<<
>>

Управление валютными рисками

Из-за того что KLMH другие международные фирмы заключают контракты в ино­странной валюте, они подвержены риску негативных колебаний валютных кур­сов. Эксперты выделяют три вида связанных с обменом валют рисков, которым подвержены международные фирмы: транзакционный, трансляционный и эко­номический.

Транзакционный риск

Фирма подвергается транзакционному риску, когда на финансовые результаты международной операции могут повлиять колебания обменного курса, происхо­дящие после того, как фирма официально берет на себя обязательство по осуще­ствлению операции. Данный риск свойствен многим типичным международным деловым операциям (транзакциям), осуществляемым в иностранной валюте, включая следующие:

+ покупка товаров, услуг или активов;

4 продажа товаров, услуг или активов;

4 предоставление кредита;

4 заимствование денежных средств.

Предположим, что универмаг Saks Fifth Avenue, готовясь к предновогоднему сезону покупок, 10 апреля соглашается закупить в Швейцарии часы «Rolex» на сумму 5 млн швейцарских франков с оплатой в момент доставки, которая должна состояться 10 октября.

С этого момента Saks подвержена риску того, что к момен­ту завершения сделки, т. е. к 10 октября, из-за изменения обменного курса сто­имость часов в ее домашней валюте (в данном случае в долларах США) повысится.

Метод Момент

оплаты

Момент достав­ки товара Риск(и)

экспорте­

ра

Риск(и) им­портера Возмож­

ность

финанси­

рования

экспорте­

ра

Благоприят­ные условия для использо­вания
Авансовый

платеж

До доставки товара После оплаты, ко­гда товар прибы­вает в страну им­портера Нет Экспортер может не дос­тавить товар Экспортер об­ладает боль­шой рыночной властью; им­портер неиз­вестен экспор­теру
Открытый счет Согласно ус­ловиям кре­дита, предла­гаемым экс­портером Когда товар при­бывает в страну импортера Импортер может не выплатить остаток по счету Нет Да, путем факторин­га деби­торской задолжен­ности Экспортер пол­ностью доверя­ет импортеру; экспортер и импортер вхо­дят в состав одной корпора­ции
Документар­ное инкассо В момент дос­тавки при ис­пользовании тратты «до востребова­ния»; в более поздний срок при использо­вании срочной тратты Одновременно с оплатой при ис­пользовании тратты «до вос­требования»; од­новременно с ак­цептом при ис­пользовании срочной тратты Импортер может не принять тратту или не выпол­нить свои обязатель­ства по ней Нет Да, продав тратту по цене ниже номинала Экспортер уве­рен в своевре­менной оплате со стороны им­портера; когда риск дефолта низок
900 Часть IV.
Функции управления в международном бизнесе

>

'-ни-1, | а

После выпол­нения условий аккредитива

"V

■с

% ' 1

•*

■ 1

х *

Согласно услови­ям договора куп­ли-продажи и ус­ловиям аккреди­тива Банк- эмитент аккредити­ва может не произ­вести оп­лату; до­кументы могут бьггь составле­ны непра­вильно Экспортер может соблю­сти условия аккредитива, но не условия договора куп­ли-продажи Да, продав аккреди­тив по це­не ниже номинала Экспортер пло­хо знает им­портера; у им­портера хоро­шая репутация в его банке
Кредитная

карта

Согласно обычным про­цедурам ком­пании — эми­тента кредит­ной карты Когда товар при­бывает в страну импортера Нет Экспортер может не дос­тавить товар Небольшие объемы тран­закций
Встречная

торговля

Когда экспор­тер продает полученный по встречной торговле то­вар

1

\

У

Когда товар при­бывает в страну импортера Экспортер может не суметь продать получен­ный по встречной торговле товар Нет Нет Импортер ис­пытывает де­фицит свобод­но конверти­руемой валю­ты; импортеру или экспортеру нужен доступ к зарубежной системе рас­пределения
Глава 18. Международный Финансовый менеджмент 901

В центральной части Китая осуществляется один из самых крупных и дорогих строительных про­ектов в истории человечества.

