЛЬТИПЛИКАТОРА
  12. Банковский мультипликатор
  13. МОДЕЛЬ ПРЕДЛОЖЕНИЯ ДЕНЕГ И ДЕНЕЖНЫЙ МУЛЬТИПЛИКАТОР