Китайские инже­неры работают над возведением гидроэлектро­станции «Три ущелья» высотой 607 футов и дли­ной 1,3 мили. Плотина строится на реке Янцзы близ местечка Саньдоупин: это в 3000 миль от истока Янцзы, находящегося на Тибетском наго­рье на высоте 21 700 футов над уровнем моря, и почти за 1000 миль до того места, где она влива­ется в Восточно-Китайское море возле Шанхая. Когда строительство будет закончено, а произой­ти это должно в 2009 г., гидростанция «Три уще­лья» (стоимость которой составит $17 млрд) ста­нет крупнейшим в мире источником гидроэлект­роэнергии, а также уменьшит риск разрушитель­ных наводнений, унесших за последние 100 лет, как сообщается, около 300 000 человеческих жиз­ней. Ее мощность, равная 18 200 мегаваттам, что эквивалентно 18 атомным электростанциям, на­много превосходит вторую по величине гидро­станцию в мире, Итайпу (на реке Парана между Бразилией и Парагваем), с ее 12 600 мегаватта­ми. В Китае уверены в том, что их гидростанция сыграет критическую роль в обеспечении стра­ны электричеством, столь необходимым для эко­номического развития в новом тысячелетии. Иностранных защитников окружающей среды этот проект повергает в шок. По их словам, об­разовавшееся перед дамбой озеро длиной в 370 миль затопит тысячи объектов, представляющих археологическую ценность, включая 30 объек­тов каменного века, возраст которых насчиты­вает 50 000 лет. Из-за разлива два миллиона человек будут вынуждены покинуть свои дома, река будет засорена осадочными породами, под угрозой вымирания окажутся такие редкие виды животных, как китайский речной дельфин. И за­щитники окружающей среды добились опреде­ленного успеха: их стараниями Мировой банк отказался финансировать строительство дамбы именно по причине экологических последствий. Сходную кампанию американские природоох­ранные организации провели и в отношении «Эк- симбанка», убедив того не давать кредитные гарантии и не предоставлять кредиты американ­ским фирмам, участвующим в проекте «Три уще­лья». Впрочем, как сказал один из героев Мап- пет-шоу, быть зеленым не так-то просто.
Несмот­ря на то, что американское правительство отка­залось предоставлять кредиты, другие страны активно финансируют гигантский строительный проект. Например, консорциум трех европейских производителей (Siemens, GEC Alsthom и Asea Brown Boveri Ltd.) выиграл контракт стоимостью $740 млн на поставку электрогенераторов для гидростанции. Американские компании не уча­ствовали в этом тендере, так как из-за решения «Эксимбанка» не могли составить конкуренцию европейскому консорциуму. Поскольку власти стран Европы продолжают оказывать проекту финансовую поддержку, американские критики политики «Эксимбанка» заявляют, что она ско­рее играет на руку европейским компаниям и вредит числу рабочих мест в США, чем защи­щает окружающую среду.

(Конечно, стоимость может измениться и в другую сторону.) Saks могла бы избе­жать риска, заключив контракт в долларах, но тогда транзакционному риску под­вергнется Rolex. В большинстве международных транзакций одна из сторон непременно берет на себя этот риск.

У Saks Fifth Avenue есть несколько подходов к транзакционному риску, к рас­смотрению которых мы и переходим. В частности, фирма может:

-¥ принять валютный риск (так называемый «голый» вариант);

4- осуществить форвардную покупку швейцарских франков;

4- приобрести валютный опцион на швейцарские франки;

-f приобрести компенсирующий актив.

Карта 18.2. Плотина «Три ущелья»

Источники: «The Great Flood Begins», The Economist, June 7, 2003, pp. 34-35; «Europe Inc. Muscles Aside the U.S. and Japan in Asia», Wall Street Journal, October 2, 1997, p. A15; «China's Three Gorges», National Geographic, vol. 192, no. 3 (September 1997), pp. 2-33.

Принятие валютного риска. Saks Fifth Aven ue может игнорировать транзакцион­ную незащищенность, т. е. сознательно принять валютный риск, планируя приобре­сти швейцарские франки 10 октября, когда необходимо будет расплатиться за часы. Тем самым фирма делает ставку на то, что в период с апреля по октябрь доллар США поднимется в цене по отношению к швейцарскому франку. Такой подход имеет не­сколько преимуществ. Во-первых, Saks не нужно замораживать в апреле никакой капитал, потому что единственное ее обязательство состоит в том, чтобы перечис­лить пять миллионов швейцарских франков 10 октября. Во-вторых, Saks может вы­играть от любого повышения доллара по отношению к швейцарскому франку. Если это произойдет, 10 октября фирма сможет оплатить счет, потратив меньшее количе­ство долларов. Это преимущество, конечно, может обернуться недостатком, если доллар по отношению к франку не вырастет, а упадет. В этом случае Saks будет вы­нуждена заплатить за часы большее количество американских долларов, чем пред­полагалось. Впрочем, выбирая «голый» вариант, т. е. вариант без покрытия, Saks не платит никаким посредникам, как в случае с любой из трех других стратегий.

Форвардная покупка швейцарских франков. Saks может избежать транзак­ционного риска несколькими способами. Например, фирма может заранее купить на валютном рынке швейцарские франки со сроком «поставки» 10 октября, тем самым зафиксировав в апреле цену, которую она заплатит за франки в октябре. У этой стратегии два преимущества. Во-первых, Saks гарантирует себе цену в дол­ларах, которые она переведет за импортные часы, и защищает себя от снижения курса американской валюты. Во-вторых, фирма не замораживает никакой капи­тал до получения товара, поскольку единственное ее обязательство состоит в том, чтобы купить валюту 10 октября и перечислить Rolex 5 млн франков в день по­лучения часов. С другой стороны, при такой стратегии Saks упускает возмож­ность выиграть в случае какого-либо усиления доллара США по отношению к швейцарскому франку. Кроме того, фирма понесет некоторые транзакционные издержки в форме оплаты услуг и надбавок банка, через который она приобрета­ет франки.

Покупка валютных опционов на швейцарские франки. Как вариант, Saks может приобрести валютный опцион, позволяющий ей купить 5 млн швейцарс­ких франков в октябре. Как говорилось в главе 8, покупка опциона дает покупа­телю возможность, но не налагает на него обязательства в будущем приобрести определенную валюту по фиксированной цене. Покупая опцион, Saks может га­рантировать, что она заплатит за свои франки не больше, чем указано в опцио­не. В октябре, когда придет время платить за часы, Saks может исполнить опци­он, если курс доллара по отношению к франку снизится, или не воспользоваться им, если доллар вырастет в цене, — отсюда преимущество опционного контрак­та перед форвардным контрактом или фьючерсом.

Во всех трех типах транзакций Saks одинаково защищена от падения курса доллара. При этом опционный контракт позволяет ей выиграть на росте доллара (для этого Saks просто не должна пользоваться опционом, и тогда он утратит силу по истечении срока действия), а форвардный или фьючерсный контракт — нет. Недостаток опционного контракта в том, что он дороже остальных способов хед­жирования. Обычно цены опционов колеблются в пределах от 3,0 до 5,5% от об­щей суммы сделки. Соответственно одни многонациональные корпорации при хеджировании транзакционных рисков предпочитают валютные опционы фью­черсам или форвардным контрактам, считая шансы выбрать нужного «орла» или «решку» достаточными, а другие МНК находят опционы слишком дорогими по сравнению с ожидаемыми выгодами.16

Приобретение компенсирующего актива. Еще один вариант для Saks состоит в том, чтобы избавить себя от обязательства в виде пяти миллионов франков, кото­рое будет «висеть» на фирме вплоть до 10 октября, путем приобретения компенси­рующего актива (offsetting asset) в швейцарских франках. Предположим, напри­мер, что в апреле процентная ставка по шестимесячным депозитным сертификатам в Швейцарии составляет 8% годовых (4% за шесть месяцев). Покупая в апреле у швейцарского банка, такого как Credit Suisse, полугодовой депозитный сертификат на 4 807 692 франка, Saks получит в октябре, когда придет пора платить за часы, необходимые пять миллионов франков (4 807 692 х 1,04). Благодаря уравниванию активов в швейцарских франках с обязательствами в тех же франках, Saks нейтра­лизует транзакционный риск. Недостаток такого подхода в том, что фирме прихо­дится замораживать часть своего капитала в швейцарском банке вплоть до октяб­ря. Да, по депозитному сертификату Saks получит определенный процент, однако воспользуйся она этим капиталом как-то иначе — возможно, смогла бы заработать больше.

Конечно, если у Saks (или у другого члена этого корпоративного семейства) уже имеется депозитный сертификат в швейцарских франках или дебиторская задолженность, которая должна быть погашена в октябре, для компенсации обя­зательства перед Rolex фирма может воспользоваться этим активом. Представим себе, что еще раньше Saks выдала одному швейцарскому производителю одежды лицензию на производство футболок со своими логотипом. Если по этому лицен­зионному соглашению Saks должна в октябре получить пять миллионов швей­царских франков в виде лицензионного отчисления (роялти), она может исполь­зовать эти средства для компенсации обязательства перед Rolex вместо того, чтобы покупать швейцарский депозитный сертификат. Если же лицензионная сделка должна принести фирме не пять, а всего два миллиона швейцарских фран­ков, Saks все равно может объединить эти две транзакции. В этом случае для пол­ной нейтрализации транзакционного риска фирма должна будет покрыть чистую валютную незащищенность в размере трех миллионов франков, используя один из рассмотренных выше инструментов.

Преимущества и недостатки этих методов управления транзакционным рис­ком сведены в табл. 18.2. К сожалению, для многих развивающихся стран эти приемы неприменимыми или очень дороги. Как результат, многие работающие в таких странах компании предпочитают «голые» варианты. Исследование, про­веденное агентством Goldman Sachs среди крупных индонезийских фирм с боль­шими внешними долгами, показало, что половина из них действовали без какого- либо покрытия (т. е. не хеджировали свою задолженность), а большинство других хеджировали (страховали) лишь малую часть своих зарубежных обязательств. Связанные с хеджированием затраты, безусловно, сыграли важную роль в пове­дении этих фирм. Рассмотрим случай с одной индонезийской компанией, выб­равшей такой вариант, Indo-Rama Synthetics. В 1997 г., незадолго до того, как в Азии разразился финансовый кризис, она взяла у зарубежных заимодавцев кре­дит в размере $175 млн со сроком погашения через пять лет, чтобы финансиро­вать расширение своей деятельности. Indo-Rama заплатила премию в размере примерно 10% от величины кредита за то, чтобы зафиксировать обменный курс, по которому должны были осуществляться выплаты по кредиту, на уровне 2650 рупий за доллар. Решение оказалось как нельзя более удачным, потому что за год рупия упала в цене по отношению к доллару более чем на 80%. Многие другие индонезийские компании, такие как Astra International (о ней рассказывалось в главе 7), оказались не столь дальновидными, а может, просто не захотели пере­плачивать 10% за то, чтобы зафиксировать обменный курс. Нет никаких сомне­ний в том, что неспособность азиатских фирм эффективно управлять своими транзакционными рисками только усугубила финансовый кризис, случившийся в этом регионе в 1997-1998 гг.17

Таблица 18.2

Стратегии управления транзакционными рисками

Стратегия Преимущества Недостатки
«Голый» вариант Не замораживается капитал; возможность выигрыша, если домашняя валюта растет в цене Потенциальные валютные потери, ес­ли домашняя валюта падает в цене
Форвардная покупка валюты Устранение транзакционного риска; гибкость в отношении суммы и срока контракта Оплата банковских услуг; потеря воз­можности выигрыша, если домашняя валюта растет в цене
Покупка валют­ного фьючерса Устранение транзакционного риска; простота и относительная дешевизна фьючерсных кон­трактов Небольшая оплата брокерских услуг; негибкость в отношении суммы и сро­ка контракта; потеря возможности вы­игрыша, если домашняя валюта рас­тет в цене
Покупка валют­ного опциона Устранение транзакционного риска; возможности выигрыша, если домашняя валюта растет в цене Премия, выплачиваемая за опцион, который может обернуться «орлом» или «решкой»; негибкость в отноше­нии суммы и срока опциона
Приобретение компенсирующе­го актива Устранение транзакционного риска Усилия или затраты по организации компенсирующей транзакции; потеря возможности выигрыша, если домаш­няя валюта растет в цене

Трансляционный риск

Отчитываясь в результатах своей деятельности перед акционерами, фирма, по­мимо всего прочего, должна составить консолидированные финансовые отчеты, включив в них финансовые результаты своих дочерних компаний. При этом если в дочерних фирмах учет ведется в иностранной валюте, могут возникнуть про­блемы. Трансляционным риском (translation exposure) называется влияние из­менений обменных курсов валют на финансовую отчетность фирмы, из-за чего происходит изменение ценности иностранных дочерних компаний, выражаемой в домашней валюте родительской фирмы. Если бы обменные курсы были фикси­рованными, такого риска не существовало бы. (Из-за того что трансляционный риск возникает вследствие необходимости консолидировать финансовую отчет­ность в единой валюте, его часто называют бухгалтерской незащищенностью.)

Перипетии международного бухгалтерского учета рассматриваются в главе 19, поэтому здесь мы ограничимся лишь простым примером трансляционного риска. Предположим, компания GMпереводит $15 млн в Barclays Bank, чтобы открыть в нем расчетный счет для своей новой британской дочерней компании, General Motors Import & Distribution Company Ltd., чтобы та могла начать операции. Пред­положим также, что обменный курс на день перевода денег составил £1 = $1,50. Итак, единственным активом дочерней компании является банковский счет, на котором лежат £10 млн. Если курс доллара повысится до £1 = $1,45, дочерняя компания по-прежнему будет располагать £10 млн. Однако когда бухгалтеры GM будут составлять консолидированный финансовый отчет, инвестиции кор­порации в британское дочернее предприятие будут оценены всего в $14 500 000 (£10 млн х $1,45). Таким образом, GMпонесет трансляционные потери в размере $500 000 ($15 000 000 - $14 500 000).

Финансовые менеджеры могут уменьшить трансляционный риск с помощью хеджирования баланса, когда международная фирма уравнивает свои активы, деноминированные в определенной валюте, с обязательствами, деноминирован­ными в той же валюте. Делается это для каждой валюты, а не для каждой дочер­ней компании. Например, AFLAC Inc. из штата Джорджия — крупнейшая иност­ранная компания на японском рынке страхования жизни. Дабы защитить свои чистые инвестиции в Японию, составляющие $4,8 млрд, от трансляционного рис­ка, фирма осуществляет двойное хеджирование баланса. Ее японская дочерняя страховая компания владеет ценными бумагами на сумму $2,5 млрд. Для финан­сирования других своих предприятий родительская компания взяла у японских банков кредиты в иенах на сумму, эквивалентную $1,3 млрд. Благодаря этим транзакциям AFLA С значительно уменьшила свой трансляционный риск, связан­ный с изменением ценности иены.18 Аналогичной стратегии снижения трансля­ционного риска придерживаются компании Procter & Gamble и Owens-Coming}9

Мнения финансовых экспертов о том, стоит фирме защищать себя от трансля­ционного риска или нет, расходятся. Часть специалистов считает, что менеджерам следует игнорировать этот риск и сосредоточиться на уменьшении риска транзакци­онного. Их главный аргумент состоит в том, что транзакционный риск может при­вести к реальным убыткам, тогда как трансляционный риск существует лишь на бумаге, в виде изменения ценности, отраженной в бухгалтерских документах. Та­кого подхода придерживается, например, General Motors. ™ Другие эксперты с этим не согласны: они утверждают, что трансляционный риск игнорировать не следует. К примеру, фирмы, вынужденные снижать стоимость своих иностран­ных дочерних компаний в отчетных документах, рискуют инициировать пункты о дефолте, предусмотренные в их кредитных договорах, если отношение заемного капитала к собственному капиталу у них окажется слишком большим. Кроме того, в случае с AFLA С японский бизнес занимает в компании настолько весомую долю (он приносит 75% дохода), что компания чувствует себя просто обязанной управлять трансляционным риском.

Экономический риск

Третий тип валютного риска называется экономическим риском (или операци­онным риском). Под этим понимается влияние неожиданных изменений об­менного курса на ценность компании. Со стратегической точки зрения угроза экономического риска заслуживает самого пристального внимания со стороны высшего руководства фирмы, потому что затрагивает практически все сферы деятельности, включая глобальное производство, маркетинг и финансовое пла­нирование. Неожиданные колебания обменного курса могут сказаться на общей выручке от реализации и прибыльности фирмы. Например, в середине 2002 г. на мировых валютных рынках повысилась стоимость иены. Японские компа­

нии столкнулись с трудным выбором: либо поднимать цены на рынках, куда экс­портируется их продукция, и терять там рыночную долю, либо оставить цены, установленные для иностранных покупателей, без изменения, но тогда умень­шится размер прибыли.

Экономическому риску особенно подвержены долгосрочные инвестиции в здания, сооружения и оборудование, даже когда те располагаются на внутреннем рынке фирмы. К примеру, если иена будет продолжать расти, японские автопро­изводители, такие как Тауа(а и Шъъан, обнаружат, что их японские заводы стали менее конкурентоспособными по сравнению с автомобильными производствами в странах, чьи валюты падают в цене. Некоторые фирмы, такие как Бану, попыта­лись снизить экономический риск, локализовав свое производство, исследования и разработки, а также снабжение компонентами, чтобы точнее уравнять потоки доходов и расходов в каждой стране.21

Как показывают эти примеры, важным элементом управления экономическим риском является анализ вероятных изменений обменных курсов. (На карте 18.3 показано, как менялись курсы разных валют по отношению к доллару США в течение пяти лет вплоть до июля 2003 г.) В этом деле на помощь международным фирмам готово прийти множество разных экспертов и компетентных источни­ков. Это и частные консультанты, и штатные сотрудники международных банков, и публикуемые в открытой печати прогнозы международных организаций, таких как Мировой банк и Международный валютный фонд. Эксперты по обменным курсам валют рассматривают многие факторы, перечисленные в главе 8. К приме­ру, о том, как обменные курсы между разными странами могут меняться в долго­срочной перспективе, говорит теория паритета покупательской способности. Что касается краткосрочных прогнозов, то здесь непредвзятыми предсказателями зна­чений будущих спот-курсов валют считаются форвардные обменные курсы. Так как на установление равновесных обменных курсов влияет процентный арбитраж, эксперты в своих прогнозах могут отталкиваться и от денежной политики соот­ветствующих стран. Полезно руководствоваться и состоянием платежного балан­са, так как он показывает, сохраняет ли промышленность страны конкурентоспо­собность на мировой арене и не увеличиваются ли краткосрочные требования к стране из-за границы. Тщательной оценке подвергаются также перспективы ин­фляции, поскольку инфляция может влиять на объемы экспорта из страны, спрос на импорт в стране, а также на будущие процентные ставки.

Карта 18.3. Изменение курсов валют по отношению к доллару США с июля 1998 г. по июль 2003 г.

<< | >>
Источник: Гриффин Р., Пастей М. Международный бизнес. 4-е изд. / Пер. с англ. под ред. А. Г. Медведева. — СПб.: Питер, — 1088 с: ил. — (Серия «Классика МВА»). 2006

Еще по теме Управление валютными рисками:

  1. 156. Методы управления валютными рисками
  2. Развитие корпоративного управления, управления рисками и внутреннего контроля в кредитных организациях
  3. 42. УПРАВЛЕНИЕ РИСКАМИ
  4. Проблемы управления банковскими рисками
  5. Стратегия и тактика управления рисками
  6. 23 МЕТОДИЧЕСКИЕ ОСНОВЫ УПРАВЛЕНИЯ РИСКАМИ
  7. 36. УПРАВЛЕНИЕ ПРЕДПРИНИМАТЕЛЬСКИМИ РИСКАМИ
  8. Бланк И.А.. Управление финансовыми рисками.- К.: Ника-Центр, - 600 с., 2005
  9. 10.2. Система управления рисками
  10. ПРОГРАММЫ УПРАВЛЕНИЯ РИСКАМИ